全球货币政策的比较研究：希望我们不一样-20201216-东吴证券-40页_1mb

全球货币政策的比较研究总结

核心内容概述

本文对中、美、日、欧四国货币政策进行了系统比较分析，重点探讨了各国在“放水”特征、资产负债表变化、政策性利率调整及利差变化等方面的表现。通过分析不同阶段的政策工具和操作方式，揭示了各国在应对经济周期、金融市场波动和外部冲击时的策略差异。

主要观点

美联储“放水”特征

• 美联储在2008年金融危机后实施大规模量化宽松（QE），资产负债表显著扩张。
• 疫情期间进一步扩表，通过购买中长期资产和定向融资计划释放流动性。
• 政策性利率仍为正值，存在加息周期和“周期中再调整”。
• 利率市场化持续推进，通过“利率走廊”机制和LPR改革实现政策目标。

日本央行“放水”特征

• 日本央行在“安倍经济学”期间通过长期宽松政策，资产负债表持续扩张。
• 疫情期间也扩大资产负债表，但以非定向“放水”为主，后期转向定向操作。
• 政策性利率长期处于负区间，无明显加息周期。
• 资产负债表分项贡献率在不同阶段有所变化，显示政策工具的灵活运用。

欧洲央行“放水”特征

• 欧央行在欧债危机后进入“流动性陷阱”，资产负债表规模显著扩大。
• 疫情期间采取定向融资和贷款计划，以支持经济复苏。
• 政策性利率同样处于负区间，无明显加息周期。
• 资产负债表分项变动显示其在不同经济环境下调整流动性投放方式。

中国货币政策特征

• 中国货币政策自1996年利率市场化启动后逐步转向“主动调控”。
• 2002-2015年受外汇占款影响，央行资产负债表被动扩张。
• 2016年后，外汇占款趋于稳定，货币政策工具更加多元化，包括MLF、PSL、MPA等。
• 2020年疫情后，央行实施灵活适度的货币政策，推出普惠小微企业贷款延期支持工具和信用贷款支持计划，以支持实体经济发展。

关键信息对比

资产负债表规模

• 美、日、欧在流动性陷阱和疫情期间均显著扩表，而中国自2016年后资产负债表趋于稳定。
• 中国央行扩表主要由对其他存款性公司债权贡献，而非外汇占款。

资产端操作

• 美、欧以购买中长期资产为主，日本则涉及短、中、长期资产。
• 疫情期间，日、欧转向定向“放水”，美国则没有明显的规律性操作。

政策性利率

• 美联储政策性利率仍为正值，存在加息周期。
• 日、欧政策性利率长期处于负区间，无明显加息周期。
• 中国利率调控仍有操作空间，利率市场化持续推进。

利差分析

• 中美利差自次贷危机后维持高位震荡，近期频创历史新高。
• 中德利差走扩幅度大于中美，中日利差则呈现单边扩大趋势。
• 次贷危机前后，中X利差结构发生变化：次贷危机前中日>中美>中德，近期中德>中日>中美。
• 中德、中美利差近期达到历史高位，中日利差也接近阶段性高位。

风险提示

• 疫情影响超预期。
• 全球经济环境不确定性超预期。
• 民粹反弹超预期。

结构对比

总结

本文通过对比中、美、日、欧四国货币政策，揭示了各国在应对经济波动和金融市场变化时的不同策略。美国和欧洲在流动性陷阱和疫情期间均采取了大规模“放水”措施，而日本则在长期宽松政策基础上进行调整。中国货币政策则经历了从被动到主动的转变，逐步构建以利率市场化和结构性工具为主的调控体系，以支持实体经济和实现高质量发展。利差分析表明，中国与主要经济体之间的利差趋势性扩大，反映了货币政策差异和外部经济环境的影响。