20130815-信达证券-和邦生物-603077.SH-双甘膦项目投产顺利_受益于草甘膦行业景气_49页_2mb

和邦股份深度报告总结

核心内容

• 双甘膦项目投产顺利：和邦股份的9万吨双甘膦项目工艺先进，具有显著的成本优势，成为草甘膦产业链的重要一环。
• 草甘膦行业景气：草甘膦作为全球最大的除草剂，其需求增长主要来自于转基因作物的种植面积增加，全球消费量预计到2017年将达110万吨。
• 纯碱业务增长潜力：纯碱行业进入底部复苏阶段，氨碱法支撑成本，公司通过收购武骏玻璃实现一体化优势，提升盈利能力。
• 磷矿石结构性失衡：磷矿石资源虽丰富，但分布集中，且受寡头垄断影响，高品位磷矿石价格大幅上涨。
• 盈利预测与估值：预计2013-2015年和邦股份净利润分别为2.64亿元、5.93亿元、7.34亿元，对应动态PE分别为23倍、10倍、8倍，首次给予“买入”评级。

主要观点

1. 草甘膦行业持续景气

• 全球草甘膦需求约94万吨，保持约10%的增速，2013年预计增长至约94万吨。
• 国内草甘膦行业洗牌充分，产能维持在100万吨左右，供应紧张，草甘膦价格为40,000元/吨。
• 草甘膦价格持续上涨，主要受环保政策、需求复苏和供给收缩的影响。
• 未来草甘膦价格合理中枢预计在33,000~34,000元/吨，若环保政策严格执行，可能进一步上升至37,000~38,000元/吨。

2. 双甘膦受益于草甘膦行业景气

• 双甘膦是草甘膦的关键中间产品，随着草甘膦扩能，其市场需求快速增长。
• 和邦股份采用天然气-氢氰酸-亚氨基二乙腈-双甘膦工艺，具备成本低、污染少等优势。
• 随着环保限制趋严，其他企业逐渐转向双甘膦-草甘膦环节，而将IDA->双甘膦环节交给和邦等供应商，未来双甘膦供求结构将向和邦倾斜。

3. 纯碱行业缓慢复苏

• 纯碱行业进入底部阶段，氨碱法成本支撑明显，公司通过联碱法和收购武骏玻璃实现一体化优势。
• 纯碱价格已跌破多数企业的成本线，预计未来将反弹，联碱法盈利空间将扩大。
• 纯碱需求主要由玻璃和化工行业支撑，出口市场有限，未来产能过剩问题可能加剧。

4. 磷矿石结构性失衡

• 磷矿石作为磷化工上游原料，我国储量丰富但分布集中，开采成本高。
• 高品位磷矿石因寡头垄断而价格上涨，而非资源稀缺或成本上升。
• 贵州、云南等地区拥有大量高品位磷矿石，未来磷矿石价格仍有支撑。

关键信息

1. 草甘膦行业

• 全球草甘膦消费量：约94万吨（2013年），预计2017年达110万吨。
• 中国草甘膦产量：约55~58万吨（2013年）。
• 行业平均开工率：2013年7月为63.6%，12个月滚动平均开工率为75.9%。
• 行业洗牌进展迅速，中小企业被淘汰，行业集中度提高。

2. 双甘膦项目

• 和邦股份持股顺城化工49%，9万吨双甘膦项目具备成本优势。
• 工艺先进，污染物控制和回收利用，符合环保要求。
• 双甘膦价格与草甘膦价差扩大，盈利能力增强。

3. 纯碱业务

• 纯碱行业底部确认，价格有望反弹。
• 和邦股份联碱产能达120万吨，提升业务弹性。
• 收购武骏玻璃，形成纯碱-玻璃一体化产业链，增强竞争优势。

4. 磷矿石资源

• 中国磷矿石储量168亿吨，位居世界第二，基础储量世界第一。
• 高品位磷矿石（>30%）主要集中在贵州、云南等地，未来供应紧张。
• 全球磷矿石开采速度可维持350年，稀缺性不成立，价格上涨主要由垄断引起。

公司概况

• 和邦股份成立于2002年，2012年7月在A股上市。
• 主要产品包括纯碱、双甘膦等，业务覆盖化工制造及盐矿、磷矿开发。
• 公司拥有丰富的盐矿、磷矿和硅矿资源，资源储备充足。
• 联碱产品占公司收入和成本的96%以上，对业绩影响显著。

财务预测

• 2013年：净利润2.64亿元，EPS 0.59元，动态PE 23倍。
• 2014年：净利润5.93亿元，EPS 1.32元，动态PE 10倍。
• 2015年：净利润7.34亿元，EPS 1.63元，动态PE 8倍。

风险提示

• 宏观经济恶化：可能导致纯碱行业持续低迷。
• 双甘膦项目开工不顺利：可能影响公司盈利能力。
• 环保政策趋严：可能进一步压缩草甘膦产能，影响行业供给。