核心内容
欧派家居在2021年半年度实现了显著的收入和利润增长，主要得益于配套品和整装业务的带动，以及有效的成本控制措施。公司整体表现强劲，维持“买入”投资评级。
主要观点
- 收入与利润增长显著：2021H1公司收入达82.0亿元，同比增长65.1%；归母净利润10.1亿元，同比增长107.0%；扣非后归母净利润9.5亿元，同比增长113.6%。
- 分品类表现：橱柜、衣柜、卫浴、木门及其他业务均实现快速增长，其中配套品增速尤为亮眼。
- 分渠道表现：经销渠道收入增长超预期，净增145家门店至7257家；工程渠道稳健增长，但受原材料涨价影响毛利率有所下滑。
- 盈利能力提升：公司通过有效控费，期间费用率下降4.28个百分点，带动净利率提升2.49个百分点至12.3%。
- 现金流改善明显：2021H1经营性现金流净流入18.92亿元，同比增长235.44%。
- 整装业务快速拓展：截至2021H1末，公司开设整装大家居门店651家，相较2020H1末增加317家。
关键信息
收入与利润数据
| 指标 |
2021H1 |
2021Q2 |
同比增长率 |
| 收入（亿元） |
82.0 |
49.0 |
65.1% |
| 归母净利润（亿元） |
10.1 |
7.7 |
107.0% |
| 扣非后归母净利润（亿元） |
9.5 |
7.4 |
113.6% |
分品类收入增长
- 橱柜：2021H1收入32.1亿元（+46.5%），2021Q2收入19.5亿元（+25.9%）。
- 衣柜：2021H1收入31.1亿元（+66.2%），2021Q2收入17.5亿元（+27.6%）。
- 卫浴：2021H1收入4.1亿元（+62.1%），2021Q2收入2.5亿元（+45.3%）。
- 木门：2021H1收入4.6亿元（+94.7%），2021Q2收入2.9亿元（+71.7%）。
- 其他：2021H1收入9.4亿元（+158.2%），2021Q2收入6.2亿元（+152.0%）。
分渠道表现
- 经销渠道：2021H1收入62.3亿元（+72.0%），毛利率31.9%（-0.07pct）；2021Q2收入38.2亿元（+39.3%），毛利率33.9%（-2.6pct）。
- 工程渠道：2021H1收入15.8亿元（+52.1%），毛利率30.3%（-5.1pct）；2021Q2收入8.6亿元（+30.3%），毛利率30.4%（-8.9pct）。
盈利能力
- 整体毛利率：2021H1为32.3%（-1.13pct），2021Q2为33.7%（-3.6pct）。
- 净利率：2021H1为12.3%（+2.49pct）。
- 期间费用率：同比下降4.28pct。
现金流改善
- 经营性现金流净流入：18.92亿元，同比增长235.44%。
- 销售商品、提供劳务收到的现金：97.89亿元，同比增长76.32%。
开店情况
- 经销门店总数：7257家，净增145家。
- 独立衣柜店：净增167家。
- 整装大家居门店：651家，净增317家。
- 整装品牌：推出“StarHomes星之家”，与整装大家居形成双翼驱动。
盈利预测与投资建议
- 2021-2023年归母净利润预测：26.76/33.52/40.53亿元。
- 对应EPS：4.39/5.50/6.65元。
- 当前PE：32.6/26.0/21.5倍。
- 投资评级：维持“买入”评级。
风险提示
- 竣工数据和终端需求回暖不及预期。
- 整装拓展速度放缓。
- 行业价格战加剧，可能影响公司盈利能力。
估值与财务指标
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（亿元） |
135.33 |
147.40 |
191.32 |
235.33 |
282.63 |
| 归母净利润（亿元） |
18.39 |
20.63 |
26.76 |
33.52 |
40.53 |
| 毛利率（%） |
35.8 |
35.0 |
34.5 |
34.8 |
34.9 |
| 净利率（%） |
13.6 |
14.0 |
14.0 |
14.2 |
14.3 |
| P/E（倍） |
47.4 |
42.3 |
32.6 |
26.0 |
21.5 |
| P/B（倍） |
9.4 |
7.4 |
6.3 |
5.3 |
4.4 |
财务摘要
资产负债表（单位：亿元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产 |
64.52 |
82.50 |
95.09 |
107.96 |
149.56 |
| 非流动资产 |
83.62 |
105.93 |
119.45 |
132.31 |
144.92 |
| 资产总计 |
148.14 |
188.44 |
214.54 |
240.26 |
294.48 |
利润表（单位：亿元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
13.533 |
14.740 |
19.132 |
23.533 |
28.263 |
| 归母净利润 |
1.839 |
2.063 |
2.676 |
3.352 |
4.053 |
现金流量表（单位：亿元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金流 |
21.56 |
38.89 |
41.17 |
30.95 |
57.36 |
| 投资活动现金流 |
-46.54 |
-23.37 |
-19.06 |
-19.55 |
-20.83 |
| 筹资活动现金流 |
14.41 |
5.85 |
-16.63 |
-3.97 |
-3.48 |
总结
欧派家居在2021年半年度表现出强劲的业绩增长，得益于配套品和整装业务的推动，以及有效的成本控制。公司盈利能力显著提升，经营性现金流改善明显，渠道扩张迅速，尤其是独立衣柜和整装大家居门店的增长超出预期。公司维持“买入”投资评级，但需关注竣工数据和终端需求不及预期、整装拓展速度放缓及行业价格战等潜在风险。
