20230324-招银国际-Reorganizing_to_capture_LT_opportunities_5页_850kb

报告摘要

Baozun (BZUN US) 详细总结

核心内容

Baozun (BZUN US) 在2022年第四季度（4Q22）业绩表现混合，受到电子产品消费疲软及Foxconn问题影响。公司进行了业务重组，划分为三大业务线：核心电商平台（BEC）、品牌管理（BBM）和国际业务（BZI），以更好地抓住电商复苏及长尾（LT）机会。尽管4Q22营收同比下滑19.5%，低于市场预期，但公司仍看好其在2023年的增长潜力，尤其是体育和奢侈品品类。

主要观点

业务重组：公司重组为三大业务线，旨在增强其在电商复苏和国际市场的竞争力。
业绩表现：4Q22营收同比下滑19.5%，低于预期；非分销GMV保持稳定，但分销GMV大幅下降37.2%。
营收构成：电子产品表现疲软，拖累整体营收增长；而FMCG和奢侈品则表现强劲，分别增长30%和27%。
GAP整合：自2023年2月1日起，GAP上海被纳入Baozun，预计FY23E营收贡献约15亿元人民币，但运营利润率为负，预计对整体非GAAP运营利润产生正面影响。
财务预测：公司预计FY23E总收入将增长24.7%，非GAAP运营利润为11亿元人民币，调整后净利润为82亿元人民币。公司上调了FY23-34E的营收预测，但降低了非GAAP运营利润率。
估值与评级：维持“BUY”评级，目标价为8.4美元，对应FY23E的EV/EBIT倍数为11倍，FY24E的P/E倍数为13倍。

关键信息

财务表现

指标	FY21A	FY22A	FY23E	FY24E	FY25E
营收（亿元人民币）	9,396	8,401	10,472	11,483	12,351
营收同比增长率	6.2%	-11%	24.7%	9.7%	7.6%
调整后净利润（亿元人民币）	200	132	-82	276	617
调整后每股收益（RMB）	2.7	2.1	-1.3	4.3	9.5
调整后每股收益同比增长率	-68%	-22%	NA	NA	121.9%
P/E	13.7	17.4	NA	8.7	3.9
P/S	0.9	0.8	0.7	0.6	0.6
ROE	3.3%	2.4%	-1.5%	4.8%	9.3%

业务线表现

业务线	FY23E	FY24E	FY25E
核心电商（BEC）	10,472	11,483	12,351
品牌管理（BBM）	-	-	-
国际业务（BZI）	-	-	-

4Q22财务数据

指标	金额（亿元人民币）	同比增长	季度环比增长
营收	2,553	-19.5%	+46.6%
调整后净利润	138	-25.1%	-
非GAAP运营利润	11	-96.7%	-
毛利率	73.0%	-	-
运营利润率	0.1%	-	-
调整后净利率	5.4%	-	-

估值对比

公司	估值指标	FY23E	FY24E	FY25E
Baozun	目标价	8.4	8.4	8.4
Lily & Beauty	P/E	29.3	20.2	16.2
Ruoyuchen	P/E	68.0	43.0	28.5
Onechance	P/E	30.8	24.1	22.2
Transcosmos	P/E	9.6	10.1	10.1
平均	P/E	23.2	18.2	17.3
平均	P/S	2.7	1.9	1.7

总结

Baozun 通过业务重组优化结构，聚焦核心电商、品牌管理和国际业务，以应对市场变化并抓住复苏及海外机会。尽管4Q22业绩略低于预期，但公司对2023年的增长持乐观态度，尤其在体育和奢侈品领域。GAP的整合为公司带来新的收入来源，但也对运营利润率带来一定压力。整体来看，公司财务表现有所改善，估值合理，维持“BUY”评级。

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