固定收益研究：两会后债牛行情还会延续吗？-240306-长城证券-14页_671kb

固定收益研究总结：两会后债牛行情还会延续吗？

核心内容

本文主要分析了2024年两会后中国债券市场的走势，探讨了债牛行情是否还会延续。核心观点认为，当前债市仍处于牛市逻辑基础之上，十年期国债收益率仍有继续下探空间，但全面调整仍需等待。

主要观点

• 宏观政策环境：两会后政府工作报告明确了经济目标，包括GDP增长5%左右、赤字率3%以及发行1万亿特别国债，政策基调符合市场预期，强调高质量发展，避免强刺激。
• 货币政策宽松：央行在2月已实施降准，并在2月20日非对称下调LPR，尤其是5年期LPR下调25BP，释放了宽松信号。未来仍有降准空间，预计3月可能再次降准。
• 财政政策影响：特别国债的发行将带来一定供给压力，但政策配合将更协调，避免去年四季度资金面紧张的情况再次发生。
• 资金面状况：2月虽然出现净回笼，但由于降准释放流动性，整体资金面仍偏宽松，推动债市收益率下行。
• 利率市场走势：国债和国开债收益率持续下行，十年期国债收益率突破2.3%，三十年期国债收益率跌破2.5%，收益率曲线平坦化下移。
• 信用市场情况：信用债发行利率继续下降，净融资额维持正值，信用利差有所分化，短端利率下行幅度大于长端。
• 投资策略建议：3月长城证券债券投资组合配置为3年期国开债40%，3年期AA级企业债60%，不加杠杆。

关键信息

宏观经济与企业环境

• 1月信贷数据略超预期，社融同比增长9.5%，新增6.5万亿元。
• 居民贷款多增，企业贷款少增，信贷结构有所改善。
• M2放缓，M1提高，M2-M1剪刀差收窄。
• CPI和PPI均呈负增长，但财政货币政策加码可能推动CPI回升。
• 房地产政策放松，一线城市出台限购调整政策，但短期内对交易数据影响尚不明显。

利率市场分析

• 2月利率债净融资下降，但发行成本继续下降。
• 国债和国开债收益率持续下行，十年期国债收益率创历史新低。
• 国开债与国债之比下降，显示两者走势趋同，但国开债下行幅度更大。
• 资金面宽松，7天回购利率显著下降，市场情绪偏向债牛。

信用市场分析

• 信用债净融资额维持正值，发行利率继续下降，显示融资环境改善。
• 信用债收益率陡峭化下行，短端利率下行幅度大于长端。
• 信用利差分化，AAA级信用利差缩小，AA/AAA等级利差变化不大。

风险提示

• 国内宏观经济政策不及预期；
• 货币政策不及预期；
• 房地产政策超预期；
• 财政政策超预期；
• 信用事件集中爆发。

投资组合建议

• 3月配置比例：3年期国开债40%，3年期AA级企业债60%；
• 杠杆率：不加杠杆；
• 收益率参考：基于2024年3月1日的收益率数据。

分析师信息

• 分析师：李相龙
• 执业证书编号：S1070522040001
• 邮箱：lxfong@cgws.com

相关研究

1. 《债市周观察（02.19-02.25）——大幅降息，债牛未了》（2024-02-26）
2. 《春节后二月债市怎么看？》（2024-02-08）
3. 《对当前降准降息的几点思考》（2024-01-23）

图表目录（摘要）

• 图表1：商品房交易仍在低位
• 图表2：居民中长期贷款当月新增
• 图表3：2023年9月-2024年1月新增人民币贷款结构
• 图表4：2023年9月-2024年1月社会融资规模结构
• 图表5：公开市场货币月度投放
• 图表6：公开市场货币月度总投放
• 图表7：质押式回购加权利率（7天，%）
• 图表8：回购定盘利率（7天，%）
• 图表9：企（事）业单位贷款增速和企业杠杆率（%）
• 图表10：企业债融资与到期收益率
• 图表11：利率债发行与净融资
• 图表12：利率债发行成本继续下降（%）
• 图表13：中债国债收益率曲线平坦化下移（%）
• 图表14：中债国债收益率曲线（%）
• 图表15：二月份十年国债收益率先震荡，后继续下行
• 图表16：国债与国开债（10年，%）
• 图表17：商业银行对利率债增/减持情况
• 图表18：信用社对利率债增/减持情况
• 图表19：保险机构对利率债增/减持情况
• 图表20：证券公司对利率债增/减持情况
• 图表21：截止到2024年2月底信用债月度净融资情况
• 图表22：信用债月度平均发行利率（%）
• 图表23：各期限AAA级企业债月初月末涨跌幅（%）
• 图表24：各期限企业债利率走势（%）
• 图表25：AAA级企业债信用利差（%）
• 图表26：AA/AAA企业债等级利差（%）
• 图表27：长城证券债券投资指数
• 图表28：2024年债券配置策略回顾
• 图表29：长城证券3月债券投资组合（收益率取2024年3月1日值）

总结

当前债市在宏观政策、货币政策宽松、资产荒和股债跷跷板效应的推动下，仍处于牛市状态。虽然特别国债的发行可能带来一定供给压力，但政策配合更趋协调，预计对资金面影响较小。未来十年期国债收益率仍有下行空间，但全面调整仍需等待。投资策略建议以利率债和信用债为主，不加杠杆。