有色金属行业：美联储加息进程或已基本结束，黄金价格有望持续受益-20230522-安信证券-22页_921kb

黄金价格分析与投资建议总结

核心内容

黄金是一种具有货币属性、金融属性和商品属性的特殊资产。其价格长期视角主要受货币属性影响，中短期则由金融属性主导，而商品属性决定了供需变化对价格的影响程度。当前黄金价格有望受益于美联储加息进程基本结束、通胀高位回落以及全球央行购金需求上升。

主要观点

1. 货币属性的变化是黄金长牛行情开启的主要原因

• 黄金价格是货币信用的反向指标，与货币体系偿付能力密切相关。
• 1970年以来，黄金经历了三轮长期牛市，分别是1971年-1974年、1976年-1980年、2000年-2012年，均与货币属性变化相关。
• 当前黄金或已具备开启第四轮牛市的条件，主要因美国经济增长放缓和美联储降息预期增强。

2. 实际利率是黄金中短期定价的主线

• 实际利率=名义利率-通胀预期，是衡量黄金价格的关键指标。
• 黄金价格与实际利率存在较强的负相关关系，但近年来该关系有所减弱。
• 2023年美债名义利率下行趋势明显，实际利率下行方向明确，有利于黄金价格走强。

3. 商品属性决定供需关系对黄金价格的影响

• 黄金供给端相对刚性，地上存量增长缓慢，2022年供给量同比增长1.5%。
• 黄金需求端主要由投资驱动，2022年全球央行购金量达1136吨，占年需求增量的94%。
• 黄金供需缺口与价格关系不强，高价格对需求具有抑制作用。

4. 美联储加息进程或已结束，叠加通胀回落，黄金价格有望受益

• 美联储5月会议释放暂停加息信号，政策利率顶点或已显现。
• 劳动力市场紧张程度缓解，衰退风险上升，预计11月开启降息周期。
• 历史数据显示，美联储加息结束后，黄金价格往往上涨，美债利率则下降。

5. 央行购金趋势持续，支撑黄金溢价

• 全球央行购金量在2022年达到历史新高，未来增持趋势有望延续。
• “去美元化”背景下，各国央行增持黄金以应对金融制裁和资产避险需求。
• 中国央行自2022年11月起增持黄金，占外汇储备比例升至4%，未来仍有上升空间。

关键信息

• 美联储加息进程基本结束，6月或暂停加息，11月有望开启降息。
• 美国通胀高位回落，但低通胀时代已难返，黄金在高通胀时期表现亮眼。
• 全球央行购金量在2022年达到1136吨，创历史新高，未来增持进程有望持续。
• 黄金供需缺口与价格相关性低，供需缺口越大，价格涨幅越小。
• 黄金与实际利率的负相关关系正在减弱，可能与央行购金需求上升有关。

投资建议

推荐股票

• 山东黄金：依托胶东地区金矿资源，资源储量和产量均位居行业前列，资源整合前景广阔，预计未来成长可期。
• 银泰黄金：拥有多个大型高品位矿山，资产负债率低，融资能力强，与山东黄金的并购正在推进中。
• 中金黄金：央企控股，金铜双轮驱动，资源保障能力强，集团资产注入持续进行。
• 赤峰黄金：坚持国际化发展，资源布局全球，2023年将重点转向降本增效。

行业评级

• 投资评级：领先大市-A，预计未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%及以上。

风险提示

• 美联储货币政策超预期风险
• 地缘政治事件冲击风险
• 通胀反弹风险

图表目录

• 图1：1970年以来黄金走势
• 图2：美国实际利率与金价关系
• 图3：黄金与实际利率负相关关系
• 图4：美国实际利率拆分
• 图5：长端名义利率拆分
• 图6：全球黄金供给
• 图7：黄金地上存量
• 图8：全球黄金需求
• 图9：黄金ETF投资需求
• 图10：全球黄金供需缺口
• 图11：黄金供需缺口与金价
• 图12：美联储加息进程结束
• 图13：美债短端利率与政策利率
• 图14：美国职位空缺数
• 图15：美国劳动参与率与失业率
• 图16：美债期限利差倒挂
• 图17：美国商业银行信贷增速
• 图18：历轮美联储加息结束后黄金与美债利率表现
• 图19：美国CPI与核心CPI走势
• 图20：全球贸易占GDP比重
• 图21：70-80年代通胀与金价
• 图22：黄金与实际利率负相关关系减弱
• 图23：黄金与实际利率负相关关系减弱
• 图24：GRAM模型
• 图25：黄金需求均值对比
• 图26：全球央行购金量新高
• 图27：2008年央行购金转折点
• 图28：我国外汇储备增持黄金
• 图29：我国黄金储备占比提升
• 图30：我国黄金储备总量
• 图31：我国黄金储备占比偏低
• 图32：公司资源储量对比
• 图33：公司黄金产量对比
• 图34：资源储量吨市值
• 图35：黄金产量吨市值
• 图36：山东黄金毛利
• 图37：山东黄金归母净利润
• 图38：银泰黄金毛利
• 图39：银泰黄金归母净利润
• 图40：中金黄金股权结构
• 图41：中金黄金毛利
• 图42：中金黄金归母净利润
• 图43：赤峰黄金毛利
• 图44：赤峰黄金归母净利润

行业表现

• 相对收益：-5.4%（1M）、-6.9%（3M）、-2.0%（12M）
• 绝对收益：-7.0%（1M）、-10.3%（3M）、-4.6%（12M）

分析师信息

• 覃晶晶，SAC执业证书编号：S1450522080001
• 邮箱：qinjj1@essence.com.cn