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金龙鱼（300999.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容概览

金龙鱼是深耕粮油行业30年的国内龙头，依托强大的品牌影响力、渠道布局和规模优势，在激烈的竞争中保持领先地位。公司2020年11月在A股创业板上市，当前股价53.90元，总市值2922.24亿元，流通市值192.28亿元。预计2020-2022年公司归母净利分别为72.18亿、76.82亿、90.52亿，EPS分别为1.33、1.42、1.67元，对应PE分别为38、36、31倍，首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

• 行业趋势：中国粮油行业市场规模庞大，但增速放缓，消费升级推动中小包装油发展。
• 竞争格局：行业集中度较高，CR3、CR5、CR10分别达到61.5%、67.4%和75.8%，金龙鱼在包装食用油市场市占率高达40%，在包装大米市场市占率17%，领先行业。
• 竞争优势：
  • 品牌力：金龙鱼、胡姬花、欧丽薇兰等品牌均为全国知名，品牌影响力强。
  • 渠道掌控：公司拥有全国领先的经销商和终端网络，覆盖广，密度高。
  • 规模优势：公司拥有全国领先的产能和原料布局，实现效率最大化和成本降低。

关键信息

业务布局

• 公司主营厨房食品、饲料原料及油脂科技产品，其中厨房食品占比63.9%，饲料原料及油脂科技占比35.8%。
• 厨房食品包括食用油、大米、面粉、调味品、挂面等，公司拥有多个品牌，覆盖高端、中端、大众市场。

财务表现

• 2016-2019年营业收入复合增长8.5%，归母净利润复合增长119.5%。
• 2019年营收1707.43亿元，归母净利润54.08亿元。
• 2016-2019年综合毛利率从11.1%提升至11.4%，净利率从3.1%提升至3.8%，ROE从8.1%提升至10.3%。

股东背景

• 公司实际控制人是丰益国际，是全球领先的跨国粮油企业，2019年营收达426.4亿美元，位列世界500强第285位。
• 丰益国际与ADM是公司前五大供应商，提供主要原料如棕榈油、大豆等。

管理团队

• 管理团队经验丰富，薪酬激励充分，助力公司长期发展。

风险提示

• 原料价格波动风险
• 食品安全风险
• 品类扩张不及预期风险
• 政策变动风险

投资建议

公司依托品牌、渠道和规模优势，在粮油行业中占据领先地位。随着消费升级和行业集中度提升，公司有望进一步扩大市场份额。预计2020-2022年公司盈利持续增长，给予“增持”投资评级。

产业链与规模拓展

公司不断拓展产品品类，发展饲料原料及油脂科技深加工，构建循环经济产业链，提高产品附加值。上市后进一步扩大产能规模，提升市场竞争力。

图表目录

• 图1：公司2016-2019年营收复合增长8.5%
• 图2：2016-2019年归母净利润复合增长119.5%
• 图3：金龙鱼深耕30年，引领中国食用油消费革命
• 图4：公司主营厨房食品、饲料原料及油脂科技
• 图5：2019年厨房食品占比63.9%，饲料原料及油脂科技占比35.8%
• 图6：厨房食品收入稳健增长
• 图7：2016-2019年厨房食品毛利率先降后升
• 图8：厨房食品零售渠道毛利率较高
• 图9：厨房食品各渠道单价及单位成本变动情况
• 图10：2019年饲料原料及油脂科技收入有所下降
• 图11：饲料原料在饲料原料及油脂科技收入占比超过70%
• 图12：2016-2019年饲料原料毛利率先降后升
• 图13：2016-2019年油脂科技毛利率先降后升
• 图14：2017-2019年ROE和净利率较为平稳
• 图15：公司期间费用率相比同行较低
• 图16：公司2017-2019年平均净利率3.4%，位列第三
• 图17：公司2017-2019年平均ROE9.3%，位列第二
• 图18：公司股权结构集中
• 图19：丰益国际2019年营收426.4亿美元，位列世界500强第285位
• 图20：丰益国际2019年净利润12.93亿美元，仅次于ADM
• 图21：丰益国际粮油业务分布世界各地，全球领先
• 图22：公司贡献了丰益国际超50%的净资产和净利润
• 图23：丰益国际和ADM是公司的前五大供应商
• 图24：食用油市场规模庞大，2019年为1031亿元
• 图25：2019年食用油产量2640万吨，同比降8%
• 图26：大豆油、调和油、菜籽油销量占比较高
• 图27：花生油、调和油、菜籽油销售额占比较高
• 图28：2019年大米产量14700万吨，同比降0.7%
• 图29：2018年面粉产量8875万吨，同比降35.7%
• 图30：人均谷物消费量不断下降，而肉类、奶类、瓜果类人均消费持续上升
• 图31：70%的消费者倾向于购买中小包装粮油
• 图32：品牌成为消费者购买粮油产品的第一考虑因素
• 图33：食用油、大米行业相比其他子行业毛利率较低
• 图34：大豆压榨利润较低且波动剧烈
• 图35：粮油产品价格基本稳定，上涨幅度小
• 图36：公司厨房食品原材料成本占比超过88%
• 图37：大豆价格波动较大，小麦、稻谷价格相对平稳
• 图38：我国大豆消费基本来自进口
• 图39：我国棕榈油消费大多数依赖进口
• 图40：我国大豆压榨产能不断增加出现产能过剩
• 图41：我国人均谷物和食用油消费量下滑
• 图42：食用油行业集中度较高
• 图43：2019年公司包装食用油市场份额达40%
• 图44：2014-2019年包装米行业集中度不断提高
• 图45：2019年益海嘉里包装大米市场份额17%
• 图46：2014-2019年益海嘉里市占率逐渐赶超中粮
• 图47：2019年金龙鱼包装大米市场份额17%
• 图48：益海嘉里包装面粉现代渠道销量份额第一
• 图49：金龙鱼挂面2019年12月超市综合权数市占率9%
• 图50：金龙鱼连续十年位居食用油品牌排行榜榜首
• 图51：金龙鱼位居2020年C-BPI面粉品牌排行榜第一
• 图52：公司持续开展品牌营销活动
• 图53：公司研发支出不断上升
• 图54：公司厨房食品零售和餐饮渠道收入占比较大
• 图55：公司厨房食品零售渠道毛利率相对较高
• 图56：公司直销模式收入占比高于经销模式
• 图57：2019年公司不同渠道经销和直销模式毛利率
• 图58：公司客户类型众多，许多为国际知名企业集团
• 图59：公司经销商数量增长较快
• 图60：公司营销网络覆盖面广，密度大
• 图61：2019年公司压榨产能达2255万吨
• 图62：2018年公司大豆压榨规模全国占比最高
• 图63：公司生产基地临近原料产地、港口和终端市场
• 图64：公司通过大型综合企业群实现生产效率最大化
• 图65：公司管理费用率与同行相比较低

表格目录

• 表1：公司多品牌、全品类布局
• 表2：公司品牌矩阵多层次分布
• 表3：公司多个品牌知名度及美誉度高
• 表4：丰益国际业务广泛、规模庞大
• 表5：公司核心管理团队经验丰富、薪酬激励高
• 表6：橄榄油和葵花籽油销售增速较快
• 表7：2019年金龙鱼包装食用油市场份额最高，达33.7%

总结

金龙鱼凭借品牌、渠道和规模优势，在粮油行业中占据领先地位，预计未来三年盈利能力持续提升，市场空间广阔。公司拥有强大的股东背景和优秀的管理团队，具备长期发展潜力。