20130624-中泰证券-光明乳业-600597.SH-从聚焦新鲜到突破常温_20页_873kb

光明乳业深度报告总结

核心内容

光明乳业（600597.SH）作为中国乳制品行业的重要企业，正在经历从“聚焦新鲜”向“突破常温”的战略转型。公司传统优势集中在新鲜巴氏奶和酸奶，但受限于冷链与奶源的地域性，难以在全国范围内形成优势。为此，光明通过莫斯利安这一常温酸奶产品实现突破，逐步拓展全国市场，提升品牌定位。

主要观点

• 产品结构升级是趋势：随着消费者收入增加和对食品安全的关注，乳制品行业正从低价竞争向高端产品发展转变，光明通过莫斯利安等高端产品提升盈利水平。
• 莫斯利安是关键产品：莫斯利安自推出以来，实现快速成长，2012年销售额约15亿元，预计未来将助力光明实现全国化布局。
• 区域市场表现差异显著：华东和华中地区是光明的核心盈利区域，上海作为其根据地，市场占有率高；华北地区则因竞争激烈，仍处于亏损状态。
• 盈利预测乐观：预计2013-2015年，公司销售收入将分别达到164.5亿、195.2亿、234.1亿元，净利润分别为4.83亿、6.63亿、8.82亿，同比增长55%、37%、33%。
• 估值分析：基于相对估值和DCF模型，公司合理估值区间为16.20-18.90元，首次给予“增持”评级。

关键信息

产品结构

• 传统优势：巴氏奶和酸奶占据公司产品结构的大部分，2012年占比分别为27%和33%。
• 莫斯利安：作为常温酸奶的差异化产品，实现快速增长，2012年销售额约15亿，预计未来将带动常温产品占比提升至46%。
• 五朵金花：莫斯利安、优倍、优+、畅游、健能等高端产品，预计复合增速超过50%，毛利率均高于45%。

市场布局

• 华东地区：光明在液态奶和酸奶市场占有率均高，CR3超过80%，是其盈利基石。
• 华中地区：酸奶市场占有率高，莫斯利安表现尤为突出，公司计划在武汉投资建立规模化养殖场，为新鲜奶拓展提供支持。
• 华北地区：市场竞争激烈，光明市占率低，计划3年内实现盈亏平衡。

业绩预测

• 2013-2015年：销售收入分别为164.5亿、195.2亿、234.1亿元，净利润分别为4.83亿、6.63亿、8.82亿元。
• EPS：预计分别为0.39元、0.54元、0.72元。
• 市盈率：预计2013年为37.74倍，2015年降至20.66倍。
• 估值区间：16.20-18.90元，基于PE和DCF模型。

风险提示

• 食品安全风险：由于光明产品集中于新鲜乳制品，存在食品安全隐患。
• 竞争加剧：蒙牛、伊利等竞争对手将推出常温酸奶产品，可能对莫斯利安构成威胁。

结构清晰总结

产品结构与战略转型

• 光明乳业以“聚焦新鲜”为战略，但受限于冷链与奶源，难以实现全国化。
• 莫斯利安作为常温酸奶的差异化产品，成为突破关键，带动公司产品结构升级。

区域市场分析

• 华东地区：公司核心市场，液态奶和酸奶市占率高，盈利性好。
• 华中地区：酸奶市场优势明显，莫斯利安表现突出，计划加强奶源布局。
• 华北地区：市场竞争激烈，光明市占率低，计划3年内实现盈亏平衡。

盈利预测

• 公司预计未来三年收入和净利润将稳步增长，EPS逐步提升，盈利水平显著改善。

估值分析

• 基于PE和DCF模型，给予16.20-18.90元的目标价，首次“增持”评级。

风险提示

• 食品安全问题可能影响公司声誉。
• 竞争对手的常温酸奶产品可能对莫斯利安形成压力。

投资建议

• 光明乳业正处于战略转型关键期，常温产品的拓展将推动其成为全国乳制品龙头企业，建议增持。