20170106-华创证券-2017年华创债券信用债策略报告_利差先上后下_投资先苦后甜_37页_2mb

2017年华创债券信用债策略报告总结

核心内容概述

本报告由华创证券固定收益分析师李俊江于2017年1月发布，重点分析了2016年信用债市场表现、2017年信用利差走势、理财监管对信用债的影响以及信用基本面变化，并提出了相应的投资策略。

主要观点

1. 2016年市场回顾：信用利差波动与流动性冲击

• 信用利差波动显著：2016年信用债收益率波动加大，信用债与利率债的调整压力相互传导。
• 流动性问题突出：4月风险事件引发信用风险担忧，年底因资金面紧张、理财纳入MPA考核等多重利空导致信用利差迅速走扩。
• 行业分化加剧：去产能背景下，钢铁、煤炭等强周期行业信用利差收窄，但整体信用基本面仍处于阶段性底部。

2. 2017年信用利差将走扩

• 信用周期划分：信用周期分为被动信用收缩、主动信用膨胀、被动信用膨胀、主动信用收缩四种类型，2017年可能处于主动信用膨胀阶段，信用利差将上行。
• 资金面变化：央行主动投放基础货币，货币创造乘数提高，但理财监管趋严将抑制资金供给增长。
• 收益率调整空间：当前信用债收益率仍有50-100bp的调整空间，预计全年利差将先上后下，中枢上行。

3. 理财监管趋严是信用债最大不确定性

• 理财是信用债主要持有者：2016年底银行理财存量达26.28万亿元，其中28.96%配置信用债，同业理财占比提升至15%。
• 监管政策影响：2016年监管层出台多项政策，限制资管产品杠杆，推动理财纳入MPA考核，导致理财增速放缓。
• 理财收益率变化：理财供给增速放缓，股市表现及债市调整可能分流理财需求，未来理财收益率可能维持低位。

4. 信用基本面无大恙，但面临时点性困难

• 信用基本面改善：16年企业盈利、现金流改善，库存处于低位，企业去杠杆持续推进。
• 局部风险突出：地方政府隐性债务增长较快，但整体信用风险可控。老城投债面临偿还压力，可能对新城投债产生传导效应。
• 周期行业去产能：去产能进程加快，预计2017年供给仍降，但需求不会大幅下滑，价格高位震荡。

关键信息

市场回顾

• 2016年信用债市场波动明显，信用利差在4月和年底出现两次波澜。
• 信用利差在年底迅速走扩，部分行业如钢铁、煤炭因去产能而信用利差收窄。

投资策略

• 利差先上后下：预计2017年信用利差将先上后下，中枢上行50-100bp。
• 投资先苦后甜：建议一季度关注低杠杆、短久期、中低评级品种；二季度可适度配置业绩改善明确的产能过剩行业中等偏上企业短期品种；下半年择优配置中长久期、高评级品种。
• 价值洼地挖掘：企业ABS、信用利差扩大品种值得关注。

对冲策略

• 慎用国债期货对冲：信用债大幅调整时，使用国债期货对冲可能带来双重亏损风险。
• 对冲时机选择：应在利率债调整时即开始对冲，而非信用债调整时才进行，避免因信用债滞后调整而造成亏损。
• 注意期限匹配：信用债期限较短，需关注与期货合约的期限匹配问题。

结论

2017年信用债市场将面临资金供给趋紧、监管趋严及流动性冲击等多重挑战，信用利差有望走扩。投资者需关注行业分化、信用风险变化及政策影响，把握好投资节奏与品种选择，以应对市场波动，实现收益最大化。