20210423-开源证券-东鹏控股-003012.SZ-公司首次覆盖报告_深耕C端+小B市场_多元化渠道发力_28页_2mb

东鹏控股（003012.SZ）总结

核心内容

东鹏控股是国内瓷砖行业龙头企业，自1972年创立以来，逐步发展为集瓷砖、洁具、木地板、涂料、硅藻泥、集成墙板等产品于一体的综合型建材企业。公司于2020年在深交所上市，主营业务以瓷砖为主，同时拓展卫浴、辅材等产品线，致力于成为整体家居解决方案提供商。

主要观点

• 行业地位：公司是瓷砖行业的重要参与者，2015-2020年营业收入年复合增长率达11.9%，归母净利润年复合增长率达4.1%，业绩持续稳定增长。
• 战略调整：公司从2018年起进行经营战略调整，强化零售端和工程端，推动业绩反转，2020年实现收入和净利润的稳定增长。
• 行业趋势：瓷砖行业进入成熟期，市场规模增速放缓，但行业集中度提升空间较大，龙头公司凭借规模优势、产品力和品牌力进一步扩大市场份额。
• 核心竞争力：公司具备产品高端化、渠道多元化和产能全国化布局三大优势，推动其在C端和B端市场中占据主导地位。
• 盈利预测：公司2021-2023年归母净利润预测分别为11.17亿元、14.19亿元、17.60亿元，对应EPS分别为0.95元、1.21元、1.50元，当前PE为23.3倍、18.3倍、14.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

行业概况

• 2019年我国规模以上建筑陶瓷企业销售额达3878亿元，行业进入成熟期。
• 行业呈现“大行业小企业”的特征，中小企业加速退出，龙头公司市占率有望提升。
• 精装修市场发展迅速，2015-2019年精装房开盘套数年复合增长率达131.71%，瓷砖精装房配置率超过99%，工程渠道释放红利。

产品优势

• 公司产品定位中高端，持续更新迭代，产品线丰富，包括有釉砖、无釉砖、瓷片、抛光砖等。
• 2020年有釉砖收入占比达67.4%，是公司主力产品，与市场需求增长趋势一致。
• 研发投入高，2019-2020年研发投入超过1亿元，研发团队专业高效，专利数量行业领先。

渠道布局

• 公司以经销为主，2020H1经销渠道收入占比达58.15%，经销商数量达2079家，门店数量达6724家，渠道优势明显。
• 推行“1+N”模式，通过瓷砖门店展示卫浴、辅材等产品，提升单店产出。
• 实施共享仓模式，赋能中小经销商，降低物流成本，提高交付效率。
• 工程渠道发展迅速，2020H1工程业务收入占比达33%，收入增长显著。

产能布局

• 公司在全国多个地区设有生产基地，包括广东、江西、湖南、重庆、山东，已投产、在建及拟建瓷砖产能合计达22085万平，洁具产能达1615万件。
• 新增卫生洁具产能有望缓解产能压力，提升产品结构和市场竞争力。
• 全国化布局降低运输成本，提升运营效率。

盈利预测与估值

• 2021-2023年归母净利润预测分别为11.17亿元、14.19亿元、17.60亿元，EPS分别为0.95元、1.21元、1.50元。
• 当前PE分别为23.3倍、18.3倍、14.8倍，公司估值高于行业平均水平，作为行业龙头，盈利能力优秀，有望享受估值溢价。

风险提示

• 原材料价格波动风险
• 市场竞争加剧风险
• 公司产能不及预期风险

附：财务预测摘要

图表目录

• 图1：东鹏控股深耕瓷砖洁具行业数十载，跃居行业龙头
• 图2：公司股权架构稳定
• 图3：有釉砖收入占比不断提升
• 图4：有釉砖保持优势
• 图5：公司大宗业务占比稳步提升
• 图6：经销增速放缓，大宗快速放量
• 图7：2020年公司收入恢复正增长
• 图8：2020年公司归母净利润恢复正增长
• 图9：公司销售净利率趋缓，毛利率稳定
• 图10：公司净利率处于行业可比公司前列
• 图11：公司期间费用率上行
• 图12：2019年规模以上建筑卫生陶瓷企业销售额接近4000亿元
• 图13：3家龙头公司市占率合计提升较快
• 图14：规模以上建筑卫生陶瓷企业数量逐渐减少
• 图15：环保政策升级，瓷砖行业进行去产能
• 图16：东鹏控股经销商数量高于行业内其他公司
• 图17：2020H1东鹏控股经销门店数量领先于竞争对手
• 图18：东鹏控股、欧神诺、蒙娜丽莎入选陶瓷网十大品牌
• 图19：3家上市瓷砖公司2019年研发投入已超1亿元
• 图20：3家上市公司2019、2020年投入大量研发人员
• 图21：2015-2019精装房开盘套数CAGR达到131.71%
• 图22：我国精装修商品住宅渗透率提升快速提升
• 图23：瓷砖精装房配置率超过99%
• 图24：公司产品更新迭代较快
• 图25：公司主要产品毛利率维持稳定
• 图26：东鹏控股专利数量行业领先
• 图27：公司以经销为主，经销收入占比在60%左右
• 图28：公司经销占比高于竞争对手
• 图29：公司经销商门店数量CAGR达到2.24%
• 图30：公司经销商数量保持稳定增长
• 图31：公司二级经销商扩张迅速
• 图32：2017-2020H1公司二级经销商收入呈上升趋势
• 图33：公司单店收入有所下滑
• 图34：东鹏控股收现比高于可比公司
• 图35：工程业务收入增长迅速
• 图36：直销业务中工程业务占比提升
• 图37：前五大客户占比低于蒙娜丽莎
• 图38：资产负债率低于行业平均水平
• 图39：经营现金流高于同行业公司
• 图40：2020H1瓷砖和洁具单位运输成本有所下降