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债市分析总结

核心内容

2021年8月1日，宏观研究团队发布报告，对当前债市走势进行分析，并提出战略看多债市的观点。报告指出，当前债市收益率处于历史低位，但与前期低点仍有差距，收益率下行趋势主要由基本面走弱和流动性宽松驱动。

主要观点

1. 当前债市收益率水平

• 利率债表现：10年国债收益率从2021年2月的3.27%逐步下行至7月底的2.84%，创近一年新低。
• 信用债表现：3年和5年AAA中票收益率分别下降33BP和32BP，推动信用利差进一步收窄。
• 分位数分析：10年国债收益率处于历史6%分位数，信用债收益率和信用利差分别处于历史7%和2%分位数。
• 收益率差距：10年国债与3年AAA中票收益率水平距离前期低点仍有36BP和76BP的差距。

2. 债牛延续性取决于流动性宽松时长

• 历史回顾：2002年以来出现过四轮债牛，10年国债收益率均下行突破3%。
• 驱动因素：债牛主要由基本面走弱和流动性宽松驱动，其中后三轮债牛均出现在经济明显恶化阶段。
• 收益率走势：收益率突破3%后，债市走势不一，债牛能否延续取决于货币流动性维持宽松的时间。
• 流动性影响：2015年和2018年期间，机构“滚隔夜”加杠杆行为显著推动收益率进一步下行。

3. 债牛延续，但需警惕短期扰动

• 经济下行趋势：地产和出口动能走弱，经济加速回落风险上升，PMI、社融等指标已趋势性回落。
• 政策环境：经济下行和债务压力显性化下，货币流动性维持中性略偏松，甚至可能边际宽松。
• 机构行为：机构杠杆行为可能带来短期扰动，需关注收益率过快下行后的市场反应。

关键信息

• 收益率突破3%：10年国债收益率突破3%后，债市走势不一，延续性取决于流动性宽松时长。
• 流动性宽松：2021年7月7日国常会提及降准后，债券收益率加速下行。
• 机构杠杆：短端资金成本低位稳定，隔夜质押回购杠杆处于高位，推动收益率进一步下行。
• 政策跟踪：本周政策重点在于“跨周期调节”和“防范化解金融风险”，强调“稳增长”、“调结构”、“防风险”的平衡。
• 资金投放与到期：本周（7月26日-7月30日）资金净投放1100亿元，下周（8月2日-8月6日）将有900亿元资金到期。
• 货币市场利率：多数货币市场利率上涨，R001、R007、R014、R1M和R3M分别上涨至2.29%、2.41%、2.46%、2.75%和2.55%。
• 地方债务压力：地方债务到期和再融资压力加大，城投债募资用于“借新还旧”的比例提升至86%。
• 信用债短期化：半年内信用债占比近3成，信用分层加剧，潜在信用风险上升。

风险提示

• 经济压力加大：经济下行趋势明确，地产和出口动能走弱，经济加速回落风险上升。
• 债务风险暴露：债务化解过程中，信用风险暴露可能引发流动性边际宽松。

结论

报告强调，当前债市处于低位，但仍有进一步下行空间，需关注流动性宽松持续时间和机构行为变化带来的短期扰动。战略上建议看多债市，但需警惕利率过快下行后可能出现的波动。