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文档总结：每年Q4的两个行业配置逻辑

核心内容

本报告分析了每年第四季度的两个主要行业配置逻辑，并提供了相应的配置建议与风险提示。核心内容包括：

• 四季度日历效应：在经济预期平稳时，低估值蓝筹板块及部分早周期板块在四季度表现出较强的上涨趋势，但其有效性取决于中长期贷款增速是否出现趋势性回升。
• 业绩真空期布局：市场在年末倾向于提前布局来年高景气或困境反转的行业，以“预演”来年的增长预期，但部分行业因政策或不可抗力因素导致次年表现不佳。

主要观点

1. 四季度日历效应的条件与表现

• 四季度日历效应主要出现在经济环境平稳预期下，尤其是中长期贷款增速回升或政策预期改善时。
• 历史上表现较好的行业包括：白电、保险、工程机械、铁路、白酒等。
• 2011年和2017-2018年是日历效应失效的典型年份，对应中长期贷款增速持续下行。
• 2012年、2014年、2015年、2019年是日历效应较为显著的年份，与政策发力和经济预期改善相关。

2. 业绩真空期布局高增长板块

• 市场在年末倾向于布局来年高景气或困境反转的行业，以“预演”未来增长。
• 2021年末的热门行业包括军工电子、新能源车、专用设备、消费电子等，但部分行业如消费电子和原料药在2022年表现不及预期。
• 出现“炒错”现象的主要原因是政策监管或其他不可抗力导致业绩预期扭转。

关键信息

• 中长期贷款增速是判断四季度日历效应是否有效的重要指标。
• 高景气和困境反转是年末布局的主要方向，而低估值稳定板块则在经济预期改善时表现较好。
• 2021年末的行业涨幅前20中，有17个在2022年跑赢上证指数，显示年末布局的有效性。
• 政策监管和不可抗力是导致部分行业次年表现不佳的主要原因，如游戏、教育、物业等板块。

配置建议

• 当前中长期贷款增速仍在磨底阶段，拐点尚未清晰，因此更倾向于提前布局来年高增长行业。
• 建议关注高景气+困境反转的板块，包括：
  • 国产替代（信创、半导体、军工）
  • 风电
  • 储能
  • 物联网（智能汽车、工业互联网、VR）
  • 服务类（医疗服务、出行服务）
• 短期：传统经济板块的悲观预期可能修复，但高景气赛道的拥挤度已有所下降。
• 中期：成长板块的超额收益仍由自身景气方向支撑，市场风格可能仍偏向新经济。

风险提示

• 病毒变异及全球疫情反复：可能对经济和市场造成冲击。
• 海外加息及全球流动性收缩：可能影响外资流入和市场情绪。
• 贸易和科技摩擦加剧：可能对相关行业产生不利影响。

行业表现数据

• 四季度上涨概率：白电、保险、工程机械、铁路、白酒等超过70%。
• 四季度正超额收益概率：白电、白酒、工程机械等超过60%。
• 年末布局效果：2018-2021年四季度涨幅前20的行业中，多数在次年跑赢大盘。

图表信息

• 图1：四季度日历效应（天风分类，共125个子行业）
• 图2：四季度日历效应何时失效（天风分类，共125个子行业）
• 图3：四季度日历效应何时失效（天风分类，共125个子行业）
• 图4：中长期贷款增速与A股估值
• 图5：美联储加息预期
• 图6：四季度涨幅对次年股价指引
• 图7：五种增长类型的年度表现（涨幅中位数）
• 图8：五种增长类型的年度表现（涨幅位于市场前30%的概率）
• 图9：2018-2021年[10-11月]涨幅前20行业（标黄表示次年跑输大盘）

作者信息

• 刘晨明、李如娟、许向真、赵阳、吴黎艳（天风证券分析师）

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