20150913-光大证券-固定收益周报_利率策略_经济企稳未现_宽松仍将延续_14页_2mb

利率策略总结：经济企稳未现，宽松仍将延续

核心内容

• CPI与PPI数据：2015年8月CPI同比上涨2.0%，环比上涨0.5%，创年内新高；PPI同比下降5.9%，环比下降0.8%，创2009年10月以来新低。
• 信贷数据：8月社会融资规模增加1.08万亿元，人民币贷款增加8096亿元，同比多增490亿元；M2同比增长13.3%，财政政策推动其维持稳定增长。
• 资金面情况：央行通过逆回购投放流动性，但受人民币贬值预期和三季末时点效应影响，流动性压力仍存。
• 市场回顾：一级市场利率债发行规模上升，二级市场收益率曲线小幅下行，期限利差和税收利差呈现分化趋势。
• 投资策略：经济尚未企稳，货币政策仍以宽松为主，债券市场仍有下行空间，利率债投资仍具吸引力。

主要观点

• CPI上涨原因：主要由猪肉、蛋类和鲜菜价格推动，供给端不足是主因。尽管猪肉价格涨幅可能放缓，但四季度需求扩大可能继续推高CPI。
• PPI下跌原因：受国内产业结构调整缓慢和需求不足影响，叠加大宗商品价格下跌，PPI持续低迷。
• 信贷增长：房地产销售回暖带动居民贷款增长，但企业贷款结构恶化，票据融资占比高，显示实体经济低迷。
• M2增长：财政政策推动M2维持13.3%的增速，但企业存款减少，显示实体经济资金需求不足。
• 流动性压力：降准效应消退，外汇占款下降，三季末时点效应增加流动性压力，央行可能继续通过公开市场操作投放资金。
• 利率债市场：一级市场发行规模上升，二级市场收益率曲线小幅下行，反映市场对债券的需求增加，流动性改善。
• 投资建议：经济企稳未现，宽松政策仍将持续，债券市场整体利好，利率仍有下行空间，建议关注利率债投资机会。

关键信息

CPI数据

• 8月CPI同比上涨2.0%，环比上涨0.5%，创年内新高。
• 食品类价格上涨是CPI上升的主要原因，其中蛋价上涨10.2%，鲜菜上涨6.8%，猪肉上涨7.7%。
• 猪肉价格涨幅未来可能减缓，但四季度季节性需求扩大可能继续推动CPI上涨。

PPI数据

• 8月PPI同比下降5.9%，环比下降0.8%，跌幅扩大。
• 大宗商品价格下跌是PPI下降的主要原因，石油和天然气开采业、有色金属矿采选业等环比分别下降5.7%、2.5%等。
• 国内产业结构调整缓慢和需求不足是PPI持续低迷的主要原因。

信贷数据

• 8月人民币贷款增加8096亿元，同比多增490亿元。
• 居民贷款增加3530亿元，其中中长期贷款增长显著，反映房地产销售回暖。
• 企业贷款中票据融资占主导，显示实体经济低迷，银行息贷情绪严重。

货币政策与流动性

• 央行通过逆回购净投放800亿元，维持市场流动性稳定。
• 降准效应消退，外汇占款下降，三季末时点效应加大流动性压力。
• 央行可能继续使用PSL、MLF等工具保持流动性充裕。

利率债市场

• 一级市场发行规模上升，国债和政策性金融债发行规模扩大。
• 二级市场收益率曲线小幅下行，国债和金融债收益率均有所上行。
• 期限利差和税收利差分化，10-1年利差上行，5-1年利差上行，7-1年利差下行。

投资策略

• 经济企稳未现，宽松政策仍将延续，债券市场整体利好。
• 利率仍有下行空间，建议关注利率债投资机会，特别是中长期品种。
• 市场风险偏好降低，债券市场具备配置价值。

分析师信息

• 张旭：光大证券固定收益团队，8年固定收益投资与研究经验。
• 赵璐媛：浙江大学经济学硕士，专注于利率基本面和利率债领域。

风险提示

• 本报告分析基于假设，不同假设可能导致分析结果差异。
• 估值方法及模型存在局限性，不保证证券在该价格交易。
• 投资决策需谨慎，建议咨询专业人士。

附录：相关数据与图表

• 图1：CPI变化情况
• 图2：PPI变化情况
• 图3：食品价格上涨主要原因
• 图4：社会融资规模
• 图5：SHIBOR利率变化
• 图6：银行理财产品预期收益率变化
• 图7：宝宝类产品七日年化收益率变化
• 图8：票据直贴利率变化
• 图9：温州民间借贷利率变化
• 图10：国债到期收益率周变化
• 图11：政策性金融债到期收益率周变化
• 图12：期限利差周变化
• 图13：税收利差周变化
• 图14：10-1年国债期限利差估值状况
• 图15：5年金融债税收利差估值状况
• 图16：利率债及税收利差的估值水平

数据来源

• 国家统计局
• 中国人民银行
• WIND数据库

联系方式

• 分析师：张旭（S0980510120037）、赵璐媛（S0160112070001）
• 联系人：王海波、于瑶
• 光大证券研究所：上海市新闻路1508号静安国际广场3楼