有色金属行业科创投资手册系列：天宜上佳，国内高铁动车粉末冶金闸片佼佼者-20190416-华泰证券-21页_1mb

行业研究：天宜上佳——高铁动车组用粉末冶金闸片领先企业

核心内容概述

天宜上佳是一家专注于高铁动车组用粉末冶金闸片及合成闸片/闸瓦的国内领先供应商，拟申报科创板上市，计划通过公开发行募集资金6.46亿元。公司拥有6张CRCC动车组闸片认证证书，覆盖车型最多，是时速350公里“复兴号”中国标准动车组粉末冶金闸片的核心供货商。公司产品具备高可靠性、高经济性及良好的安全舒适性，毛利率维持在70%以上，2016-2018年净利润分别为1.95亿、2.22亿和2.63亿元，呈现稳定增长趋势。

主要观点

• 行业地位：天宜上佳是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，客户资源优质，产品覆盖国内全部18个地方铁路局。
• 技术优势：公司拥有自主知识产权，材料配方、工艺路线及生产装备全流程优化，已形成成熟的技术体系，并参与多项国家研发计划。
• 产品优势：公司产品包括粉末冶金闸片和合成闸片/闸瓦，适用于不同速度等级的列车，具有良好的散热性、耐磨性及摩擦性能。
• 市场前景：随着国内高铁和城市轨道交通的快速发展，以及“复兴号”动车组的推广，高性能闸片市场需求持续增长。
• 行业竞争：目前德国克诺尔集团占据全球约80%的粉末冶金闸片市场，但国内企业如天宜上佳、浦然等正逐步崛起。
• 估值建议：公司预计进入稳定成长期，建议采用PE或PEG估值法，2019年可比公司Wind一致预期PE均值为19X，中位数为17X。

关键信息

1. 公司简介

• 成立于2009年11月，专注于高铁动车组、机车车辆、城市轨道交通车辆制动系统配套产品的研发、生产和销售。
• 拟科创板上市，计划募资6.46亿元，用于年产60万件轨道交通机车车辆制动闸片及闸瓦项目、时速160公里动力集成电动车组制动闸片示范生产线项目等。
• 控股股东吴佩芳持有公司35.68%的股份，公司具备良好的股权结构。

2. 产品与技术

• 粉末冶金闸片：适用于160km/h、200-250km/h及300-350km/h的高铁动车组，具有良好的耐磨性、导热性和摩擦性能。
• 合成闸片/闸瓦：适用于200km/h以下的铁路机车及城市轨道车辆，具有低噪音、低磨损等优势。
• 技术优势：公司掌握多项核心技术，包括摩擦材料配方、工艺路线和生产装备的优化，并参与制定行业标准。

3. 客户与市场

• 主要客户为铁路总公司下属地方铁路局、制动系统集成商及中国中车下属车辆制造企业。
• 2016-2018年，公司前五大客户销售收入占比分别为70.59%、71.85%和75.70%，客户集中度较高。
• 公司是“复兴号”动车组粉末冶金闸片的核心供应商，已实现国产替代。

4. 行业前景

• 我国高铁和城市轨道交通快速发展，动车组保有量及城轨运营车辆数量年均复合增速分别为28.89%和17.40%。
• “复兴号”动车组的推广将带动高性能闸片市场需求增长，预计2018-2020年市场规模分别为110亿、121亿和133亿元。
• 随着“一带一路”战略的推进，高铁装备出口将带来新的市场机遇。

5. 竞争格局

• 德国克诺尔集团占据全球约80%的市场，但国内企业正通过技术突破和认证获取市场份额。
• 天宜上佳是持有CRCC认证证书覆盖车型最多的国产厂商，具有先发优势。

6. 估值与建议

• 公司预计2019-2021年进入稳定成长期，建议采用PE或PEG估值法。
• 2019年可比公司Wind一致预期PE均值为19X，中位数为17X（剔除异常值）。

风险提示

• 科创板申报未通过；
• 客户和供应商集中度过高；
• 产品未能继续通过认证、维修资质未获批；
• 重大安全事故和行业政策变动；
• 竞争加剧可能导致毛利率降低。

总结

天宜上佳作为国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，凭借在产品、技术、客户和资质方面的优势，具备良好的市场前景和成长潜力。随着我国高铁和城市轨道交通的快速发展，以及“复兴号”动车组的推广，公司有望在高性能闸片市场中占据更大份额。然而，公司也面临客户集中度高、行业竞争加剧等风险。建议采用PE或PEG方法进行估值，关注其在行业中的领先地位和未来增长潜力。