海外宏观专题：全球或已进入主动去库存共振阶段-20190106-广发证券-16页_1mb

全球或已进入主动去库存共振阶段总结

核心内容

2018年全球经济呈现显著的分化趋势，美国经济在税改政策推动下保持强劲增长，而非美经济体则普遍放缓。这种分化映射出中美库存周期的错位，当前主要非美经济体已进入主动去库存阶段，而美国仍处于被动补库存阶段。全球或将不晚于2019年3月进入主动去库存共振阶段，且不排除已经进入该阶段的可能性。

主要观点

• 库存周期错位：美国与非美经济体的库存周期错位是2018年全球经济分化的重要表现。美国仍处于被动补库存阶段，而非美经济体（如中国、欧元区、日本、英国）已进入主动去库存阶段。
• 历史共性：前四次中美主动去库存共振期间，资产表现有两大共性：一是长端利率债收益率下行；二是美元指数走强。
• 流动性环境恶化：本轮主动去库存共振阶段面临的流动性环境比以往更差，这可能影响美债和黄金的走势，而美股由于估值偏高，预计仍将延续跌势。
• 油价作为观测锚：国际油价同比变化是判断全球是否走出主动去库存共振的重要指标。预计全球主动去库存共振将在2019年二季度末结束，持续时间可能为3至6个月。
• 货币政策转向预期：美联储可能在2019年第二季度结束加息，第三季度结束缩表，届时全球流动性有望边际改善，市场风险偏好逐步修复。

关键信息

全球经济特征

• 美国经济：2018年3Q实际GDP同比增速达3.0%，创三年新高。
• 非美经济：2018年3Q中国、欧元区、日本、英国实际GDP同比增速分别为6.5%、1.7%、0.1%、1.5%，较2017年有所放缓。
• 制造业PMI分化：美国与全球制造业PMI走势出现明显分化，反映经济结构差异。

库存周期划分

• 库存周期四阶段：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。
• 中美库存周期错位：中国在2018年9月进入主动去库存阶段，美国则在2018年5月进入被动补库存阶段，美国库存周期相对滞后。

资产表现

• 利率债：长端利率债收益率下行是主动去库存共振期间的普遍现象。
• 美元指数：美元指数通常走强。
• 美股：受估值偏高及经济放缓影响，预计仍将延续跌势。
• 黄金：在主动去库存阶段，黄金表现存在不确定性，受流动性影响较大。
• 原油与铜价：国际油价和LME铜价通常走弱，但波动幅度较大。

结束时间预测

• 结束时间：全球主动去库存共振预计在2019年二季度末结束。
• 油价触底回升：只要国际油价同比触底回升，全球主动去库存共振即告结束。
• 历史参考：1991年、1994年、1998年、2001年等历史阶段中，国际油价同比最大跌幅约为30%。

风险提示

• 货币政策超预期：全球主要经济体货币政策变化可能影响市场预期。
• 油价走势超预期：国际油价变化可能影响去库存阶段的结束时间。
• 财政政策超预期：中美财政政策变化可能对经济和资产走势产生影响。

分析师信息

• 张静静：资深分析师，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 周君芝：资深分析师，经济学博士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 郭磊：首席分析师，2016年新财富最佳分析师入围，具有10年宏观研究经验。

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。
• 公司投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
  • 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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