20160516-中投证券-利率市场每周评论_债务置换现_虹吸效应_财货_政策有微妙变化_18页_1mb

利率市场每周评论（2016-05-16）总结

核心内容

本报告分析了2016年4月中国利率市场及宏观经济表现，重点讨论了债务置换对金融数据的影响、经济增长的结构性问题以及利率债市场走势。整体来看，尽管4月产出保持一定韧性，但经济结构转型压力增大，政策层面开始强调“调结构”与“去杠杆”，对利率债市场形成利好。

主要观点

• 经济增长表现：4月工业产出同比增速低于预期，但环比保持增长，显示经济仍有一定韧性。然而，制造业和民间投资持续疲软，反映出经济内生增长动力不足。
• 债务置换“虹吸效应”：地方政府债务置换加速，导致资金更多集中于财政账户，未能有效流入实体经济，抑制了经济增长潜力。
• 政策转向：政策层面开始强调调结构、去杠杆，尤其在“权威人士”发声后，市场对稳增长的依赖减弱，利率债行情趋于乐观。
• 利率债市场表现：利率债市场整体上涨，收益率曲线出现牛陡形变，国债期货基差收敛，空头平仓迹象明显，市场情绪改善。

关键信息

一、产出维持“韧性”，基建、地产担纲

• 工业产出：4月工业产出同比增速低于预期，但环比增长保持在5%以上，显示一定的韧性。
• 价格平抑：供给增长和需求疲软对价格形成压制，生产资料价格出现滞涨迹象。
• 投资支撑：基建和房地产投资继续支撑经济增长，但制造业和民间投资持续下滑，反映出经济结构的深层问题。
• 政策背景：为应对经济结构性问题，政策层强调结构调整，不再依赖加杠杆去库存。

二、债务置换“虹吸效应”显现

• 债务置换规模：4月地方政府债务置换规模急剧上升，超过万亿，导致融资结构变化。
• 金融数据扭曲：由于债务置换速度快于到期速度，资金更多聚集在财政账户，M2增速放缓，M1与M2增速出现明显背离。
• 社融数据：4月社会融资规模同比少增，主要受信贷及未贴现银票减少影响。

三、我们的判断：对利率债可以更乐观一些

• 利率债前景：我们对利率债行情趋于乐观，认为政策转向将推动利率债走强。
• 市场反应：本周利率债市场全面上涨，国债收益率曲线牛陡，金融债-国债利差收窄。
• 一二级市场利差：一二级市场利差普遍下降，显示市场对利率债需求增加。
• 政策预期：预计财政和货币政策将在二季度逐步转向中性，经济增速可能放缓，利好利率债。

四、市场回顾

• 收益率曲线：国债收益率曲线牛陡形变，5年期国债收益率下行幅度最大。
• 国债期货表现：国债期货价格上涨，基差收窄，空头平仓导致持仓量下降。
• 货币市场：央行OMO净回笼1100亿资金，资金利率保持平稳。
• 一级市场：利率债发行规模下降，但认购倍率普遍上升，显示市场对利率债的需求增加。

债券市场相关数据

• 国债发行：3期，规模578.8亿，平均认购倍率3.21倍。
• 地方政府债：共10期，规模198亿，平均认购倍率2.43倍。
• 政策性金融债：共12期，规模520亿，平均认购倍率3.84倍。
• 一二级利差：国债、国开债、农发债、进出口债利差普遍下降，显示市场对利率债的接受度提高。

附录与相关报告

• 附录一：附表列出了一周利率产品发行情况，包括国债、地方政府债及政策性金融债。
• 相关报告：本报告与之前的利率市场评论、货币政策执行报告及投资展望相互呼应，显示政策导向与市场反应的紧密联系。

信用评分说明

• 信用评分以主体评分为主，债券条款为辅，综合考虑公司行业现状、治理结构和财务状况。
• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，不涵盖B以下级别债券。

研究团队简介

• 何欣：CFA，中国中投证券研究总部债券首席分析师。
• 林帆：中国中投证券研究总部债券分析师，研究方向为利率债与可转债。

免责条款

• 本报告仅供中国中投证券客户及特定对象使用。
• 报告内容基于公开信息，不构成投资建议，不承担因使用报告而产生的任何法律责任。

以上为本报告的核心内容、主要观点及关键信息的总结。