20181107-招商证券_香港_-福耀玻璃-03606.HK-公司调研纪要_平均售价提升空间大_超前研发能力强_5页_1mb

报告摘要

福耀玻璃 (3606 HK) 公司报告总结

核心内容概述

福耀玻璃是一家专注于汽车玻璃制造的企业，具有强大的产品创新能力和超前研发模式，其平均售价提升空间较大且可持续性强。公司目前维持买入评级，目标价为29.0港元，较当前股价有约16%的上涨空间。公司在美国市场的客户已申请进口关税豁免，以降低贸易战对其业务的影响。同时，公司具有较高的行业地位，难以被替代。

主要观点

产品创新与售价提升：
- 过去三年，公司高端产品销售收入占比持续提升，每年增加约1个百分点，当前为32%。
- 新产品功能的应用是提升平均售价的关键，当前上升动力主要来自包边玻璃。
- 未来新产品（如Low-E玻璃、HUD玻璃）的普及将推动售价进一步上升。
  - Low-E玻璃可使汽车每年省油3%，具有广阔的节能环保市场。
  - HUD玻璃采用膜片成像技术，未来智能驾驶普及后将被广泛采用。
研发模式优势：
- 公司研发不仅满足车企需求，还提供更超前的技术和产品方案，引导行业发展方向。
- 包边玻璃的成功正是由于公司与饰条整合形成一体化的业务模式，既提升单台车配套金额，又提高安装效率。
贸易战影响有限：
- 美国客户已申请关税豁免，避免贸易战影响其正常生产。
- 汽车玻璃行业门槛高，车企短期内难以成为合格供应商。
- 公司在美国的市场地位稳固，难以被替代。
资金管理与分红政策：
- 公司今年首次在中期进行分红，与良好的现金流有关。
- 未来分红将视业务发展和经营业绩而定。
- 公司持有大量美元现金，主要出于国际化发展、应对经济环境波动和人民币贬值预期的考虑。

关键财务数据与预测

年份	营业额（人民币百万元）	同比增长 (%)	净利润（人民币百万元）	同比增长 (%)	每股盈利（元）	每股股息（元）	市盈率 (x)	市净率 (x)	ROE (%)
2016	16,621	22.5%	3,143	20.7%	1.25	0.75	17.7	3.1	17.4%
2017	18,716	12.6%	3,148	0.2%	1.25	0.75	17.7	2.9	16.6%
2018E	20,085	7.3%	4,172	32.5%	1.66	0.99	13.3	2.6	19.8%
2019E	21,866	8.9%	4,446	6.6%	1.77	1.06	12.5	2.4	19.4%
2020E	24,247	10.9%	5,020	12.9%	2.00	1.20	11.1	2.2	20.1%

股价表现与行业比较

股价表现：
- 最新股价为25.1港元。
- 12个月目标价为29.0港元，上涨空间为16%。
- 1个月、6个月、12个月的股价变动分别为-12.0%、-3.9%、-15.1%。
行业比较：
- 市盈率：福耀玻璃的市盈率低于行业平均，显示估值相对合理。
- 市净率：福耀玻璃的市净率持续下降，表明公司资产价值被市场逐步认可。
- ROE：福耀玻璃的ROE高于行业平均水平，显示良好的盈利能力。

公司股东结构

主要股东：
- 陈凤英：21.83%
- 三益发展有限公司：19.5%
- 河仁慈善基金会：14.48%
- Matthews International Capital Management, LLC：11.98%
总股数：506百万股

投资评级

公司投资评级：买入
行业投资评级：整体为中性至买入，其中吉利汽车、中升控股、正通汽车等被列为买入。

财务比率分析

年成长率：
- 营业收入增长：22.5% (2016) → 12.6% (2017) → 7.3% (2018E) → 8.9% (2019E) → 10.9% (2020E)
- 净利润增长：20.7% (2016) → 0.2% (2017) → 32.5% (2018E) → 6.6% (2019E) → 12.9% (2020E)
获利能力：
- 毛利率：42.0% (2016) → 41.7% (2017) → 42.0% (2018E) → 41.7% (2019E) → 41.6% (2020E)
- 净利润率：18.9% (2016) → 16.8% (2017) → 20.8% (2018E) → 20.3% (2019E) → 20.7% (2020E)
- ROE：17.4% (2016) → 16.6% (2017) → 19.8% (2018E) → 19.4% (2019E) → 20.1% (2020E)
偿债能力：
- 资产负债率：39.6% (2016) → 40.0% (2017) → 38.2% (2018E) → 37.7% (2019E) → 37.1% (2020E)
- 净负债比例：0.3% (2016) → 6.3% (2017) → 1.6% (2018E) → -0.9% (2019E) → -4.2% (2020E)
- 流动比率：1.54 (2016) → 1.55 (2017) → 1.51 (2018E) → 1.56 (2019E) → 1.63 (2020E)
- 速动比率：1.25 (2016) → 1.24 (2017) → 1.22 (2018E) → 1.26 (2019E) → 1.32 (2020E)
营运能力：
- 资产周转天数：222 (2016) → 222 (2017) → 222 (2018E) → 225 (2019E) → 232 (2020E)
- 存货周转天数：100 (2016) → 96 (2017) → 96 (2018E) → 95 (2019E) → 95 (2020E)
- 应收账款周转天数：96 (2016) → 99 (2017) → 98 (2018E) → 97 (2019E) → 96 (2020E)
- 应付账款周转天数：123 (2016) → 127 (2017) → 131 (2018E) → 129 (2019E) → 128 (2020E)