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城投债还能投吗？总结

核心内容概述

《城投债还能投吗？》是一份关于2018年城投债投资前景的证券研究报告，重点分析了财政部发布的《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号文，以下简称23号文）对城投债市场的影响。报告指出，尽管23号文对金融企业与地方政府、城投平台的投融资行为进行了严格规范，但城投债投资仍然具备一定价值，关键在于如何识别和规避风险。

主要观点

1. 23号文的核心逻辑

• 监管目的：防范和化解地方政府债务风险，规范金融企业与地方政府、地方国企的投融资行为。
• 适用范围：主要针对国有金融企业，其他金融企业参照执行。
• 监管依据：基于《预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）等法律文件。

2. 城投债投资的合规性与风险

• 合规性：金融企业可以继续参与地方建设融资，但必须遵循“市场化融资”原则。
• 风险来源：
  • 金融机构态度变化：对城投平台融资态度可能趋于谨慎，影响其融资能力和估值。
  • 债务违约预期：非标融资渠道受限，城投平台再融资能力下降，违约预期可能上升，影响估值。

3. 城投债投资的可行性

• 总体可控：城投平台债务整体可控，地方违法违规举债有助于稳定存量债务的实际偿付能力。
• 风险防范机制：194号文要求防止恶意拖欠，23号文要求防范资金链断裂，强调系统性风险底线。

关键信息

1. 金融企业与地方政府合作的四条底线

1. 不得直接或间接为地方政府及其部门提供融资：除购买地方政府债券外，不得通过其他方式提供融资。
2. 不得违规新增融资平台公司贷款：遵循银监会10号文规定，控制贷款规模和投向。
3. 不得要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任：明确禁止隐性担保行为。
4. 不得以债务性资金作为项目资本金：项目资本金需为自有经营性现金流，且需满足最低比例要求。

2. 市场化融资的两大原则

1. 穿透原则加强资本金审查：确保项目资本金来源合法，且符合最低比例要求（如保障性住房为20%，港口、机场等为25%）。
2. 还款能力评估原则：要求金融企业评估融资平台的自有经营性现金流是否能覆盖债务本息，允许包含地方政府财政资金，但需确保流程合规。

3. 7种违规合作模式

1. 投资基金：禁止承诺回购本金、保本保收益。
2. 资产管理业务：不得兜底、回购、承诺最低收益，不得宣传地方政府信用。
3. 政策性开发金融：需按市场化原则授信，而非依赖政府信用。
4. 禁止对地方政府统一授信：融资应针对具体项目和企业。
5. 金融中介业务：不得披露财政、债务信息，严禁与政府信用挂钩。
6. PPP项目：必须符合财办金〔2017〕92号文的规范要求。
7. 融资担保：鼓励市场化担保公司，地方政府仅在出资范围内承担责任。

4. 金融企业监管的三大规范要求

1. 出资管理：规范国有金融企业与地方政府之间的股权关系。
2. 财务管理：防范财务风险和国有资产流失。
3. 产权管理：防止通过金融手段违规举债。

5. 监管三要素

1. 整改：对违规存量项目进行整改，防范资金链断裂风险。
2. 绩效评价：财政部门负责对国有金融企业的评价。
3. 监督检查：对违法违规企业暂停或审慎提供融资服务。

投资建议

1. 投资逻辑推荐

• 关注公益性项目：如棚改、扶贫、地下综合管廊等，这些项目通常与地方政府财政资金挂钩，具备更高的还款保障。
• 关注政策性融资担保公司担保的城投债：担保公司具备行政资源，能增强偿债资金来源的确定性，推荐省级政策性担保公司担保的城投债。

2. 风险提示

• 金融机构态度：受政策影响，金融机构对城投平台的融资态度可能更加谨慎。
• 债务违约预期：违约预期可能逐渐体现在估值中，需警惕短期冲击与长期影响。

结论

尽管城投债面临一定的估值风险，但整体债务仍处于可控范围内。23号文和194号文等政策旨在规范金融企业行为，防范系统性风险，而非全面禁止城投债投资。投资者应更加注重筛选具备较强偿债能力的城投平台，优先考虑有明确地方政府财政支持的公益性项目和政策性担保支持的城投债。

作者信息

• 孙彬彬：分析师，SAC执业证书编号：S1110516090003，邮箱：sunbinbin@tfzq.com
• 高志刚：分析师，SAC执业证书编号：S1110516100007，邮箱：gaozhigang@tfzq.com

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