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空调内销继续受益补贴，出口对美订单转移

核心内容

2025年4月20日发布的行业分析指出，空调内销市场在国家补贴政策的推动下继续保持增长，同时出口市场因美国关税风险而面临挑战，但企业通过海外生产基地建设，尤其是泰国，能够有效对冲风险。此外，政府大力提振消费，推动热泵行业高质量发展，为家电行业带来新的增长点。

主要观点

1. 空调内销保持增长，行业对2Q25出货预期乐观

• 零售增长：2025年1季度空调线上、线下零售额分别同比增长4.2%和12.6%。3月内销出货量1278万台，同比增长3.5%；1Q25内销出货量同比增长6.2%，与零售数据匹配。
• 政策支撑：2025年政府安排3000亿元特别国债用于消费品以旧换新，预计可支撑至第三季度。由于2024年4-7月基数较低，行业对2Q25需求充满期待。
• 价格变化：线上性价比机型增加，导致线上均价同比小幅下降；线下均价同比上涨幅度较2024年9-12月缩窄。

2. 空调线上竞争加剧，但小米带来的竞争压力趋缓

• 行业格局改善：自2023年以来，空调行业一线、二线公司盈利能力显著改善。
• 小米表现：2024年5月之前市场份额持续上升，5月后趋于稳定。2024年9月起，小米通过产品结构调整，线上均价明显提升，1Q25线上空调零售额同比增长84%。
• 预期变化：由于无低基数支撑，预计2Q25小米空调增速将明显放缓。

3. 空调出口增速放缓，但海外生产基地建设成关键

• 出口数据：2024年出口同比增长36.1%，2025年1季度同比增长24.5%。但4-6月出口排产量同比增速分别为+7.5%、+2.8%、-10.9%。
• 美国订单转移：由于美国大幅提高关税，预计未来出口量将低于产业在线预测。目前，泰国已成为中国空调出口的重要替代地，2024年美国进口中从泰国进口占8.8%。
• 风险对冲：海外供应链建设有助于优质企业对冲美国关税风险。

4. 中央空调内销承压，出口保持增长

• 内销压力：2024年中央空调内销额同比下降3.8%，主要受地产和工业投资低迷影响。但2025年1-2月内销额同比增长5.7%，显示复苏迹象。
• 出口表现：2024年出口额同比增长39.8%，2025年1-2月出口额同比增长31.2%，出口市场持续强劲。

5. 热泵行业政策利好，出口有望反弹

• 政策支持：2025年4月2日，国家发展改革委等部门发布《推动热泵行业高质量发展行动方案》，提出到2030年重点热泵产品能效提升20%以上。
• 内销增长：2024年热泵内销额同比增长0.4%，2025年1-2月同比增长38.7%。
• 出口改善：2024年下半年起，欧洲热泵出口进入去库存周期，2025年1-2月出口同比增长11.9%，预计未来将延续改善。

关键信息

• 内销增长：2025年1-3月空调内销出货量同比增长6.2%，预计4-6月排产量将分别同比增长9.1%、17.4%、31.1%。
• 出口趋势：2025年出口增速放缓，4-6月排产量同比增速分别为+7.5%、+2.8%、-10.9%。美国关税风险导致出口量可能低于预测。
• 政策影响：政府推动以旧换新和热泵行业高质量发展，提升行业增长潜力。
• 企业策略：美的等龙头企业已布局海外生产基地，尤其是泰国，有助于对冲美国关税风险。
• 投资建议：推荐美的集团、海尔智家、海信视像、老板电器、石头科技，关注新宝股份、TCL电子H、海信家电。

风险提示

• 政策效果不及预期的风险
• 美国关税风险
• 行业竞争加剧的风险

投资建议

基于稳健的基本面和对新技术、新趋势的拥抱，家电龙头估值有望提升。推荐关注以下企业：

• 美的集团
• 海尔智家
• 海信视像
• 老板电器
• 石头科技
• 关注：新宝股份、TCL电子H、海信家电

估值分析

• 截至2025年4月18日，家电板块市盈率（TTM）为14.5倍，低于2010年至今的历史平均水平（17.36倍）。
• 家电指数SW本月下跌8.7%，收益率位列一级行业29位，弱于沪深300指数（-3.0%）。

图表目录

• 图1：家用电器和音像器材类商品零售类值（年度）
• 图2：家用电器和音像器材类商品零售类值（单月）
• 图3：2024年以旧换新国补对家电销售额的拉动情况
• 图4：家电推总零售额（年度）
• 图5：2024年家电国补参与人数及带动产品销售
• 图6：2025年家电国补参与人数及带动产品销售
• 图7：中国家电行业出口额（年度）
• 图8：中国家电行业出口额（月度）
• 图9：家用空调内销、出口出货量（年度）
• 图10：家用空调内销、出口出货量同比增速（年度）
• 图11：中国家用空调分区域出口出货量
• 图12：中国家用空调出口出货量区域结构（2024年）
• 图13：中国家用空调市场零售量与出货量周期
• 图14：家用空调内销出货量（单月）
• 图15：家用空调内销出货量及排产同比增速（单月）
• 图16：家用空调主要品牌内销出货量增速（25Q1）
• 图17：家用空调主要品牌内销出货量份额（25Q1）
• 图18：空调线下零售市场零售额监测（单月）
• 图19：空调线上零售市场零售额监测（单月）
• 图20：空调线下零售市场主要品牌零售额份额（单月）
• 图21：空调线上零售市场主要品牌零售额份额（单月）
• 图22：空调线下、线上零售均价（单月）
• 图23：空调线下、线上零售均价同比增长率（单月）
• 图24：空调线下零售市场主要品牌零售均价（单月）
• 图25：空调线上零售市场主要品牌零售均价（单月）
• 图26：家用空调出口出货量（单月）
• 图27：家用空调出口出货量及排产同比增速（单月）
• 图28：家用空调主要品牌出口出货量增速（25Q1）
• 图29：家用空调主要品牌出口出货量份额（25Q1）
• 图30：中央空调内销、出口规模（年度）
• 图31：中央空调内销、出口规模同比增速（年度）
• 图32：中央空调内销、出口规模（月度）
• 图33：中央空调内销、出口规模同比增速（月度）
• 图34：热泵内销、出口规模（年度）
• 图35：热泵内销、出口规模同比增速（年度）
• 图36：热泵内销、出口规模（月度）
• 图37：热泵内销、出口规模同比增速（月度）
• 图38：家电指数SW与沪深300指数收益率对比（2022年初至今）
• 图39：2010年至今家电板块市盈率水平变化