消费新趋势主题投资策略报告系列（一）：正本清源，电子烟静待政策规范-20191106-山西证券-36页_2mb

电子烟行业投资策略报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于电子烟行业的投资策略，分析了雾化型与加热不燃烧型电子烟的市场表现、技术差异、政策风险以及未来发展趋势。报告指出，加热不燃烧型电子烟具有更强的替代效果与减害优势，而雾化型电子烟则面临政策风险与产品质量问题。

主要观点

加热不燃烧电子烟优势明显

• 替代效果强：加热不燃烧电子烟对传统香烟的替代性高，其使用体验与真烟更为接近。
• 减害显著：多项研究表明，加热不燃烧电子烟可减少 90%-95% 的有害成分，相比雾化型电子烟更为安全。
• 政策支持：多个国家已对加热不燃烧电子烟进行背书，其发展路径更清晰，风险较低。

雾化型电子烟面临挑战

• 产品质量不稳定：普遍存在漏油、口感差等问题，且烟油成分不透明，存在健康风险。
• 政策风险高：近期多国加强对雾化型电子烟的监管，尤其是针对青少年吸烟的控制，我国亦有禁止线上销售的政策。
• 市场渗透率低：目前我国电子烟整体市场渗透率不足 1%，未来发展空间巨大。

关键信息

市场规模与增长潜力

• 全球电子烟使用人数从 2011 年的 700 万人上升至 2018 年的 4000 万人。
• 中国烟草行业规模庞大，2018 年销售额约 1.45 万亿元人民币，占全球 44%。
• 中国电子烟市场规模预计未来可达 3000 亿元人民币，当前仅为 90 亿元，增长空间巨大。

技术对比

政策与监管动态

• 禁售政策：2019 年 11 月 1 日，我国禁止线上销售电子烟，主要针对雾化型产品，加热不燃烧型仍未被纳入监管。
• 国际趋势：美国、日本、英国等国家已对加热不燃烧电子烟持开放态度，而对雾化型电子烟的监管日益收紧。
• 监管趋势：我国正逐步建立电子烟的监管体系与标准，预计未来将出台强制性标准，进一步规范市场。

A 股相关标的梳理

加热不燃烧电子烟相关企业

• 盈趣科技：IQOS 的二级供应商，提供精密塑胶件与充电盒外壳，电子烟业务占营收 50%-60%。
• 劲嘉股份：与中烟合作生产加热不燃烧烟具，亦涉足雾化电子烟领域，拥有多个品牌。
• 集友股份：专注加热不燃烧产品，与多家中烟公司合作研发，具备技术优势。
• 东风股份：烟标印刷龙头，已布局电子烟业务，拥有多个自有品牌。

雾化型电子烟相关企业

• RELX 悦刻：国内电子烟品牌，主打可拆卸式与一次性烟弹，具备较高的市场占有率。
• 魔笛：提供可拆卸式与一次性烟弹，部分产品存在漏油问题。
• 小野：主打一次性烟弹，产品质量较优。
• 福禄：国内知名品牌，烟弹质量与售后服务较好。

投资策略

• 关注加热不燃烧电子烟：技术成熟、政策支持、减害效果明确，是未来发展的主流方向。
• 估值合理，盈利能力强：多数 A 股电子烟企业估值在 12-22 倍之间，ROE 约 20%，PB 合理。
• 布局时机：当前政策尚未完全落地，但已开始规范，建议提前布局，等待政策突破。

风险提示

1. 政策推进不达预期：电子烟标准监管迟迟无法落地。
2. 减害功效被证伪：加热不燃烧型电子烟的减害效果可能被质疑。
3. 政策转向禁售电子烟：未来可能全面禁止电子烟销售。