20150512-国金证券-债券研究专题_寻找ABS投资的_三板斧__26页_1mb

ABS投资的“三板斧”分析报告总结

核心内容

本报告聚焦于资产证券化（ABS）产品的投资分析，重点从收益率绝对水平和风险辨别方法两个角度出发，探讨了ABS产品的投资价值与风险识别方法，试图为投资者提供“三板斧”——即对ABS产品进行投资时应具备的三个关键分析维度。

主要观点

• 信贷ABS与企业ABS的差异：信贷ABS实现了“真实出售”和风险隔离，而企业ABS则未实现“真实出售”，且信息披露较少，多为私募发行。
• 收益率差异：信贷ABS优先档票面利率均值为5.1%，企业ABS优先档票面利率均值为7.26%，企业ABS整体收益率更高。
• 利差分析：信贷ABS与中票的利差在逐步收窄，表明市场对ABS的认可度在提高。企业ABS与中票的利差也较高，显示出其相对价值。
• 风险度量：资产证券化产品的风险评估需从两个层面进行：一是资产池的资质，二是资产支持证券的评级。其中，资产池的基础资产质量和现金流保障是关键。

关键信息

一、资产证券化介绍

资产证券化是指企业或金融机构将其能产生稳定现金流的资产池出售给SPV，通过发行证券产品实现融资的一种方式。该过程具备稳定现金流和破产隔离两大特征。

• 信贷ABS：以债权为基础资产，主要由银行发起，通过特殊目的信托实现“真实出售”和风险隔离，信息披露充分，发行规模较大。
• 企业ABS：以债权或收益权为基础资产，由企业发起，多采用专项资产管理计划作为SPV，未实现“真实出售”，信息披露较少，多为私募发行。

二、资产证券化交易结构

无论是信贷ABS还是企业ABS，其交易结构通常包括以下步骤：

1. 原始债务人与债权人建立债权债务关系，发起人将资产池出售给SPV。
2. SPV发行证券产品，并将其现金流用于支付投资者本息。
3. SPV委托贷款服务机构进行日常回收管理，同时委托资金保管机构进行资产托管。

三、资产证券化产品相对价值的度量

• 信贷ABS优先A档：票面利率均值为5.1%，与同等级同期限中票利差平均为40BP，且利差正在收窄，显示ABS市场认可度提高。
• 信贷ABS优先B档：票面利率均值为6.1%，但与中票的利差出现分化，高评级优先B档仍具吸引力。
• 企业ABS优先档：票面利率均值为7.26%，与同等级同期限中票利差为182BP，显示出一定的吸引力。
• 收益率倒挂现象：在某些情况下，如优先A档，不同期限产品的收益率出现倒挂，需结合具体情况分析。

四、资产证券化产品的绝对价值判断

• 基础资产质量：从行业分布、历史违约比例、贷款笔数等方面判断资产池的安全性。
• 现金流保障：分析现金流覆盖情况，通过压力测试和敏感度测试评估产品在不同条件下的抗风险能力。
• 增信手段：通过评级机构的评级报告了解资产支持证券的信用等级，评估其安全性。

重点数据

• 信贷ABS优先A档：平均票面利率为5.14%，发行期限为1.61年，与中票利差平均为40BP。
• 信贷ABS优先B档：平均票面利率为6.11%，与中票利差为-115BP，显示其相对价值较低。
• 企业ABS优先档：平均票面利率为7.26%，与中票利差为182BP，平均发行期限为3.17年。
• 基础资产类型：信贷ABS主要以企业贷款为主，企业ABS则以基础设施收费为主。

结论

资产证券化产品投资应注重收益率分析、风险识别和资产池质量评估。通过分析基础资产的行业分布、历史违约情况、现金流覆盖能力及增信手段，投资者可以更准确地判断ABS产品的绝对价值。同时，随着市场发展，信贷ABS的利差逐步收窄，显示出其市场地位的提升，而企业ABS由于其私募属性和较低的信息披露水平，其风险相对较高。因此，投资者应谨慎选择ABS产品，注重风险与收益的平衡。