20191209-广发证券-三一重工-600031.SH-竞争力是如何炼成的__47页_3mb

三一重工 (600031.SH) 竞争力分析总结

核心内容概述

三一重工作为国内工程机械行业的龙头，凭借其强大的产品力、独特的渠道力、先进的制造力以及卓越的管理能力，构建了强大的竞争力体系。公司通过持续的研发投入、完善的代理商体系、数字化改革和全球化采购策略，实现了产品品质、运营效率、成本控制和市场占有率的全面提升。

主要观点与关键信息

1. 产品力：世界级品质与无以复加的服务

• 三一重工以“品质改变世界”为核心理念，注重研发投入，2019年以来在大挖领域超越卡特彼勒，成为国内第一。
• 产品品质提升主要得益于国内领先的研发体系，三一的研发费用率在国产品牌中最高，研发投入绝对金额和占比均领先。
• 三一产品在性能上已达到卡特彼勒同等级水准，部分机型在节油性和动力性上更优，但终端价格略低于卡特彼勒，形成了价格与品质的差异化竞争优势。
• 挖掘机产品具有高价值和耐用性特征，其全生命周期成本包括购买、维护、配件、燃料等，优质产品能有效降低客户成本并提升残值率。

2. 渠道力：不可复制的特色代理体系

• 三一的代理体系区别于其他品牌，主要体现在：（1）代理商资产实力和抗风险能力更强；（2）利益分配机制更具弹性；（3）公司给予代理商更多支持。
• 代理商与公司之间实现了利益和风险绑定，通过持股和合作机制增强彼此信任，提升市场开拓能力。
• 三一代理商数量逐年缩减但质量提升，形成了集中度更高的网络体系，有利于公司掌控终端销售。

3. 制造力：数字化改革提升效率与降低成本

• 三一将数字化作为战略重点，实现生产、营销、研发、供应链的全面数字化。
• 数字化显著提升了人均产出效率，2018年三一的人均产出达到48.58万美元，接近卡特彼勒水平。
• 固定资产周转率高于卡特彼勒，2018年三一的平均付现期和收现期均优于同行，显示其在供应链管理上的优势。
• 数字化使三一的生产成本显著下降，2018年单台挖掘机成本下降至25万元左右，费用体系也持续优化。

4. 管理能力：稳定团队与危机应对

• 三一高管团队稳定，具备良好的企业家精神，能够及时调整战略，实现从“扩张”到“质量”的转变。
• 在行业下行周期中，公司主动收缩，回归价值销售，强化现金流管理，资产质量达到历史最佳水平。
• 三一的管理能力使其在危机中实现稳健经营，为行业复苏后的增长奠定基础。

盈利预测与估值

• 2019-2021年EPS分别为1.35元/股、1.61元/股、1.76元/股。
• 当前PE估值为8.85倍，低于行业平均，但公司估值有修复空间。
• 基于全球比较，公司合理PE估值为12倍，对应合理价值为19.36元/股，维持“买入”评级。
• 公司市占率持续提升，海外业务扩张显著，未来增长潜力较大。

风险提示

• 基建和地产投资需求下滑；
• 行业竞争激烈导致毛利率下降；
• 终端价格竞争可能引发应收账款风险；
• 产能释放不及预期可能造成供货不足。

盈利预测表

估值对比

• 卡特彼勒：PE均高于12倍，PB和EV/EBITDA也高于三一；
• 小松：PE和PB均高于三一，EV/EBITDA略高；
• 国内可比公司：2020年PE为12.5倍，主机厂平均PE为8倍，三一的PE估值有修复空间。

总结

三一重工通过产品力、渠道力、制造力和管理能力的综合提升，构建了难以复制的竞争优势。其数字化改革和全球采购体系显著提升了运营效率和成本控制能力，而与代理商的深度绑定则增强了市场开拓能力和抗风险能力。公司在国内市场持续领先，同时积极拓展海外市场，未来增长空间广阔。尽管存在一定的市场风险，但其稳定的管理团队和强大的产品力使其具备良好的发展潜力。