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贵州茅台（600519）总结：改革红利释放，业绩进入提速期

核心内容

贵州茅台（600519）在2022年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长17.20%和20.85%。其中，第二季度营业收入和归母净利润分别同比增长15.89%和17.29%，基本符合市场预期。公司通过产品结构调整和直营比例的提升，推动了收入的快速增长，同时毛利率和净利率也有所提升，显示了公司盈利能力的增强。

主要观点

• 业绩增长：2022H1营业收入达594.44亿元，同比增长17.20%；归母净利润297.94亿元，同比增长20.85%。
• 产品结构调整：非标酒投放量增加，系列酒产品增长显著，尤其是茅台1935和茅台王子酒的改革带动了系列酒的快速增长。
• 直营比例提升：2022Q2直营比例提升至38.32%，较去年同期增长17.46个百分点，主要得益于“i茅台”平台的销售表现。
• 毛利率提升：2022H1毛利率为92.11%，同比提升0.73个百分点；2022Q2毛利率进一步提升至91.8%。
• 净利率变化：2022H1净利率为53.99%，同比提升0.6个百分点；2022Q2净利率略有下降至51.95%，主要由于营业税金及附加占比上升。
• 预收蓄水池：2022Q2合同负债和流动负债合计环比增加15.73亿元，显示公司有较强的预收能力，预收环比变动+销售收入计算出的真实营收增长为2.76%。
• 现金流稳健：2022Q2销售商品收到的现金流为296.69亿元，同比增长6.08%，与实际应收增速相匹配。

关键信息

财务指标预测

估值与评级

• 当前股价对应估值38倍。
• 结合历史估值和业绩提速预期，给予45倍目标估值，目标价2507元。
• 投资评级为“强烈推荐”。

风险提示

• 消费恢复不及预期。
• 疫情对消费影响超过预期。
• 公司管理层出现重大管理漏洞。

公司简介

贵州茅台酒股份有限公司成立于1999年11月20日，由茅台集团作为主发起人，联合其他七家单位共同发起设立，目前控股股东为茅台集团。

分析师信息

• 孟斯硕：首席分析师，工商管理硕士，6年食品饮料行业研究经验，2020年加入东兴证券。
• 王洁婷：普渡大学硕士，5年证券研究经验，2020年加入东兴证券研究所，主要覆盖奶粉、调味品及休闲食品。

行业评级体系

• 公司投资评级：强烈推荐（相对强于市场基准指数收益率15%以上）。
• 行业投资评级：看好（相对强于市场基准指数收益率5%以上）。

东兴证券研究所

• 北京：西城区金融大街5号新盛大厦B座16层，邮编100033。
• 上海：虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦5层，邮编200082。
• 深圳：福田区益田路6009号新世界中心46F，邮编518038。

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