深度报告-20210202-浙商证券-华铁股份-000976.SZ-华铁股份深度报告_轨交装备零部件龙头_平台战略将提速_23页_2mb

华铁股份深度报告总结

核心内容

华铁股份（000976）是一家专注于轨道交通装备制造核心零部件的平台化公司，通过内生增长和外延并购，已形成涵盖给水卫生系统、备用电源系统、制动系统、高铁座椅、检修服务等十余种轨道交通核心产品的产业大平台。公司在国内多个核心领域市占率超过50%，在轨交后市场及制动系统国产化方面具有较大的发展潜力。

主要观点

1. 平台化战略加速推进
   公司通过管理层换新和优质并购，如与西屋法维莱成立合资公司、收购山东嘉泰等，加快了轨交产业大平台的建设步伐。公司正在全面向后市场（如高铁轮对、刹车片等耗材）和制动系统等高铁国产化难点方向发力。

2. 轨交后市场进入黄金发展期
   随着“十四五”期间高铁新增通车里程稳步增长，以及“十二五”期间投入运营的动车组进入大修期，轨交后市场的需求将大幅上升。预计2020-2022年高铁后市场规模将分别达到152亿元、170亿元和199亿元。

3. 盈利预测与估值
   公司预计2020-2022年净利润分别为4.49亿元、5.53亿元和6.51亿元，同比增长48.34%、23.17%和17.62%。公司当前的PE为17.36倍，低于可比公司平均PE（21.35倍），给予2021年25倍PE，对应目标价8.7元/股，距离当前价格仍有约45%的上涨空间。首次评级为“增持”。

4. 产品结构优化，盈利能力提升
   公司通过剥离化纤业务和减少低毛利率的贸易配件业务，实现了业务结构的优化。2016年以来，综合毛利率从25%上升至40%，核心业务如给水卫生系统、备用电源系统、制动闸片和座椅业务毛利率均在38%以上。

关键信息

业务布局

• 给水卫生系统：国内市占率超50%，主要客户包括中车青岛四方和BST，主要竞争对手为时代电气。
• 备用电源系统：国内市占率过半，主要应用于高铁及地铁车辆，客户包括青岛四方、唐车、浦镇等。
• 高铁座椅：山东嘉泰是行业内唯一一家拥有全系列轨道交通座椅产品供应商资质的企业，2019年并表后收入增长显著。
• 制动系统：公司通过与西屋法维莱成立合资公司切入高端制动系统研发、生产和销售，国产化替代空间较大。
• 检修系统：预计2020-2022年收入增速分别为50%、40%和30%，后市场发展将带来显著收入增长。

管理层与战略

• 2020年初，宣瑞国先生成为公司实控人，董事会换届完成，新任管理层均深耕铁路行业，有利于公司战略推进。
• 公司设立华铁通达（青岛）轨道交通维保有限公司，全面开启后市场战略，进一步整合市场资源与供应链。

财务与估值

• 财务指标：2019年主营收入167.2亿元，净利润30.3亿元；预计2020-2022年主营收入分别为250.6亿元、286.8亿元和317.2亿元，净利润分别为44.9亿元、55.3亿元和65.1亿元。
• 估值：当前PB（LF）为2.03倍，处于历史低位。公司2021年PE为17倍，低于行业平均水平，但公司较强的盈利能力使其具备更高的估值潜力。

风险提示

• 轨交投资低于预期：若投资不及预期，可能影响公司业绩。
• 商誉占比较大：公司商誉账面价值为33.5亿元，占总资产的48.6%，存在减值风险。
• 大股东质押比例较高：控股股东广州兆盈和拉萨泰通合计质押比例达87.3%，存在一定的财务风险。

图表与数据

图表目录

• 图1：2016年以来公司在轨交产业的业务布局进程
• 图2：克诺尔通过外延并购扩张产品品类及进入新市场
• 图3：西屋制动通过外延并购扩张产品品类及进入新市场
• 图4：截至2020H1华铁股份业务布局
• 图5：华铁股份水卫生系统市占率达50%
• 图6：高铁备用电源系统国内市占率过半
• 图7：高铁座椅近年市场规模趋于稳定
• 图8：动车组闸片需求量逐年递增
• 图9：公司制动闸片市占率提升空间较大
• 图10：2016~2020年营业收入略有下降
• 图11：化纤业务剥离、贸易配件收入逐年减少
• 图12：公司各类业务毛利率变化
• 图13：华铁股份股权结构图
• 图14：近5年铁路年均投资额维持在8000亿元左右
• 图15：城轨固定资产投资维持较高水平
• 图16：2020年高铁营运里程超额完成任务
• 图17：预计“十四五”期间高铁新增通车里程2600公里
• 图18：全国铁路新增产线预测
• 图19：全国高铁新增产线预测
• 图20：全国新增机车和客车数量预测
• 图21：全国新增动车组数量预测
• 图22：2020年地铁新增运营里程快速增长
• 图23：地铁运营里程占城轨运营里程79%
• 图24：全国新增城市轨道交通运营公里预测
• 图25：全国新增城市轨道交通运营车辆预测
• 图26：三级以上维修动车组列数预测
• 图27：架大修地铁车辆数预测
• 图28：和谐号高铁制动系统示意图
• 图29：高铁轮对系统产品图
• 图30：华铁股份自借壳ST春晖以来PB(TTM)处于1.3-12倍之间

表格目录

• 表1：预计2020-2022年公司检修系统收入快速增长
• 表2：公司细分业务收入和毛利率预测
• 表3：华铁股份与可比公司主要财务指标对比
• 表4：2020Q3公司商誉账面价值
• 表5：公司控股股东质押明细
• 表附录：三大报表预测值

总结

华铁股份凭借其在轨交核心零部件领域的深厚积累和平台化战略的持续推进，有望在轨交后市场和制动系统国产化方面实现快速增长。公司目前的业务结构和盈利能力已显著优化，未来增长空间广阔。然而，需关注轨交投资不及预期、商誉减值风险以及大股东高质押比例等潜在风险。整体来看，公司具备较强的盈利能力和增长潜力，估值仍具提升空间，建议关注其未来发展。