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有色金属行业分析总结（2020年12月03日）

核心内容

本报告由华泰证券分析师李斌与邱乐园发布，重点分析2021-2022年电解铝行业的供需格局、价格走势及盈利预期，并对行业评级作出“增持”建议。报告基于Wind、SMM、IAI、WBMS等数据源，结合历史趋势与未来预测，评估行业前景。

主要观点

1. 行业景气度持续上升

• 预计2021-2022年，国内外电解铝行业供需格局将持续改善，从供过于求转向供不应求。
• 铝价有望维持在1.5-1.75万元/吨区间，行业盈利水平将保持在近3年高位。

2. 国内供需格局

• 2020-2022年国内电解铝有效产能预计为3900/4216/4500万吨，供给预计为3712/4062/4216万吨。
• 2020年国内电解铝实际需求为3828万吨，同比增长6%。假设2021-2022年需求增速分别为8%和6%，实际需求预计为4191/4446万吨。
• 国内产能利用率预计从2020年的95%逐步下降至94%，供需差值将从-116万吨扩大至-230万吨，供需失衡加剧。

3. 全球供需格局

• 2020-2022年全球电解铝产能预计为7343/7723/8027万吨，产量预计为6519/6938/7108万吨。
• 全球需求预计为6358/6800/7134万吨，供需差值将从160万吨降至-26万吨，逐步从过剩转向短缺。
• 中国以外区域电解铝产能利用率预计维持在82%左右，海外产量将保持稳定，但需求逐步恢复，推动全球供需格局改善。

4. 铝价与盈利预期

• 基于全球电解铝过剩比例和边际成本曲线，2021-2022年铝价合理波动区间为1.5-1.75万元/吨。
• 若铝价突破1.75万元/吨，行业盈利将显著提升，但可能引发海外产能利用率回升，压制价格反弹。
• 2020年11月，行业吨铝毛利维持在2000-4500元/吨，处于18年11月至今的高位。

关键信息

1. 供需预测

• 国内供需差值：2020年为-116万吨，2021年预计为-129万吨，2022年扩大至-230万吨。
• 全球供需差值：2020年为160万吨，2021年为138万吨，2022年预计为-26万吨。

2. 价格与成本

• 铝价区间：预计2021-2022年铝价维持在1.5-1.75万元/吨。
• 成本曲线：全球电解铝企业生产成本曲线中，高成本区间为$1670-2000/t（约1.5-1.75万元/吨）。
• 成本构成：计入折旧、期间费用及13%增值税后，SHF铝价对应成本区间为1.5-1.75万元/吨。

3. 风险提示

• 铝需求不及预期。
• 国内供给侧改革设定的产能天花板被打破。
• 铝价上涨后，海外产能利用率可能大幅上升，压制价格反弹。

行业评级

图表与数据来源

• 图表1：国内电解铝吨铝成本及利润，来源：SMM，华泰证券研究所
• 图表2：国内电解铝库存及天数变化，来源：SMM，华泰证券研究所
• 图表3：全球电解铝C1现金成本，来源：Woodmac，华泰证券研究所
• 图表4：20-23年全球电解铝供需格局预期，来源：IAI，WBMS，SMM，ALD，华泰证券研究所
• 图表5：文中涉及公司信息，来源：Bloomberg，华泰证券研究所

免责声明

本报告内容基于分析师认为可靠的信息编制，但不保证其准确性与完整性。报告所载观点、评估及预测仅为发布当日的判断，可能随时间变化而调整。投资者应自行判断并承担相应风险，本报告不构成投资建议，亦不承担因引用或使用本报告而产生的法律责任。