20161227-浙商证券-春秋航空-601021.SH-深度报告_春华秋实_梦想起航_22页_1mb

春秋航空深度报告总结

核心内容

春秋航空是中国首批民营航空公司之一，专注于低成本经营模式。公司成立于2004年，2015年在上交所上市，截至2016年上半年，机队规模达60架，在飞航线共122条，包括国内航线66条，国际航线50条，港澳台地区航线6条。公司以线上直销和线下分销相结合的方式拓展航线网络，具备较强的市场竞争力。

主要观点

1. 行业成长红利：中国低成本航空市场占有率仅为9.4%，远低于全球平均水平27%。预计到2030年，国内低成本航空市占率将提升至30%，公司市场份额预计达到20%，未来15年旅客运输量年复合增速有望达14.4%。

2. 成本控制优势：公司通过“两单”（单一机型、单一舱位）和“两高”（高客座率、高飞机利用率）有效降低单位成本，相比三大航，单位营业成本低32%-37%，票价低35%-44%。这种成本控制能力是公司的重要竞争壁垒。

3. 国际线增长潜力：国际线客运收入年复合增速达151%，远高于国内线5%。2016年上半年，国际线占航空客运收入的40%，客公里收益为0.37元，高于国内线的0.29元。公司重点发展泰国航线，预计假期出行将带动客座率和客公里收益提升。

4. 辅助收入增长：公司辅助收入占营业收入比重从2015年的7.9%提升至2018年的预计7.6%，年复合增速达30.3%。辅助收入毛利率高，是公司收入和利润增长的重要来源。

5. 盈利预测与估值：预计2016-2018年公司归属母公司净利润分别为13.74亿元、16.57亿元和19.83亿元，同比增速分别为3.46%、20.61%和19.69%。EPS分别为1.72元、2.07元和2.48元，对应PE分别为21.31倍、17.67倍和14.76倍，给予“买入”评级。

关键信息

成本控制策略

• 单一机型：使用A320机型，节省单位租赁折旧费用41.6%。
• 单一舱位：增加可用座位数，节省单位燃油成本27.3%。
• 高客座率：90%以上，节省单位起降费用11.6%。
• 高飞机利用率：11小时以上，节省单位固定成本43.0%。

市场拓展

• 国际航线：公司国际航线占比不断提升，2016年上半年达40%。重点发展泰国航线，可用座公里同比增长64.6%，客座率达92.7%。
• 辅助收入：包括保险佣金、快速登机服务、地面客运等，2015年辅助收入6.42亿元，占营收比重7.9%，线上辅助收入占比达49.8%。

股权结构与激励

• 非公开发行：计划募资40亿元用于购置10架A320飞机和1台飞行模拟机，增发后春秋国旅持股比例降至56.53%，但仍为控股股东。
• 股权激励：2016年启动第一期限制性股权激励计划，授予58万股，占总股本0.0725%，分四期解锁，考核目标为单机利润算术平均不少于2000万元。

盈利预测

• 航空客运收入：预计2016-2018年分别为82.5亿元、102.0亿元和122.9亿元，同比增速分别为8.9%、23.6%和20.5%。
• 其他业务收入：预计2016-2018年分别为5.1亿元、7.0亿元和9.4亿元，年复合增速达30.3%。
• 净利润：预计2016-2018年分别为13.74亿元、16.57亿元和19.83亿元，同比增速分别为3.46%、20.61%和19.69%。

估值与评级

• PE：2016年12月26日收盘价对应的PE分别为22.03倍、21.31倍、17.67倍和14.76倍。
• 评级：首次覆盖给予“买入”评级，预计公司未来3年将实现稳定增长。

风险提示

1. 航空安全风险
2. 补贴收入风险
3. 经济周期风险
4. 汇率波动和政策变化风险

图表与数据支持

• 图表目录：包括公司股权结构、营业收入增长、国际线占比提升、客公里收益比较、单位成本比较等。
• 财务摘要：显示2015-2018年财务预测，包括主营收入、净利润、每股收益和PE等关键指标。
• 主要财务比率：涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力及估值比率等。

结论

春秋航空凭借其独特的低成本经营模式和持续的成本控制能力，已在市场中占据领先地位。随着国内航空管制逐步放松和居民消费能力提升，公司有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。国际线特别是泰国航线的复苏以及辅助收入的增长，将为公司带来新的增长点。整体来看，公司具备良好的发展前景，给予“买入”评级。