中国飞机租赁（1848.HK）2020全年业绩点评总结
核心内容
中国飞机租赁（1848.HK）于2020年发布全年业绩报告，显示出疫情对公司盈利能力产生了显著负面影响。公司全年实现营业收入34.9亿港元，同比下降1.1%；归母净利润为3.34亿港元，同比下降62.7%。尽管如此，公司依然保持较高的现金分红率，全年实际现金分红率约为85.35%。
主要观点
疫情影响机队扩张
- 疫情导致全球航空需求下降，从而减少了飞机引进需求。
- 公司2020年末自有机队规模为103架，较2019年末减少8架，其中融资租赁合约飞机减少4架，经营租赁合约飞机减少4架。
- 公司在2020年交付飞机10架，续约2架，出售18架（其中6架转为委托管理）。
- 预计在航空需求尚未完全恢复的情况下，公司将采取保守策略，放缓机队扩张速度。
租赁收入微幅上涨
- 公司2020年平均租赁收益率为11.65%，较上年提高0.6个百分点。
- 融资租赁平均收益率为11.8%，同比下降0.8个百分点；经营租赁平均收益率为10.2%，同比上升0.9个百分点。
- 尽管机队规模缩减，但由于部分飞机出售，公司2020年租赁收入约24.9亿港元，同比增长1.1%。
疫情对飞机资产价格的负面影响
- 公司2020年共出售18架飞机，比2019年同期增加3架，但飞机交易/贸易净收入为5.14亿港元，同比下降13.5%。
- 主要原因是2019年出售了一架高价值宽体机，而2020年飞机残值下降及承租人信用恶化导致售价降低。
税前利润大幅下降
- 公司2020年税前利润为433百万港元，同比下降58.4%。
- 主要原因包括：1）AviationSynergy投资亏损及拨备约2.05亿港元；2）人民币负债汇兑损失约3.06亿港元。
- 剔除上述因素后，公司税前利润约为9.44亿港元，同比下降9.28%。
税收制度差异影响税率
- 公司2020年实际所得税率提升至38%，主要由于在中国出售了17架飞机，而中国所得税率较高。
- 部分税收支出未来可能有条件返还。
关键信息
投资建议
- 公司生产经营受到疫情冲击，但随着全球疫苗接种推进，盈利有望逐步恢复。
- 不考虑以股代息，下调2021-2022年EPS为1.18、1.25港元，新增2023年净利润预测为9.83亿港元，对应EPS为1.37港元。
- 目标价下调至7.31港元，对应1.2倍2021E扣除永久资本证券后的PB，维持“增持”评级。
风险提示
- 经济下行风险
- 疫情持续时间超预期导致航空需求下降
- 新飞机、二手飞机价格下跌
- 融资成本上升
- 法律与会计政策变动导致税率上升
盈利预测与估值简表
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万港元) |
3,523.20 |
3,485.78 |
3,513.61 |
3,647.82 |
3,948.02 |
| 营业收入增长率 |
5.4% |
-1.1% |
0.8% |
3.8% |
8.2% |
| 净利润(百万港元) |
896.01 |
334.14 |
850.31 |
901.15 |
983.16 |
| 净利润增长率 |
10.8% |
-62.7% |
154.5% |
6.0% |
9.1% |
| EPS(港元) |
1.32 |
0.48 |
1.18 |
1.25 |
1.37 |
| ROE(归属母公司)(摊薄) |
22.6% |
6.2% |
14.6% |
14.4% |
14.5% |
| P/E |
5.1 |
14.0 |
5.7 |
5.4 |
4.9 |
| P/B |
1.15 |
0.90 |
0.83 |
0.78 |
0.72 |
| 分红率 |
53.7% |
85.4% |
50.0% |
50.0% |
50.0% |
主要财务指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| EBITDA率 |
89.3% |
90.0% |
90.1% |
90.1% |
90.4% |
| EBIT率 |
67.8% |
65.3% |
64.9% |
64.7% |
64.9% |
| 税前利润率 |
29.5% |
12.4% |
29.5% |
30.7% |
31.2% |
| 归母净利润率 |
25.4% |
9.6% |
24.2% |
24.7% |
24.9% |
| ROA |
2.1% |
0.7% |
1.8% |
1.8% |
1.9% |
| ROE |
22.6% |
6.2% |
14.6% |
14.4% |
14.5% |
| 资产负债率 |
90.9% |
88.3% |
87.8% |
87.4% |
87.3% |
| 所得税率 |
13.9% |
38.1% |
20.0% |
20.0% |
20.0% |
股价表现
| 指标 |
1M |
3M |
1Y |
| 相对表现 |
5.76% |
-8.81% |
-24.42% |
| 绝对表现 |
1.96% |
0.90% |
1.44% |
公司评级体系
| 评级 |
说明 |
| 买入 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 |
| 增持 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15% |
| 中性 |
未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5% |
| 减持 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15% |
| 卖出 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上 |
| 无评级 |
因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级 |
分析与估值方法说明
- 本报告基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。
- 采用的估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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