20180112-申万宏源-露笑科技-002617.SZ-被市场忽视的分布式光伏系统集成商_26页_1mb

露笑科技 (002617) 详细总结

核心内容概述

露笑科技是一家传统漆包线企业，自2011年上市以来，逐步向新能源领域转型，重点布局新能源汽车和新能源光伏系统集成业务。公司通过多次并购实现了多元化发展，当前主要业绩增长来源于新能源光伏系统集成业务，同时新能源汽车业务也展现出协同效应和增长潜力。

主要观点

• 公司成功由传统产业转型为新能源企业，未来有望在分布式光伏和新能源汽车领域持续发展。
• 公司通过收购江苏鼎阳绿能电力，进入分布式光伏市场，拥有良好的区位优势和丰富的项目经验。
• 新能源汽车业务通过并购中科正方、设立顺通新能源及与奇瑞合作，形成完整的三电系统布局，具有较强竞争力。
• 传统漆包线业务向差异化和专业化发展，铝线漆包线毛利率较高，公司正积极调整产品结构。
• 公司与伯恩光学合作发展蓝宝石业务，具备大容量晶体炉量产能力，未来市场潜力巨大。

关键信息

市场数据

• 收盘价：15.68元（2018年01月11日）
• 一年内最高/最低：17.52元/13.05元
• 市净率：4.6
• 流通A股市值：10941百万元
• 上证指数/深证成指：3425.35/11464.20

财务数据

• 2017-2019年归母净利润预测：3.79亿元、6.09亿元、8.00亿元
• 对应EPS：0.52元/股、0.83元/股、1.09元/股
• 当前股价估值：30倍、19倍、14倍
• 2018年可比公司估值：22倍
• 2018年上涨空间：15%

收购情况

• 2013年：收购露通机电，布局新能源汽车及机电领域
• 2016年：收购浙江中科正方，拓展新能源汽车电控业务
• 2017年：收购江苏鼎阳绿能电力，进入分布式光伏市场
• 2017年：收购上海正昀新能源，布局锂动力电池市场

分布式光伏业务

• 江苏鼎阳：无锡地区最大分布式光伏企业，2017年净利润承诺不低于1.2亿元，2017上半年已实现9886.39万元
• 电站建设：截至2016年10月底，累计并网38.32MW，仍有46.7MW项目在建
• 市场前景：分布式光伏需求旺盛，尤其是中东部地区，工商业屋顶分布式模式回报率高

新能源汽车布局

• 顺通新能源：设立新能源汽车服务公司，为新能源车提供租赁及销售服务
• 中科正方：专注电控研发，产品应用于多种车型，公司已获得多项重大活动订单
• 开瑞新能源：与奇瑞合作设立，成为其新能源车唯一销售平台

传统漆包线业务

• 市场变化：行业面临需求疲软和产能过剩问题
• 战略调整：公司向差异化、专业化方向发展，提高铝线漆包线占比，降低铜线业务比例

蓝宝石业务

• 应用领域：LED衬底材料、消费电子（如Home键、手机玻璃）
• 技术积累：露通机电具备大容量晶体炉量产能力，已向伯恩光学销售长晶炉
• 未来潜力：随着LED产业回暖，蓝宝石市场需求有望增长，公司具备良好发展前景

风险提示

• 江苏鼎阳业绩承诺无法兑现
• 新能源汽车业务不达预期

投资评级

• 首次覆盖，给予“增持”评级
• 2018年估值：22倍，较当前股价有15%的上涨空间

图表目录

• 图1：2012-2017Q3营业总收入和同比增速
• 图2：2012-2017Q3归母净利润和同比增速
• 图3：2012-2017H1营业总收入构成
• 图4：2017H1营业收入构成
• 图5：公司整体毛利率水平稳中有升
• 图6：公司实际控制人为鲁小均家庭
• 图7：截止2017Q3光伏装机量为43GW
• 图8：截止2017Q3分布式光伏新增装机同比增长超过300%
• 图9：2017上半年各省市分布式累计装机量
• 图10：2017上半年各省市分布式新增装机量
• 图11：单、多晶组件国内价格
• 图12：2013-2016H1江苏鼎阳营业收入和同比增速
• 图13：2013-2016H1江苏鼎阳归母净利润及同比增长
• 图14：江苏鼎阳历年净利润和利润承诺
• 图15：公司进军新能源汽车领域进程
• 图16：中科正方产品整车控制器
• 图17：中科正方产品无线门控模块
• 图18：上海正昀历年净利润和业绩承诺
• 图19：2005-2015年我国漆包线产量走势图
• 图20：2015年下游市场对电磁线需求分布
• 图21：公司铝线线材毛利率远超过铜线和微细电子线材
• 图22：公司铝芯线材占比不断提高
• 图23：2012-2015年蓝宝石下游应用占比
• 图24：2015年蓝宝石下游应用占比
• 图25：中国蓝宝石行业市场规模2021年将达141亿元
• 图26：公司蓝宝石业务发展历程

盈利预测与估值

有别于大众的认识

• 公司并非传统的漆包线公司，而是转型为新能源企业，光伏和新能源汽车业务将成为主要增长点
• 江苏鼎阳的业绩承诺实现可能性较大，将为公司带来可观的利润

股价表现的催化剂

• 国内光伏景气度维持在高位
• 分布式光伏市场快速发展，尤其是中东部地区

关键假设点

• 江苏鼎阳：2017年净利润不低于1.2亿元，2018年不低于1.3亿元，2019年不低于1.5亿元
• 上海正昀：2017年净利润不低于5,000万元，2018年不低于6,250万元，2019年不低于7,800万元

总结

露笑科技通过多次并购成功转型为新能源企业，重点发展分布式光伏系统集成业务和新能源汽车三电系统业务。公司具备良好的区位优势和丰富的项目经验，尤其是在分布式光伏领域，已实现多个项目并网，具有较高的盈利能力。此外，公司在新能源汽车领域布局完善，与奇瑞合作设立销售平台，进一步拓展市场。传统漆包线业务正向差异化、专业化方向发展，提高铝线漆包线占比，增强盈利能力。公司还与伯恩光学合作发展蓝宝石业务，具备大容量晶体炉量产能力，未来市场潜力巨大。盈利预测显示，公司未来三年业绩有望持续增长，给予2018年22倍估值，较当前股价有15%的上涨空间，首次覆盖，给予“增持”评级。