贵金属专题二_黄金价格的核心驱动力是什么__20页-1mb

黄金/有色金属行业深度分析报告总结

核心内容概述

本报告围绕黄金价格与美元指数的负相关关系展开，深入分析了美国劳动生产率作为黄金价格和美元指数变动的核心驱动力。报告还提供了对2019年黄金价格走势的预测，推荐了山东黄金与紫金矿业作为业绩弹性较大的黄金矿业股标的。此外，报告探讨了两种分析框架：美元信用（购买力）与流动性配置，以及相关的风险提示。

主要观点与关键信息

黄金价格与美元指数的负相关关系

• 黄金价格和美元指数存在显著的负相关关系，解释力达70%。
• 黄金与美元指数的负相关性源于三方面：
  1. 美元作为全球主要结算货币，黄金以美元计价。
  2. 美元与黄金同为货币储备资产，具有可替代性。
  3. 美国劳动生产率的变化是金价与美指变动的根本原因。

美国劳动生产率的核心驱动力

• 美国劳动生产率的变化对黄金价格和美元指数具有决定性影响。
• 劳动生产率的增长率比其绝对值更重要，因为其代表了实体经济的发展动力。
• 实际利率作为劳动生产率的表征，与黄金价格呈高度负相关（相关系数0.7655）。
• 实际利率 = 名义利率 - 通胀预期，因此需综合考虑这两个因素。

研发支出占比对劳动生产率的预判效果

• 美国研发支出占GDP的比重可作为劳动生产率增长的领先指标。
• 研发支出对劳动生产率的影响在不同历史阶段表现出不同的时滞效应：
  • 1992年以前：时滞较短，两者走势基本一致。
  • 20世纪90年代：时滞约2-3年。
  • 2004年之后：时滞扩大至约7-8年。
• 2008年以来，研发支出占比波动在2.8%-2.9%之间，表明其对劳动生产率的提升作用可能趋于饱和，金价有望受益。

两种分析框架

1. 美元信用（购买力）框架：

   • 美元的相对购买力下降会导致美元指数下跌、黄金价格上涨。
   • 美国经济相对非美经济体走弱时，美元信用降低，黄金吸引力上升。

2. 流动性配置框架：

   • 流动性会自发流入回报率更高的资产，黄金因其不生息，相对回报为负。
   • 当美元资产收益率下降，市场资金流向黄金，推动金价上涨。

黄金价格展望与投资建议

• 2019年展望：

  • 黄金价格中枢有望抬升至1400美元/盎司。
  • 建议超配黄金股，主要因美联储加息预期放缓、美元指数高位回落，以及全球经济复苏乏力。
  • 美股十年牛市接近尾声，美元指数上升空间有限，金价有望进入上行通道。

• 推荐标的：

  • 山东黄金：

    • 国内黄金行业龙头，拥有多座大型金矿。
    • 2017年矿产金产量同比增长19.71%，全国第一。
    • 内外扩张战略，新增黄金资源量124.4吨，海外贝拉德罗金矿产量贡献显著。
    • 盈利预测：2018-2020年归母净利分别为10.65亿、13.39亿、16.9亿，EPS分别为0.48元、0.6元、0.76元，P/E分别为59X、47X、37X。
    • 投资建议：买入。

  • 紫金矿业：

    • 铜、锌、金三大板块均有重要地位，是国内主要的矿产铜和矿产锌企业之一。
    • 海外金矿资源丰富，拥有巴新波格拉金矿、澳洲诺顿金田、中塔泽拉夫尚等。
    • 2017年矿产金产量占全国总量的10.15%，与山东黄金竞争激烈。
    • 盈利预测：2018-2020年归母净利分别为49.05亿、60.47亿、72.28亿，EPS分别为0.21元、0.26元、0.31元，P/E分别为16X、13X、11X。
    • 投资建议：买入。

风险提示

• 美国经济超预期增长。
• 美联储加息节奏变化。
• 石油价格剧烈波动。
• 汇率风险。

行业数据概览

关键图表说明

• 图1：金价与美元指数呈负相关，解释力达70%。
• 图5：金价与美国潜在劳动生产率变化负相关。
• 图6：美元指数与美国潜在劳动生产率变化正相关。
• 图9：金价与实际利率保持高度负相关。
• 图30：美国相对非美GDP增速收窄，美指下探。
• 图41：美德10年期国债利差与美指走势一致。
• 图42：美日10年期国债利差与美指走势一致。

总结

本报告系统分析了黄金价格与美元指数之间的负相关关系，揭示了美国劳动生产率作为核心驱动力的重要性。通过两种分析框架——美元信用与流动性配置，进一步解释了金价和美指的变动逻辑。基于对2019年经济和政策环境的研判，报告推荐山东黄金和紫金矿业作为黄金股投资标的，认为其有望获得显著的绝对收益。同时，报告也提醒了投资者注意相关风险因素，如美国经济超预期、美联储政策变化、石油价格波动及汇率风险。