20191130-光大证券-物业服务行业2020年投资策略：三大维度12量化指标，光大物业选股框架模型_32页_1mb

光大证券股份有限公司物业服务行业2020年投资策略总结

核心观点

• 行业趋势：物业服务业在政策推动下快速发展，市场化导向增强，服务性消费特别是家庭服务支出增速显著。
• 规模增长：行业规模增长确定性强，随着住宅竣工复苏及收并购整合，合约面积向在管面积转化加速。
• 利润支撑：人工成本增速放缓，物业费市场化定价提升，增值服务逐步成熟，为行业利润提供支撑。
• 投资建议：推荐碧桂园服务、雅生活服务、永升生活服务、新城悦服务、绿城服务等企业。
• 风险提示：需关注人工成本、增值服务拓展、关联方依赖及外包风险。

行业背景

政策推动

• 市场化导向：2014年放开物业费政府定价，2016年取消物业管理师注册资格，2017-2018年取消物业服务企业资质管理，推动行业市场化竞争。
• 资质取消：降低行业准入门槛，促进有效竞争，加速无效产能出清。

需求增长

• 服务性消费崛起：2018年全国人均服务性消费8781元，同比+12.5%，占消费支出比例提升至44.2%。
• 家庭服务支出：同比增长32.1%，医疗服务支出增长20.5%，显示需求端持续扩张。

供给侧进化与四大边际趋势

1. 运营平台化：基础服务外包率稳步提升，体现行业向平台化发展。
2. 运行科技化：百强企业智能化投入增加，提升运营效率。
3. 管理全业态化：物业管理覆盖多种业态，收费水平与收缴率差异明显。
4. 份额集中化：市场集中度较低，收并购整合空间广阔。

投资框架：三大维度12项量化指标

资源禀赋

• 地域规模分类：分为全国型、半全国型、区域型。
• 税收优势：部分企业享有特殊税率政策，如高新技术企业、小微企业减税等，提升盈利能力。

基本面

• 基础服务：包干制下毛利率反映企业运营能力，平台化趋势下应付与应收差值可提升企业价值。
• 增值服务：引入ARPU概念，衡量业主增值服务的盈利能力，APP用户量增长是关键指标。

成长性

• 合约面积覆盖度：反映未来增长潜力，合约面积对在管面积的覆盖度越高，增长空间越大。
• 并购潜力：在手现金充沛且第三方面积占比低的企业具备更强的并购能力。

投资建议

• 推荐逻辑：
  • 碧桂园服务：新盘占比突出，毛利率高。
  • 雅生活服务：大盘优势显著，业主增值服务表现亮眼。
  • 新城悦服务：合约覆盖度高，具备较强扩张潜力。
  • 永升生活服务：综合能力均衡，成长性稳定。
  • 绿城服务：在增值服务领域具有领先优势。

风险提示

1. 人工成本风险：人工成本占营业成本比例高，若最低工资上涨过快，将挤压行业利润。
2. 增值服务拓展风险：当前增值服务仍依赖开发商业务，尚未形成成熟商业模式。
3. 关联方依赖风险：部分企业在管面积主要来自关联方开发商，若其业务受阻，将影响物管企业。
4. 外包风险：外包成本逐年上升，若外包质量控制不力，将对盈利造成影响。

行业数据亮点

• 上市进程：2014-2017年上市5家，2018-2019年上市15家，行业热度持续上升。
• 市值增长：2018年初至2019年11月底，物业板块市值增长478%，从324亿元增至1875亿元。
• 行业增速：2015-2018年，19家物管企业营收平均增速35%，归母净利润平均增速57%。
• 估值水平：主流公司PE（TTM）在30-50倍之间，显示高估值与高增速并存。

估值与盈利分析

• 成本端：人工成本增速趋缓，部分城市物业费提标，提升收入端。
• 增值服务：ARPU值提升，APP下载量增速显著，反映用户增长和平台运营能力。
• 利润模型：通过优化管理、提升效率，行业利润空间逐步释放。

结论

光大证券认为，物业服务行业在政策推动和需求增长的双重驱动下，具备明确的规模增长和利润支撑。通过三大维度（资源禀赋、基本面、成长性）的12项量化指标，可有效评估企业价值和投资潜力。推荐关注具备较强市场竞争力和增长空间的企业。同时，需警惕人工成本、增值服务拓展、关联方依赖及外包等潜在风险。