20260305-国金证券-固定收益策略报告_两会风向标下的债市_7页_1002kb

报告摘要

债券市场分析总结（2026年两会后）

核心内容概述

2026年两会政府工作报告为债券市场提供了重要的政策信号和定价线索，主要涉及增长目标、财政政策、货币政策及“反内卷”政策等方面。报告内容对利率走势、债券市场预期及政策传导路径进行了深入分析，为投资者提供了多维度的判断依据。

主要观点与关键信息

1. 增长目标“务实下调”

目标调整：2026年GDP增速目标调整为4.5%至5%的弹性区间，较2025年的“5%左右”有所下调。
预期消化：该下调幅度已在地方两会加权目标中有所体现，市场预期已部分消化。
名义增速回升：尽管实际增速下调，但若PPI修复带动物价回升，名义增速中枢有望上移，对利率的压制作用可能增强。
历史规律：名义增速与实际增速分化的年份，长端利率更可能跟随名义增速方向。

2. 财政政策：广义赤字率回落

赤字规模：2026年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿，地方专项债额度4.4万亿，超长期特别国债1.3万亿，特别注资国债3000亿。
广义赤字率：综合各项财政安排，广义赤字规模或达13.4万亿，广义赤字率约9.12%，较去年下降0.39个百分点。
政策悖论：广义赤字率回落与利率下行存在负相关关系，反映财政发力是经济承压的“果”，而非“因”。
内生韧性影响：若赤字率压缩背后是经济内生韧性增强，则利率下行空间可能被压缩。

3. 货币政策：基调已明，时点未定

政策基调：延续“适度宽松”，强调灵活运用降准、降息等工具，推动融资成本维持低位。
降准空间：预计年内降准1-2次，但短期迫切性较低，因超储率处于季节性偏高位置，企业结汇向流动性传导机制尚未完全释放。
降息预期：降息时点存在预期差博弈空间，市场当前对降息预期定价相对温和。
利率上限：货币政策托底意味着利率“上有顶”，全年波动更多来自预期差。

4. “反内卷”政策：从产业端向利率端传导

政策延续性：反内卷政策在政府工作报告中继续强调，反映政策力度与决心未减。
传导路径：PPI修复→企业盈利改善→信贷周期企稳→利率中枢上移。
利率预测：若PPI年中回正、年底达到0.5%，企业ROIC有望回升至4.2%，对应10年利率或触及2.0%。

政策组合对利率的综合影响

下有名义增速回升压制：物价回升带动名义增速中枢上移，可能限制利率下行空间。
上有货币政策托底：央行维持适度宽松，利率存在上行支撑。
全年利率波动：更多来自预期差的博弈，包括政策落地节奏、经济修复速度及PPI传导效果等。

风险提示

宏观事件：两会前后政策预期波动可能引发市场震荡。
地缘政治：全球局势变化可能对大类资产产生影响，进而传导至国内债券市场。
货币政策节奏：央行对资金利率的引导和政策工具的使用节奏是关键变量。

总结

2026年两会为债市提供了多条定价线索，整体呈现“下有名义增速压制，上有政策托底”的格局。增长目标的下调虽表面为实际增速温和下修，但若名义增速回升，对利率的压制作用可能增强；财政赤字率回落反映经济承压的“果”，若内生动力增强，利率或承压；货币政策保持宽松基调，但降准降息节奏存在不确定性，利率“上有顶”；反内卷政策继续推进，PPI修复可能成为利率定价的新锚点。全年利率走势将更多依赖于政策预期与经济基本面的动态博弈。