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宏观经济研究：2024年四季度展望总结

核心内容

美国经济：利率与物价的变奏曲

• 经济周期与利率关系：美联储9月开启的货币宽松更接近“预防式降息”，而非“衰退式降息”。未来美国经济将围绕政策利率与物价的关系变化。
• 核心CPI走势：美国核心CPI中，房租反弹 + 核心商品及房租外服务回落，预计四季度至明年年中核心CPI将维持在3%的平台，对应中性利率抬升。
• 实际利率与信用扩张：实际利率下降速度取决于政策利率下降与物价回落之间的关系。若政策利率下降快于物价，将促使信用扩张加速，物价反弹，限制降息空间；反之则可能进一步打开降息空间。
• 金融周期拉长：当前美国非制造业PMI和薪资增速仍具韧性，显示经济未完全衰退，降息节奏或较为温和。

中国经济：政策与预期的交叉线

• 经济复苏现状：中国经济仍处于新旧动能切换期，面临有效需求不足、市场主体预期不稳等问题。
• 国内需求不足：居民消费增速放缓，社零数据低于预期，显示有效需求不足。工资收入增速放缓、资产价格下行进一步抑制消费修复。
• 财政与货币政策：国内货币政策持续宽松，央行在9月24日推出一系列宽货币政策，包括降息、降准等。财政政策亦有加码空间，预计全年财政缺口约1.3万亿元，可能通过增加赤字和增发国债弥补。
• 出口表现：三季度出口表现相对较强，但主要依赖“以价换量”，预计全年出口增速上调至5%以上。
• 制造业与基建投资：制造业投资增速上调至7.8%，但工业增加值增速有所放缓，预计全年为5.4%。基建投资维持稳定增长，预计四季度增速为5.9%。

主要观点

• 美联储降息空间有限：由于核心CPI可能维持在3%平台，中性利率上升，降息空间可能不如市场预期。
• 中国经济依赖政策刺激：短期经济复苏依赖政策力度，特别是逆周期政策对市场主体信心的提振。
• 国内需求不足仍是核心问题：居民收入预期偏弱、地方政府化债背景下财政支出能力受限，制约了经济复苏。
• 财政政策需加强支持：财政资金投向应关注地产收储、地方基建和民生领域，以增强对经济的支撑。

关键信息

美国经济关键指标预测

• 核心CPI预计维持在3%平台至2025年年中。
• 政策利率下降幅度预计在50-100BP之间。
• 实际利率下降速度取决于物价回落与政策利率下降的节奏。
• 非制造业PMI和薪资增速仍具韧性，显示经济未完全衰退。

中国经济关键指标预测

• GDP全年同比预计为4.5-5%。
• 社会消费品零售总额全年同比预计为3.3%。
• 工业增加值全年同比预计为5.4%。
• 出口总值全年同比预计为5%以上。
• 制造业投资全年同比预计为7.8%。
• 基建投资（不含电力）全年同比预计为5.9%。
• 固定资产投资全年同比预计为3.4%。
• CPI全年均值预计为1.0%。
• PPI全年均值预计为-2.5%。

风险提示

• 国内宏观经济政策不及预期。
• 国际宏观经济贸易环境超预期走弱。
• 美联储降息节奏不及预期。
• 信用事件集中爆发。

附表：国内重要经济指标预测

分析师信息

• 分析师 全垚炜
  执业证书编号：S1070524050002
  邮箱：tongyaowei@cgws.com

• 分析师 蒋飞
  执业证书编号：S1070521080001
  邮箱：jiangfei@cgws.com