证券行业深度报告_观海外投行兴衰_悟国内券商未来_结构主动优化_龙头集中度提升_20页_1mb

研报：e券行业深度报告

核心内容

本报告分析了中国证券行业的现状及未来发展趋势，指出行业面临同质化严重、集中度低、收入结构单一等问题。同时，通过对比海外成熟市场投行的发展路径，提出国内券商应通过业务结构主动优化，提升集中度，发展机构业务、场外业务和主动资管等高附加值业务。

主要观点

• 国内券商同质化严重，集中度有待提升：券商业务结构以经纪业务为主，但随着市场成交低迷和佣金率下降，行业收入结构被动均衡化。目前CR5券商净利润占比仅为23%，远低于银行和保险行业的集中度。
• 业务结构被动均衡化：随着市场波动，经纪、信用和自营业务均受二级市场影响，导致业绩波动较大。2017年自营业务取代经纪业务成为第一大收入来源。
• 未来业务结构将进入主动优化阶段：国内券商正处于从被动均衡向主动优化的过渡期，机构业务、场外业务、主动资管等将成为增长点。
• 龙头券商具备创新业务优势：龙头券商在资本金、定价能力、客户资源和国际布局等方面具有更强的竞争力，未来集中度提升空间较大。
• 建议关注华泰证券：作为未来有望成长为行业新龙头的券商，华泰证券具备较强的综合实力和跨境服务能力，具备成长潜力。

关键信息

• 佣金率持续下降：2010年以来，行业平均佣金率由0.1%降至2017年的0.35%，预计后续下降空间有限。
• CR5和CR7市场份额提升：2017年，CR5（华泰、中信、海通、国君、银河）经纪市场份额升至约27.53%，CR7升至约36.01%。
• 机构业务集中度接近但略低于经纪业务：机构佣金分仓CR5占比23.95%，CR7占比32.64%。
• 国内券商与二级市场相关性高：受市场波动影响较大，需加强多元化业务布局以降低风险。
• 海外投行发展路径参考：美国投行经历三个阶段：政策变化推动收入结构被动变化；新产品和业务模式出现，主动追求更高收益；金融危机后风险与收益并重，形成差异化竞争格局。

业务结构优化方向

• 机构业务：包括机构客户服务、场外业务、FICC业务等，需较强的定价能力、研究能力和客户资源。
• 场外业务：如OTC衍生品、做市等，需专业能力和风险管理能力。
• 主动资管业务：依赖主动投资能力和风险管控能力，是未来券商收入的重要来源。
• 跨境业务：随着政策放宽，华泰证券、国泰君安等券商已获得试点资格，未来有望成为增长点。

投资建议

• 券商板块估值合理：目前平均18PB为1.59倍，大券商PB为1.48倍，具有较高安全边际。
• 重点推荐华泰证券：具备较强资本实力和综合服务能力，未来有望成长为行业新龙头。

风险提示

1. 市场持续低迷可能带来业绩和估值双重压力。
2. 未来监管政策可能对行业产生超预期影响。
3. 外资投行资质放开可能影响市场份额。
4. 海外布局加速可能带来市场和投资风险。

图表目录概览

• 图表1：国内券商集中度有待提升
• 图表2：CR5各业务集中度明显提升
• 图表3：行业平均佣金率呈下降趋势但降幅收窄
• 图表4：经纪市场份额CR5、CR7逐步提升
• 图表5：2016年高盛收入结构
• 图表6：2008年金融危机后高盛的业务占比
• 图表7：高盛四大板块收入
• 图表8：高盛四大业务利润率
• 图表9：高盛各地区收入占比
• 图表10：2016年摩根士丹利业务收入占比图
• 图表11：2008年金融危机后摩根士丹利的业务收入占比
• 图表12：摩根士丹利各板块利润占比
• 图表13：摩根士丹利Sales&Trading板块利润占比
• 图表14：摩根士丹利机构证券板块收入及增长率
• 图表15：摩根士丹利财富管理板块收入及增长率
• 图表16：2017年三季度，净利息收入占比最高
• 图表17：2008年金融危机后嘉信理财的业务收入占比变化
• 图表18：嘉信理财的平均每笔有偿交易佣金与活跃用户数量
• 图表19：嘉信理财的客户资产规模和资产管理收入
• 图表20：美国券商发展路径
• 图表21：美国证券行业传统经纪业务收入占比变化
• 图表22：2008-2017Q3上市券商收入结构
• 图表23：美国龙头券商业务结构
• 图表24：CR3、CR5、CR7净资本占全行业比例
• 图表25：机构佣金分仓集中度（2017H）
• 图表26：经纪市场份额CR5、CR7逐步提升（2017）
• 图表27：上市券商估值表（根据2018年1月17日收盘价）

总结

本报告指出，国内证券行业面临同质化和集中度不足的问题，但通过创新业务和主动优化业务结构，行业有望提升集中度并实现增长。建议重点关注具备较强资本实力和综合服务能力的龙头券商，如华泰证券，以应对未来行业格局变化带来的机遇与挑战。