20221205-光大证券-建筑行业债券专题研究报告之二_在谈论PPP对建筑企业信用资质的影响时_我们该关注些什么__25页

在谈论 PPP 对建筑企业信用资质的影响时，我们该关注些什么？

核心内容

本报告聚焦于PPP模式对建筑企业信用资质的影响，重点从回款能力和财务报表两个维度进行分析，并提出相应的风险提示和判断建议，以帮助投资者更准确地评估建筑企业的信用资质。

主要观点

1. 建筑企业参与PPP项目的方式

• 建筑企业可作为社会资本方、施工承包商和运营方参与PPP项目。
• 2022年数据表明，建筑企业参与PPP项目的比例较高，其中：
  • 成交金额占比达 54.77%
  • 成交数量占比达 48.03%

2. 回款能力对建筑企业的影响

• PPP项目回款慢是建筑企业面临的主要挑战之一，可能造成资金链紧张，增加流动性风险。
• 回款高度依赖地方政府财政能力，而财政部提出了财政承受能力评估方法，要求地方财政支出责任占一般公共预算支出的比例不超过 10%。
• 当前评估方法可能高估财政承受能力，因为财政支出增速高于财政收入，导致财政压力被忽视。
• 通过财政赤字水平和财政收入进行更保守的评估，有助于识别高风险地区。

3. 财务报表对建筑企业的影响

• PPP项目公司是否并表会影响建筑企业的资产负债表、现金流量表和利润表。
• 并表会提高资产负债率，但建筑企业出于考核压力，通常选择不并表。
• 不并表可能导致：
  • 对现金流的误判；
  • 负债水平被低估；
  • 与同业报表可比性降低。
• 通过识别未并表的PPP项目公司和调整财务信息，可以提升报表的可比性与准确性。

关键信息

1. 财政承受能力评估

• 财政支出责任占比是评估PPP项目可行性的重要指标。
• 10%红线：超过该比例的地区，严禁新项目入库。
• 7%预警线：超过该比例的地区，需进行风险提示。
• 5%限制线：超过该比例的地区，不得新上政府付费项目。

2. 各地区PPP项目回款能力测试

• 截至2022年第三季度，34个省级行政区的财政支出责任超过10%。
• 超7%的地区有695个，其中四川、河南、贵州等省份数量较多。
• 财政赤字较大的地区包括西藏、青海、吉林、甘肃和黑龙江，赤字规模占地方公共财政收入的比值超过 300%。

3. PPP项目对公司财务报表的影响

• 不并表时，投资款计入“投资支付的现金”，而工程回款计入“销售商品、提供劳务收到的现金”。
• 并表时，投资款与回款在报表中抵消，影响资产和负债的列示。
• D公司案例显示，不并表的处理方式可能导致经营性现金流被高估，掩盖了真实风险。

4. 会计处理差异带来的判断误差

• 不同的并表方式会导致：
  • 现金流误判；
  • 负债被低估；
  • 与同业报表的可比性下降。
• 通过识别未并表的PPP项目公司，可以重塑经营性现金流，提高报表准确性。

风险提示

1. 宏观经济变化可能对建筑行业产生重大影响。
2. PPP项目违约可能对信用市场造成负面影响。
3. 其他因素（如行业景气度、企业属性、股东支持）也需纳入对建筑企业信用资质的综合判断。

结论

PPP模式对建筑企业的信用资质具有显著影响，主要体现在回款风险和财务报表的可比性两个方面。投资者应结合财政承受能力、财务报表处理方式以及其他相关因素进行综合分析，以识别信用资质被高估或低估的主体，从而做出更合理的投资决策。