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安井食品研究报告总结

核心内容概述

安井食品（603345.SH）是一家速冻食品行业的龙头企业，专注于速冻火锅料制品、速冻面米制品及速冻菜肴的生产与销售。公司以“餐饮流通为主、商超电商为辅”的渠道策略为核心，通过“销地产”模式降低冷链运输成本，提升市场竞争力。同时，公司实施“大单品”战略，强化产品力与渠道管理，形成稳定的盈利模式和持续的业绩增长。在行业集中度提升、成本上升周期中，安井有望凭借其规模优势和成本控制能力提升市占率。

主要观点

• 行业增长前景：2019-2023年餐饮渠道速冻食品行业预计保持15%的复合增速，其中速冻火锅料制品和预制菜肴增速更快，行业集中度仍有较大提升空间。
• 公司竞争优势：安井具备渠道壁垒、产品力、产能扩张和机制架构四大核心竞争力，其中“销地产”模式有效降低成本，提升利润空间。
• 业绩增长潜力：公司2019~2021年EPS预计分别为1.46元、1.84元和2.56元，目标价75.44~77.28元，维持“买入”评级。
• 提价策略与弹性：面对原材料成本上升，公司启动后周期提价策略，通过直接提价和减少促销来实现价格调整，具备较强的顺价能力。

关键信息

行业背景

• 2018年速冻食品行业规模达到千亿，预计2019-2023年餐饮渠道将保持15%的复合增速。
• 速冻火锅料制品市场规模为460亿元，13-18年复合增速为12%；速冻面米行业已进入成熟阶段，但餐饮渠道仍具增长潜力。
• 行业集中度较低，安井有望在成本上升周期中提升市占率。

公司核心竞争力

渠道优势

• 以经销商为主，2018年经销商数量达662家，渠道占比达86%。
• 实施“贴身服务+精细化管理”，经销商数量下降但单个经销商体量显著提升。
• 采用“销地产”策略，减少运输成本，提高市场响应速度。

产品力

• 实施“大单品”战略，已有多个亿级单品，如撒尿牛丸、霞迷饺等。
• 拥有300多个产品品类，满足多样化需求，产品性价比高。
• 每年推出3-5款新品，新品对收入增长贡献显著。

产能扩张

• 截至2018年，公司拥有7大生产基地和9个工厂，产能复合增速有望达21%（2019-2021）。
• 产能从沿海向内陆扩张，增强市场覆盖能力。

机制架构

• 实施职业经理人制度，核心管理层持股，提高管理效率和公司凝聚力。
• 2019年11月完成上市后首次股权激励，提升高管和骨干积极性。

盈利预测与估值

• 收入预测：2019-2021年收入分别为50.1亿元、60.5亿元、71.2亿元，同比增长17.6%、20.7%、17.7%。
• 净利润预测：2019-2021年净利润分别为3.35亿元、4.23亿元、5.89亿元，复合增速为30%。
• 估值：给予2020年41-42倍PE目标价，合理价格区间为75.44~77.28元，维持“买入”评级。

风险提示

• 上游原材料价格大幅波动但终端价格无法顺利传导。
• 市场竞争加剧，影响市场份额。
• 食品安全问题可能对公司品牌造成负面影响。

图表目录

• 图表1: 安井2014-2018年营收CAGR远高于同业
• 图表2: 安井2014-2018年营收CAGR远高于同业
• 图表3: 安井主营产品结构概览
• 图表4: 2018年安井新品与战略大单品
• 图表5: 安井产品高质中高价策略
• 图表6: 安井每年推出新品
• 图表7: 2013-2015年火锅料新品销售收入及贡献
• 图表8: 2013-2015年霞迷饺销售收入及贡献
• 图表9: 安井内部研发中心体系
• 图表10: 安井产能利用情况
• 图表11: 安井产销量情况
• 图表12: 安井产能及预计投放情况
• 图表13: 安井分地区营业收入占比
• 图表14: 安井分地区毛利率情况
• 图表15: 不同地区的市场及消费者形态
• 图表16: 安井食品股本结构图
• 图表17: 2018年高管持股及薪酬情况
• 图表18: 2019年股权激励计划
• 图表19: 安井与可比公司销售费用率对比
• 图表20: 安井与可比公司销售净利率对比
• 图表21: 安井食品销售模式与渠道
• 图表22: 安井分渠道销售收入占比
• 图表23: 安井经销商数量变化
• 图表24: 安井经销商数量下降
• 图表25: 单个经销商体量上升
• 图表26: 安井经销商模式
• 图表27: 不同省市市场属性及渠道特点
• 图表28: 合作4年以上经销商数量
• 图表29: 2018年各地区经销商收入占比
• 图表30: 安井吨收入
• 图表31: 安井毛利率
• 图表32: 安井鱼糜采购价与湖北鲢鱼价格对比
• 图表33: 安井猪肉采购价与市场价格对比
• 图表34: 安井吨销售费用
• 图表35: 安井吨收入-成本-销售费用
• 图表36: 应收账款及票据占营收比
• 图表37: 预收账款占应收比
• 图表38: 安井净利率
• 图表39: 安井ROE
• 图表40: 原材料成本占比
• 图表41: 安井与海欣吨原材料成本
• 图表42: 2015-2018年成本结构
• 图表43: 安井主要原材料采购结构
• 图表44: 2019年原材料结构敏感性分析
• 图表45: 2020年原材料结构敏感性分析
• 图表46: 2019年肉制品涨价幅度敏感性分析
• 图表47: 2020年肉制品涨价幅度敏感性分析

结论

安井食品凭借其在渠道、产品、产能和管理方面的优势，有望在速冻食品行业高增长中持续领先。公司具备较强的议价能力、成本控制能力和市场拓展能力，未来盈利增长可期，建议投资者关注其“买入”评级。