20140819-申万宏源-国防军工_国防军队改革深度研究报告之二-定价采购体系改革引爆利润弹性_20页_685kb

军工行业定价采购体系改革分析总结

核心内容概述

本文围绕我国国防军工行业定价采购体系的改革，分析其对军工企业利润和市值的影响，并提出对相关上市公司的投资建议。改革的核心在于从单一的5%成本加成模式转向多样化激励定价模式，同时推进竞争性采购机制，以提升军工企业的盈利能力与市场竞争力。

主要观点

• 定价模式改革：我国现行的5%成本加成模式导致军工企业缺乏利润激励，制约了其发展。未来将转向多样化激励定价模式，参考美国经验，构建更合理的定价体系。
• 采购模式改革：竞争性采购机制将逐步完善，推动军工行业市场化进程，提高效率和透明度。
• 改革对总装类企业的影响：总装类军工上市公司将直接受益于定价采购体系改革，预计净利率将从当前的2.75%左右提升至8%~10%。
• 利润分布不合理：目前我国总装类企业净利率远低于零部件企业，改革将改善这一局面，使利润分布更趋合理。
• 国外经验借鉴：美国采用多样化分级定价模式和竞争性采购机制，有效提升了军工企业的盈利能力与市场效率。
• 上市公司推荐：中航飞机、航空动力、哈飞股份、成飞集成、中国卫星作为总装类军工企业，是本次改革的主要受益者，具有较大的利润提升空间。

关键信息

当前定价与采购模式

• 定价模式：我国自1995年起实行5%成本加成模式，限制了利润激励，导致成本控制难以有效执行。
• 采购模式：自2005年起实行竞争性采购模式，具有制度性优势，但因配套政策不完善，实施难度较大。

改革方向

• 多样化激励定价模式：构建完整的武器装备价格体制，完善由单一化转向多样化定价模式，加强对定价体系的控制和管理，实行全寿命周期管理。
• 竞争性采购系统：鼓励分等级竞争，提升军工企业的市场活力与竞争力。

改革影响

• 利润提升：预计总装类军工上市公司净利率将提升至8%~10%，其中中航飞机、哈飞股份、航空动力、成飞集成提升空间较大。
• 市值增长：军工公司市值将向国外大型军工集团靠拢，提升空间显著。
• 行业前景：随着改革推进，军工行业将实现更高的市场效率与盈利能力，长期发展更有保障。

上市公司分析

中航飞机

• 现状：军用民用飞机业务平台，净利率为2.12%。
• 改革影响：净利率有望提升至4倍以上，运-20市场空间巨大，预计利润超200亿元。
• 推荐理由：作为国内首家重组上市的飞机业务板块，受益于改革政策，发展前景广阔。

哈飞股份

• 现状：直升机板块唯一上市公司，净利率为2.28%。
• 改革影响：净利率有望提升至4倍，直升机市场空间巨大。
• 推荐理由：具有直升机板块垄断地位，改革将带来显著业绩提升。

航空动力

• 现状：航空发动机唯一整机制造企业，净利率为3.18%。
• 改革影响：净利率有望翻倍，未来20年国产发动机市场空间超2000亿美元。
• 推荐理由：作为航空发动机资产整合平台，受益于改革带来的市场机会。

成飞集成

• 现状：防务飞机总装平台，净利率为3.42%。
• 改革影响：净利率有望突破平均水平，四代机市场规模可达近万亿元。
• 推荐理由：资产注入后成为唯一四代机制造商，未来市场空间广阔。

中国卫星

• 现状：国内卫星制造龙头企业，净利率为6.37%。
• 改革影响：净利率略有提升，北斗导航市场空间达500亿元。
• 推荐理由：在卫星制造和北斗导航领域占据重要地位，改革将推动其进一步发展。

投资建议

• 重点推荐：中航飞机、航空动力。
• 建议关注：哈飞股份、成飞集成、中国卫星。

股价表现催化剂

• 2005年改革的竞争性采购机制持续推进。
• 2014年定价采购体系改革正式启动。

关键假设

• 定价采购体系改革如期进行。

有别于大众的认识

• 军工股长期以来因业绩不佳难以获得市场认可，但定价采购体系改革将显著提升其盈利能力。
• 5%成本加成模式是制约我国总装类军工企业利润提升的重要原因，改革将释放其巨大潜力。

图表目录（摘要）

• 图1：武器装备研制合同价格构成
• 图2：武器装备生产合同价格构成
• 图3：我国军工企业招标流程
• 图4：美国武器装备分级状况划分
• 图5：美国国防部武器装备合同定价模式
• 图6：美国军品市场结构示意图
• 图7：我国多样化定价模式改革方向
• 图8：2008年美国新版防务采办全寿命周期管理系统
• 图9：我国“十五”期间军品外购占比示意图
• 图10：我国军工公司与同类国外军工公司可比军品市值差异
• 图11：国内总装类和分系统类军工上市公司净利率对比
• 图12：国外军工公司净利率对比

投资评级说明

• 买入：相对强于市场表现20%以上
• 增持：相对强于市场表现5%~20%
• 中性：相对市场表现在-5%~+5%之间波动
• 减持：相对弱于市场表现5%以下

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