20160621-西南证券-华东医药-000963.SZ-仿制药龙头迎来历史新机遇_42页_3mb

华东医药深度报告总结

核心内容

华东医药（000963）是一家以医药工业和医药商业为核心的龙头企业，其在多个领域具有显著的市场份额和竞争优势。公司以“要么唯一，要么第一”的经营理念，构建了一流的产品线，尤其在糖尿病药物、免疫抑制剂、消化系统用药等领域表现突出。

主要观点

• 糖尿病药物：阿卡波糖是公司核心产品，市场份额持续上升，进口替代效应明显。预计未来三年CAGR维持在30%以上，公司正在积极拓展新剂型产品，以丰富糖尿病用药产品线。
• 免疫抑制剂：公司在国内市场占据领先地位，环孢素、他克莫司、吗替麦考酚酯均为国内品牌第一，进口替代空间广阔，预计未来增速较快。
• 达托霉素：作为超级细菌终结者，公司率先获批生产，具备先发优势，未来有望成为万古霉素的有效替代品。
• 消化系统用药：泮托拉唑市场份额19%，预计2017年获批埃索美拉唑后，产品线将更加丰富。
• 百令胶囊：产能瓶颈缓解后，收入有望翻番，成为公司主要利润来源之一。
• 医药商业：浙江省“三流合一”政策将提升公司资金周转效率，推动行业集中度提升，进一步增强公司竞争力。

关键信息

产品线与市场份额

• 阿卡波糖：国内品牌第一，2015年重点医院市场份额为24%，预计未来三年CAGR超30%。
• 环孢素：国内市场份额已跃居第一，2015年重点医院销售收入为3.58亿元，市场份额从2005年的不到27%提升至2015年的43%以上。
• 他克莫司：2015年重点医院销售收入为7.55亿元，市场份额从2009年的1.35%提升至2015年的17.07%。
• 吗替麦考酚酯：2015年重点医院销售收入为6.2亿元，市场份额接近25%，罗氏与华东两家独大。
• 百令胶囊：2015年收入超17亿元，增速超30%，预计2016年突破20亿元，长期有望实现25%复合增长。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为2.85元、3.69元、4.82元，对应PE分别为22倍、17倍、13倍。
• 估值方法：采用分部估值法，对公司工业给予31倍PE，商业部分给予21倍PE，目标价为83.27元，维持“买入”评级。

股价催化因素

• 各省基药招标渐次开展；
• 2016年中报业绩或超预期；
• 磺达肝癸钠注射液获批。

投资风险

• 浙江省控费政策影响可能超预期；
• 药品招标价格可能大幅降低。

业务结构与收入构成

• 主营业务结构：2015年医药商业收入为169.91亿元，占比78%；医药工业收入为47.36亿元，占比22%。
• 收入构成：2015年医药工业收入主要来源于百令胶囊（36%）、糖尿病药物（25%）、免疫抑制剂（19%）、消化系统用药（14%）。

股权结构与战略发展

• 控股股东：中国远大集团有限责任公司，持股41.77%；实际控制人为胡凯军。
• 定向增发：2016年2月完成35亿元定向增发，增强公司控制权并降低财务费用。

产能与生产布局

• 祥符桥厂区：承担现有产品与部分新产品的生产与报批工作，未来将转型为管理中心、营销中心、研发中心。
• 杭州江东生产园区：一期工程已基本完成，预计2016年下半年投产，建设成为发酵类原料药生产基地。
• 江苏九阳生产园区：将承接部分原料药转移任务，成为公司小吨位原料药生产基地。

市场前景与增长驱动

• 糖尿病药物市场：全球第二，国内患者治疗费用远低于发达国家，未来增长空间巨大。
• 免疫抑制剂市场：随着器官移植数量上升和医保控费政策实施，公司进口替代空间广阔。
• 达托霉素市场：具备显著的临床优势，未来有望成为万古霉素的替代药物。
• 百令胶囊市场：随着产能瓶颈缓解和适应症拓宽，收入有望实现翻番。

结论

华东医药凭借其在糖尿病药物、免疫抑制剂、消化系统用药等领域的优势，以及“三流合一”政策带来的商业优势，有望在未来三年内实现25%以上的复合增长。公司作为仿制药龙头，在医保控费和一致性评价背景下，具有显著的进口替代潜力，长期发展前景良好。