20221225-光大证券-光大宏观周报_为什么是服务型结构性通胀__18页_1mb

总量研究：服务型结构性通胀分析

核心内容

本文探讨了2023年中国通胀形势，指出随着防疫政策优化，消费需求释放将引发结构性通胀，尤其在服务领域表现突出。预计2023年CPI同比中枢将上行至2.2%，整体通胀读数温和，但服务类价格涨幅较大，形成服务型结构性通胀。

主要观点

需求侧

• 疫后消费复苏方向明确，但恢复高度仍存不确定性。
• 服务消费（如餐饮、住宿、娱乐）和住房消费修复空间较大，恢复弹性最强。
• 亚洲国家居民储蓄率回落偏慢，高于疫情前水平，与收入结构性分化有关。
• 中低收入群体消费恢复较慢，需财政政策配合以提振消费意愿。

供给侧

• 服务供给不足是前期市场主体收缩后的滞后性调整，而非劳动力短缺。
• 食品和能源供给冲击有望减弱，将部分对冲通胀上行压力。
• 2023年服务类价格涨幅预计为5%，对应CPI中枢上行0.48个百分点。
• 服务供给恢复时间较长，对供给侧冲击较大，需政策支持。

关键信息

海外经验

• 疫情管控放松后，各国普遍经历通胀加速，尤其是接触性服务业价格涨幅明显。
• 日韩等国劳动参与率恢复较快，而欧美国家恢复较慢，部分归因于疫情后遗症和劳动力市场结构变化。
• 欧美经济动能走弱，俄乌冲突影响收敛，有利于缓解输入性通胀压力。

国内情况

• 上游：原油价格环比下跌，铜价环比上涨，库存同比上升。
• 中游：螺纹钢价格环比上涨，库存同比下降；水泥价格指数环比下跌。
• 下游：商品房成交面积跌幅缩窄，猪价、菜价、水果价格趋势分化；乘用车销量同比转负。
• 流动性：货币市场利率下行，债券市场利率走势分化。

海外政策

• 欧盟批准对德国490亿欧元经济支持计划，用于缓解能源成本上升。
• 俄方称乌方“和平方案”未考虑现实情况，强调特别军事行动目标优先。

国内政策

• 习近平同德国总统通话，强调中德关系发展与乌克兰危机的和平解决。
• 证监会推动房地产行业重组并购，满足合理融资需求，支持刚性和改善性住房需求。
• 国务院常务会议部署稳经济措施，加强保供稳价，推动经济巩固回稳。

下周财经日历

• 12月27日（周二）：9:30 中国规模以上工业企业利润同比
• 12月28日（周三）：8:50 日本央行12月货币政策会议摘要
• 12月31日（周六）：9:30 中国官方制造业PMI

风险提示

• 海外能源危机持续发酵
• 国内经济恢复力度不及预期

图表摘要

• 图1：2022年以来海外通胀加速上行，国内通胀仍温和
• 图2：预计2023年CPI同比中枢为2.2%
• 图3：日本、新加坡、中国香港居民储蓄率高于疫情前
• 图4：欧美国家居民储蓄率较早回落至疫情前水平
• 图5：国内居民收入差距明显走阔
• 图6：日本中低收入群体消费倾向恢复较慢
• 图7：国内娱乐等服务类支出距离趋势值仍有较大差距
• 图8：社零结构中，餐饮、住房、纺服消费表现疲弱
• 图9：英美、中国香港和澳门劳动参与率低于疫情前
• 图10：韩国、日本、中国台湾劳动参与率恢复至疫情前
• 图11：国内餐饮门店数量明显回落
• 图12：国内酒店业规模持续回落
• 图13：海外接触性服务业价格涨幅较大
• 图14：2021年全国居民消费支出构成
• 图15：国内输入性通胀压力缓和
• 图16：原油市场从供不应求转向供需相对平衡
• 图17：生猪供给将在明年3月开始回补
• 图18：猪价上涨对通胀影响可控
• 图19：美国10年期国债实际利率上行
• 图20：各国国债收益率同步上行
• 图21：美国10y-2y国债收益率利差上行
• 图22：美国投资级企业债利差小幅上行
• 图23：欧洲股市上涨，亚洲股市普跌
• 图24：大宗商品价格涨跌分化
• 图25：原油价格环比下跌
• 图26：铜价环比上涨，库存同比上升
• 图27：螺纹钢价格环比上涨，库存同比下降
• 图28：水泥价格指数环比下跌
• 图29：商品房成交面积跌幅缩窄
• 图30：土地成交面积同比减少
• 图31：猪价、菜价、水果价格趋势分化
• 图32：乘用车日均零售销量同比转负
• 图33：货币市场利率下行
• 图34：债券市场利率走势分化

表格摘要

• 表1：近期货币政策执行报告、中央经济工作会议关于通胀的表述
• 表2：美欧央行官员表态
• 表3：下周全球经济数据热点

作者信息

• 分析师：高瑞东（执业证书编号：S0930520120002）
• 分析师：刘星辰（执业证书编号：S0930522030001）

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