深度报告-20251229-国信证券-荣盛石化-002493.SZ-炼化利润有望修复_硫磺提供业绩增量_49页_2mb

荣盛石化 (002493. SZ) 总结

核心内容

荣盛石化是中国民营炼化龙头企业，依托浙石化4000万吨炼化一体化项目，具备强大的原油加工、PX及乙烯处理能力，同时布局化工、聚酯、新材料等全产业链。公司正推进“强链补链”战略，聚焦新能源与高端材料领域，计划于2026-2027年陆续投产多个新材料项目，丰富产品链。

主要观点

1. 炼化利润有望修复

   • 公司作为全球最大的PX和PTA生产商，受益于PX供需关系改善及聚酯环节盈利修复。
   • PX供给端在2024-2025年基本无新增产能，2026年仅下半年新增550万吨，供需偏紧将提升议价能力。
   • PX-石脑油价差从年初提升88%，显示行业景气度回升。

2. 成品油盈利修复

   • 海外炼厂扰动（如乌克兰袭击、美国电力短缺）推高全球汽柴油裂差，公司依托出口配额及灵活产能，有望实现价差及退税套利。

3. 硫磺价格涨幅显著

   • 海内外硫磺价格大幅上涨，公司拥有121万吨副产硫磺产能，成本以固定费用为主，价格上涨将显著增厚利润。

4. 盈利预测与估值

   • 预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.8/22.7/25.7亿元，EPS分别为0.14/0.23/0.26元。
   • 合理估值区间为11.23-13.54元，当前股价11.01元，有2%-23%溢价，维持“优于大市”评级。

关键信息

公司概况

• 成立时间：1995年
• 主要产品：成品油、化工品、聚酯产品等
• 生产基地：分布于环渤海、长三角、海南等地
• 主要业务：聚酯、工程塑料、新能源、高端聚烯烃、特种橡胶等
• 股权结构：浙江荣盛控股集团持有55.05%，沙特阿美持股约10.14%

产品与产能

• 主要产品：PX、PTA、PET、POY、FDY、DTY、EVA、POE、DMC、PC等
• 设计产能：PX 1040万吨，PTA 2150万吨，成品油1366万吨
• 在建项目：浙石化高端新材料、高性能树脂、金塘新材料等

财务表现

• 2025年前三季度营收：2278.15亿元，同比下滑7.09%
• 归母净利润：8.88亿元，同比增长1.34%
• 毛利率：2021年达26.51%，2022年后有所下滑，但2025年逐步回升
• 资产负债率：2025年Q3为75.45%，有息负债率维持在50%左右
• 经营活动现金流：2025年Q3达236.47亿元，同比增长19.94%

行业动态

• PX供需改善：2024-2025年国内PX产能无新增，下游PTA、聚酯等需求增长，推动价差修复
• PTA行业转型：2025年工信部等七部门联合发布《石化化工行业稳增长工作方案》，推动行业从“内卷”向“高质量发展”转型
• 聚酯瓶片：扩产周期接近尾声，需求稳定增长，价差处于历史低位，未来有望修复
• 涤纶长丝：产能扩张放缓，行业集中度提升，需求持续增长

风险提示

• 环保政策风险
• 安全生产风险
• 原材料价格波动风险
• 新建产能投产不及预期风险
• 产品价格及盈利能力下滑风险

估值与盈利预测

投资建议

• 评级：优于大市（维持）
• 估值区间：11.23-13.54元
• 盈利驱动：PX与PTA供需改善、成品油价差修复、硫磺价格涨幅显著
• 未来展望：随着新材料项目投产，公司盈利有望持续改善

总结

荣盛石化凭借其在炼化领域的领先地位和全产业链布局，正迎来盈利修复与增长机遇。随着PX与PTA供需关系改善、成品油价差提升以及硫磺价格上涨，公司利润弹性显著增强。未来三年，公司通过新项目投产及产品结构优化，有望实现业绩持续增长。当前估值合理，具备投资价值。