固定收益专题报告：宽货币周期中的政策利率调整-20220218-国信证券-16页_807kb

证券研究报告总结：宽货币周期中的政策利率调整

核心内容

本报告回顾了2007年以来四轮宽货币周期中政策利率的调整情况，分析了政策利率与国债收益率之间的关系，并总结出宽货币周期中政策利率调整的一般规律。

主要观点

1. 政策利率与宽货币周期的关系

   • 每轮宽货币周期中，政策利率均出现下调。
   • 政策利率下调结束时点附近，国债收益率往往出现阶段内的低点。

2. 政策利率的演变

   • 过去十多年，我国政策利率从存贷款基准利率逐步向公开市场操作利率转变。
   • 随着外汇占款增量减少，政策工具从央票、正回购向逆回购转变。
   • MLF作为新的政策工具，其操作期限也经历了从6个月到1年期的转变。

3. 各轮宽货币周期的特征

   • 第一轮（2008-2009）：以贷款基准利率下调为起点，以91天正回购利率最后一次下调为结束。期间存贷款基准利率、央票利率、公开市场正回购利率均出现下调。
   • 第二轮（2011-2012）：以1年期央票发行利率首次下调为起点，以存款基准利率最后一次下调为结束。政策利率以存贷款基准利率和央票利率为主。
   • 第三轮（2014-2017）：以14天正回购利率下调为起点，以MLF利率最后一次下调为结束。政策利率包括存款利率、贷款利率、正回购利率、逆回购利率和MLF利率。
   • 第四轮（2018-至今）：以MLF利率下调为起点，以逆回购利率下调为结束。政策利率以MLF和逆回购利率为主。

关键信息

四轮宽货币周期划分

各轮政策利率调整情况

第一轮（2008-2009）

• 1年期存款利率：2008年10月9日首次下调，2008年12月23日最后一次下调，共下调189BP。

• 1年期贷款利率：2008年9月16日首次下调，2008年12月23日最后一次下调，共下调216BP。

• 28天正回购利率：2008年9月18日首次下调，2008年12月23日最后一次下调，共下调226BP。

• 91天正回购利率：2008年3月13日首次下调，2009年2月5日最后一次下调，共下调242BP。

• 3个月央票利率：2008年2月29日首次下调，2009年1月9日最后一次下调，共下调244BP。

• 1年期央票利率：2008年9月17日首次下调，2009年7月10日最后一次下调，共下调256BP。

• 国债利率低点：1年期国债利率低点为0.89%，出现在2009年3月11日；10年期国债利率低点为2.67%，出现在2009年1月7日。

第二轮（2011-2012）

• 1年期存款利率：2012年6月8日首次下调，2012年7月6日最后一次下调，共下调50BP。

• 1年期贷款利率：2012年6月8日首次下调，2012年7月6日最后一次下调，共下调56BP。

• 28天正回购利率：2012年6月12日首次下调，2012年6月12日最后一次下调，共下调5BP。

• 91天正回购利率：2012年3月15日首次下调，2012年6月14日最后一次下调，共下调11BP。

• 7天逆回购利率：2012年5月3日首次下调，2012年9月6日最后一次下调，共下调41BP。

• 14天逆回购利率：2012年6月26日首次下调，2012年9月11日最后一次下调，共下调75BP。

• 国债利率低点：1年期国债利率低点为2.16%，出现在2012年6月8日；10年期国债利率低点为3.24%，出现在2012年7月11日。

第三轮（2014-2017）

• 1年期存款利率：2014年11月22日首次下调，2015年10月24日最后一次下调，共下调150BP。

• 1年期贷款利率：2014年11月22日首次下调，2015年10月24日最后一次下调，共下调165BP。

• 14天正回购利率：2014年9月18日首次下调，2014年11月25日最后一次下调，共下调50BP。

• 7天逆回购利率：2015年3月3日首次下调，2015年10月27日最后一次下调，共下调160BP。

• 6个月MLF利率：2015年11月27日首次下调，2016年2月19日最后一次下调，共下调45BP。

• 1年期MLF利率：2019年11月5日首次下调，2020年4月15日最后一次下调，共下调35BP。

• 7天逆回购利率：2019年11月18日首次下调，2020年3月30日最后一次下调，共下调35BP。

• 国债利率低点：1年期国债利率低点为1.64%，出现在2015年6月16日；10年期国债利率低点为2.72%，出现在2016年1月13日。

第四轮（2018-至今）

• 1年期MLF利率：2019年11月5日首次下调，2020年4月15日最后一次下调，共下调35BP。

• 7天逆回购利率：2019年11月18日首次下调，2020年3月30日最后一次下调，共下调35BP。

• 国债利率低点：1年期国债利率低点为1.64%，出现在2015年6月16日；10年期国债利率低点为2.72%，出现在2016年1月13日。

风险提示

• 货币政策框架变化可能影响政策利率的调整路径和效果。

独立性声明

• 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响。

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