20180101-天风证券-宏观点评_盘点2017_中国资产重估元年_10页_816kb

2017年中国资产重估元年总结

核心内容概述

2017年被定义为中国资产重估元年，这一年标志着中国金融周期的下行阶段开始，旧经济资产的估值系统性提升，房地产大周期结束，价值投资风格逐渐确立。同时，机构投资者占比上升，金融监管加强，推动了资产质量的改善和市场结构的优化。

主要观点

1. 中国已过“雷曼时刻”

• 2017年是中国资本市场的金融收缩期，类似2009年的美国。
• 2015-2017年经历了股灾、债灾和房地产市场冻结，金融监管全面升级，规范影子银行、打破刚兑、统一大资管业务。
• 金融周期下行导致好资产与坏资产分化，资产质量提升，旧经济资产（如银行）估值面临系统性提升。

2. 房地产大周期结束

• 中国房地产市场经历了20年的大周期，主要由两波婴儿潮推动：
  • 第一波婴儿潮（1962-1972年出生）推动了1997-2007年的房地产繁荣。
  • 第二波婴儿潮（1985-1991年出生）推动了2009-2017年的房地产发展。
• 2017年，两波婴儿潮人群已进入或退出置业年龄段，导致房地产需求下降，大周期结束。
• 下一波大规模购房需求将来自婴儿潮3代（2010-2020年出生），预计在2035年后出现。

3. 债务风险释放，旧经济资产估值提升

• 中国过去依赖基建和地产投资驱动增长，但伴随债务扩张，2014-2016年成为房地产大周期尾部。
• 2017年，房地产泡沫和地方政府隐性债务问题被逐步控制，资产质量改善。
• 金融去杠杆带来企业财务费用上升和债务压缩，债务驱动的盈利模式难以为继，自由现金流成为评估资产质量的核心。

4. 中国资产重估：从盈利到现金流

• 金融扩张期的盈利模式依赖杠杆和讲故事，但2017年后转向价值投资。
• 企业盈利增长和股票赚钱效应越来越依赖产业创新和经济内生增长。
• 2017年A股市场呈现“漂亮50”与“要命3000”的分化，核心资产受益于确定性溢价。

5. 机构投资者结构变化

• 2017年A股机构投资者（保险、社保、QFII）占比上升至2.77%，标志着中国资本市场正向机构主导转型。
• 未来10年，机构投资者占比将进一步上升，价值投资风格愈加确定。
• 居民资产配置从房地产转向银行理财、货币基金等流动性更好、确定性更高的资产。

关键信息

• 房地产市场：2017年标志着中国房地产大周期的结束，未来大规模购房需求需等到2035年后。
• 金融周期：中国进入全面金融收缩期，可能持续5年，资产价格重估的不确定性仍然存在。
• 债务与资产质量：2017年是债务风险释放的关键年份，旧经济资产（如银行）估值系统性提升。
• 投资逻辑转变：从“炒来炒去加杠杆”转向“买便宜的好资产”，价值投资成为主流。
• 人口结构影响：婴儿潮一代和二代的置业需求饱和，影响房地产市场长期走势。
• 政策导向：中央金融工作会议提出“终身问责制”，财政部出台多项政策规范地方政府举债行为，推动房地产长效机制建设。

风险提示

• 资产价格重估存在不确定性，需关注政策执行效果和经济基本面变化。
• 外资对中国资产的低配反映了对债务风险的担忧，尤其是房地产泡沫和地方政府隐性债务。
• 金融去杠杆可能对部分依赖杠杆的企业造成较大冲击，需关注企业现金流能力和盈利模式转型。

总结

2017年是中国金融周期下行的关键年份，标志着旧经济资产估值的系统性提升和房地产大周期的结束。随着金融监管加强和人口结构变化，资产质量分化明显，价值投资成为主导风格。未来5-10年，中国资本市场将经历从盈利驱动向现金流驱动的转变，机构投资者占比上升，市场更加成熟和理性。