20210917-天风证券-_获得感_塑造独特社区_好内容助推商业变现_40页

知乎（ZH）总结

核心内容概述

知乎成立于2011年，从邀请制问答起步，逐步发展成为具有多属性内容生态的高质量社区平台。截至2020年12月，知乎拥有4310万内容创作者，累计贡献3.15亿个问题和答案。2021年第二季度，知乎平均月活跃用户（MAU）达到9430万。公司以“获得感”为核心内容标准，通过优质内容和良好互动形成良性生态，推动用户和内容的持续增长。

主要观点

• 社区建设：知乎以“获得感”为核心，通过UGC和PUGC内容吸引用户，建立高质量社区文化。平台通过奖励机制和流量分发，鼓励优质答主创作，形成正向反馈。
• 用户增长：知乎用户以一二线城市30岁以下人群为主，具有良好的用户粘性。预计未来仍有1-2倍增长空间，主要通过内容运营和视频化驱动。
• 商业化进程：知乎商业化处于快速增长阶段，广告业务、内容商业化解决方案（“知+”）、会员服务、电商与在线教育等多元变现方式形成增长亮点。
• 财务表现：知乎连续4个季度营收同比增速超过120%，内容商业化解决方案成为主要增长点。虽然仍处于亏损阶段，但净亏损率逐步收窄。

关键信息

社区建设

• “获得感”内容标准：知乎在2021年5月推出“获得感”作为内容标准，强调内容能开阔视野、带来帮助或引发共鸣。
• 答主激励机制：知乎通过流量扶持、现金补贴、签约机会、创作者学院等方式激励答主创作，形成内容生态良性循环。
• 内容分发机制：知乎引入用户权重机制，使优质内容获得更多曝光。2021年5月升级后，好内容预计获得2倍以上流量提升。

用户增长

• 用户画像：2020年知乎用户中男性占比56.9%，30岁及以下用户占比78.7%，一线及新一线城市用户占比73.8%。
• 用户增长路径：知乎通过MVU转化、城市渗透率提升等方式实现用户增长。预计2021-2023年MAU区间为2.13亿-2.79亿。
• DAU与MAU：知乎的DAU/MAU比率为24%-30%，存在优化空间。

商业化

• 广告业务：2020年广告收入为8.4亿元，2021年第二季度单季度广告收入为2.48亿元，同比增长48%。预计2020-2023年广告收入复合增速接近50%。
• 内容商业化解决方案（“知+”）：2021年第二季度收入为2.07亿元，同比增长1529%，有望成为公司第一大收入来源。
• 会员收入：2021年第二季度会员收入为1.55亿元，同比增长123.5%。盐选会员留存率高，具备增长潜力。
• 电商与在线教育：2021年第二季度收入为0.28亿元，同比增长130.9%。电商和教育作为内容生态延展，具备未来增长潜力。

财务分析

• 营收情况：2019-2020年营收分别为6.7亿元、13.5亿元，2021年第二季度营收6.38亿元，同比增长144.2%。
• 成本结构：营业成本主要包括云服务带宽、内容及运营、员工成本、支付渠道手续费等。2020年营业成本同比增速为65.9%，2021年第二季度成本为2.62亿元，同比增长93.9%。
• 盈利能力：2021年第二季度毛利率为59.0%，同比提升10.6个百分点。净亏损率逐步收窄，预计2021-2023年Non-GAAP净利润分别为-10.03亿元、-8.91亿元、-1.09亿元。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价：13.7美元/ADS。
• 估值：参考可比公司，给予2022年8.7xPS，对应总市值76.9亿美元，21年末MAU的单用户价值为72.5美金/MAU。

风险提示

• 内容供给无法满足用户需求；
• 用户增长不及预期，新用户质量不达预期；
• 品牌调性无法维持；
• 商业化不及预期；
• 市场竞争加剧；
• 监管风险；
• 测算具有主观性，仅供参考。

股权结构

• 主要股东：创始人周源为实际控制股东，持股7.0%，投票权为42.5%；腾讯为第二大股东，持股11.1%，投票权为6.8%。
• 其他股东：包括快手、百度、创新工场、启明创投等。

投资亮点

• 内容生态：知乎具备稀缺的高质量问答内容生态，形成独特的社区调性。
• 用户增长潜力：平台用户仍有1-2倍增长空间，且用户粘性较强。
• 商业化多元化：广告、内容商业化、会员、电商与教育等多条变现路径并行，推动收入增长。
• 技术赋能：通过AI技术、用户权重机制等提升内容分发效率和商业化能力。

结论

知乎作为一家具备独特社区属性的高质量内容平台，通过“获得感”内容标准、优质答主激励机制和多元化商业化路径，实现了用户和营收的高增长。未来随着内容生态的进一步完善和视频化战略的推进，知乎有望在广告、会员、内容商业化及电商教育等多领域实现持续增长。