联邦制药（3933 HK）总结
核心内容
联邦制药（3933 HK）在2022年表现出强劲的财务增长，其收入与股东净利润均大幅超越市场预期。公司主要依靠原料药及制剂业务推动增长，尤其是胰岛素业务在集采影响下仍展现出良好的市场接受度，销量显著提升。同时，原料药市场因疫情及甲流等因素价格高企，带动收入增长。
主要观点
- 2022年业绩亮眼：联邦制药全年收入同比增长16.8%至113.3亿元，股东净利润增长59.9%至15.8亿元。
- 业务板块表现：原料药及制剂业务收入分别增长30.4%和13.0%，而中间体业务收入略有下降。
- 胰岛素业务表现：尽管受集采影响收入同比下降18%，但甘精胰岛素销量大增，收入仍超越预期，且门冬胰岛素销售亦略超预期。
- 成本与费用控制：销售管理费用率同比下降，提升净利润表现。
- 未来增长预测：上调原料药业务收入预测，预计2022-25E年CAGR为6.8%；胰岛素业务收入预测上调，预计2022-25E年CAGR为13.8%。
- 评级与目标价：维持“买入”评级，目标价上调至6.65港元，对应23.0%上涨空间。
关键信息
财务表现（2022年）
- 总收入：113.3亿元，同比增长16.8%
- 毛利：49.7亿元，同比增长18.0%
- 股东净利润：15.8亿元，同比增长59.9%
- 每股盈利：0.87元
- 市盈率：5.5
- 每股股息：0.20元
- 股息率：4.2%
财务预测（2023-2025E）
| 年度 |
收入（亿元） |
股东净利润（亿元） |
增长率（%） |
| 2023E |
12.593 |
1.515 |
11.1 |
| 2024E |
13.124 |
1.566 |
4.2 |
| 2025E |
13.660 |
1.578 |
4.1 |
业务板块预测（2022-2025E）
| 业务板块 |
收入（亿元） |
CAGR（%） |
| 原料药业务 |
51.8 |
6.8 |
| 制剂业务 |
45.6 |
13.8 |
风险提示
- 原料药价格波动可能导致销售不达预期；
- 胰岛素产品市场竞争可能加剧；
- 新上市的门冬胰岛素推广效果可能不达预期。
股票数据（更新至2023年3月27日）
- 现价：5.41港元
- 总市值：9,993.65亿港元
- 流通股比例：49.65%
- 已发行总股本：1,817.03百万
- 52周价格区间：3.17-5.5港元
- 3个月日均成交额：18.75百万港元
- 主要股东：Helen Far East（占49.44%）
评级与目标价
- 评级：买入
- 目标价：6.65港元
- 潜在上涨空间：23.0%
财务摘要（年结：12月31日）
| 指标 |
2021 |
2022 |
2023E |
2024E |
2025E |
| 总资产 |
16,331 |
18,980 |
20,081 |
21,933 |
23,108 |
| 股东权益 |
9,340 |
10,609 |
11,778 |
13,013 |
14,248 |
| 净现金 |
1,500 |
2,288 |
2,783 |
4,678 |
5,180 |
盈利能力指标（%）
| 指标 |
2021 |
2022 |
2023E |
2024E |
2025E |
| 毛利率 |
43.4 |
43.8 |
41.2 |
41.6 |
39.7 |
| 净利润率 |
10.2 |
13.9 |
12.0 |
11.9 |
11.6 |
| EBIT利润率 |
13.0 |
18.4 |
16.1 |
15.9 |
15.4 |
| EBITDA利润率 |
20.0 |
25.4 |
23.1 |
23.4 |
23.5 |
历史建议和目标价
| 序号 |
日期 |
前收市价（港元） |
评级 |
目标价（港元） |
| 1 |
2021年11月30日 |
4.66 |
买入 |
6.83 |
| 2 |
2022年3月29日 |
4.10 |
买入 |
7.10 |
| 3 |
2022年7月25日 |
4.59 |
买入 |
6.40 |
| 4 |
2022年8月26日 |
3.71 |
买入 |
5.15 |
| 5 |
2023年3月28日 |
5.41 |
买入 |
6.65 |
行业投资评级定义
- 推荐：行业基本面向好
- 中性：行业基本面稳定
- 谨慎：行业基本面向淡
权益披露
- 中泰国际与联邦制药在过去12个月内无企业融资业务关系；
- 分析师及其联系人士未担任联邦制药的高级职员，亦无财务权益或股份；
- 中泰国际证券或其集团公司可能持有联邦制药普通股证券1%或以上的财务权益。
版权声明
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