当我们在谈论猪企的完全成本时_我们在谈论什么_周期下行_起底猪企成本护城河_24页_2mb

行业评级与关键分析总结

核心内容

• 行业评级：农林牧渔，增持（维持）
• 重点推荐：牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技
• 主题：周期下行阶段，猪企成本护城河与“真成长”能力的分析

主要观点

• 生猪养殖行业兼具周期性和成长性，投资需区分“周期性”与“成长性”猪企。
• 在周期下行阶段，成本管控能力强的企业更能穿越周期持续盈利，并实现产能扩张。
• “完全成本”是衡量猪企盈利能力的核心指标，决定“头均市值”和估值溢价。
• 2018年生猪价格预计在13.50元/千克左右，但价格大幅下跌具有偶然性和不可持续性。
• 温氏股份黄羽肉鸡业务在2018年有望进入盈利修复期，价格景气行情有望贯穿全年。

关键信息

一、牧原股份

• 出栏量：2018年预计1200万头，2018-2020年预计1200/1800/2400万头
• 完全成本：2018年预计11.40元/千克，全行业最低
• 头均盈利：2018年预计237.30元/头
• 成本优势：通过规模扩张与管理效率提升，实现成本持续优化
• 盈利测算：2018-2020年预计贡献27.96/24.56/69.52亿元净利润

二、温氏股份

• 出栏量：2018年预计2200万头，2018-2020年预计2200/2600/3000万头；黄羽肉鸡预计7.50亿只
• 完全成本：2018年预计12.00元/千克
• 头均盈利：2018年预计236.00元/头
• 黄羽肉鸡业务：2018年预计只均盈利3.37元/只，完全成本预计维持在11.00元/千克
• 盈利测算：2018-2020年预计贡献51.92/33.75/95.58亿元净利润；黄羽肉鸡业务预计贡献25.25/22.44/17.95亿元净利润

三、天邦股份

• 出栏量：2018-2020年预计260/600/1000万头
• 完全成本：2018年预计12.00元/千克
• 头均盈利：2018年预计172.50元/头
• 成本优势：猪苗成本优势显著，PSY高达27-28头
• 盈利测算：2018-2020年预计贡献27.96/24.56/69.52亿元净利润（未完全列出）

四、正邦科技

• 出栏量：2018-2020年预计650/1000/1500万头
• 完全成本：2018年预计12.70元/千克
• 头均盈利：2018年预计93.60元/头
• 业务转型：转向“公司+农户”模式，外购仔猪量预计大幅下降
• 盈利测算：2018-2020年预计贡献27.96/24.56/69.52亿元净利润（未完全列出）

风险提示

• 养殖业务面临环保压力
• 猪价大幅下跌可能影响盈利

总结

• 在周期下行阶段，成本优势成为区分猪企成长性的关键。
• 牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技均具备一定的成本优势，其中牧原股份完全成本最低，为行业龙头。
• 2018年生猪价格预计反弹，周期底部可能出现在2019年。
• 温氏股份黄羽肉鸡业务在2018年有望受益于行业产能去化后的需求回升。
• 投资应关注猪企的“完全成本”与“头均盈利”，以判断其成长性和估值潜力。