海外宏观专题_全球或已进入主动去库存共振阶段_16页_1mb

全球或已进入主动去库存共振阶段总结

核心内容

2018年全球经济呈现美国与非美分化特征。美国经济受税改提振，实际GDP同比增速达3.0%，创三年新高；而非美经济体则整体放缓，中国、欧元区、日本及英国实际GDP同比增速分别为6.5%、1.7%、0.1%和1.5%。这种分化反映了中美库存周期的错位，目前主要非美经济体已进入主动去库存阶段，而美国仍处于被动补库存阶段，类似情况上一次出现在2005-2008年。

主要观点

• 库存周期错位：库存周期是经济短周期波动的重要指标，包含四个阶段：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。中美库存周期的错位说明全球经济存在结构性调整。
• 全球进入主动去库存共振阶段：预计全球不晚于2019年3月进入主动去库存共振阶段，且可能已提前开始。此阶段的资产表现通常包括长端利率债收益率下行和美元指数走强。
• 流动性环境恶化：与历史相比，本轮主动去库存阶段面临更差的流动性环境，可能导致美元维持强势，但美债和黄金的走势存在不确定性。
• 美股估值偏高：标普500指数CAPE仍处历史高位，叠加美国经济增长放缓预期，美股或继续下跌。
• 油价作为观测锚：国际油价同比走势是判断全球是否走出主动去库存共振的重要指标。预计油价同比最大跌幅可能出现在2019年二季度末，届时全球主动去库存阶段有望结束。

关键信息

1. 库存周期与经济波动

• 库存周期由四个阶段组成：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。
• 需求端指标包括工业企业利润、PPI、PMI和销售增速；库存端指标包括工业企业产成品库存和全社会库存。

2. 中美库存周期对比

• 中国自2017年2月进入被动补库存，2018年9月进入主动去库存。
• 美国自2016年11月进入主动补库存，2018年5月进入被动补库存，预计2019年3月进入主动去库存。

3. 资产表现规律

• 历史上四次中美主动去库存共振阶段，资产表现有两点共性：长端利率债收益率下行、美元指数走强。
• 美股未必对应熊市，黄金未必持续上涨，因其受估值和流动性影响。

4. 国际油价与去库存共振

• 中美企业利润增速与国际油价同比走势具有趋同性。
• 若国际油价同比触底回升，全球主动去库存共振阶段将结束。
• 2019年二季度末前后可能是油价同比最大跌幅的时间点，预计全球主动去库存阶段将结束。

5. 流动性与货币政策

• 2019年1Q，欧美日三大央行美元计价总资产同比增速降至负数，流动性环境较差。
• 美联储预计不晚于2019年2Q结束加息、不晚于3Q结束缩表，届时全球流动性或边际改善，风险偏好有望修复。

6. 风险提示

• 全球主要经济体货币政策超预期；
• 国际油价走势超预期；
• 中美财政政策超预期。

结论

全球正或即将进入主动去库存共振阶段，此阶段通常伴随长端利率债收益率下行和美元指数走强。然而，与历史相比，当前流动性环境更为严峻，可能导致美元维持强势，而美债和黄金走势存在不确定性。美股因估值偏高，预计仍将延续跌势。国际油价同比走势将成为判断全球是否结束去库存共振的重要指标，预计在2019年二季度末前后结束。届时，全球流动性或有所改善，市场风险偏好有望逐步恢复。