20210531-上海证券-2021年债券中期策略报告_未完待续_19页_1mb

上海证券2021年债券中期策略报告总结

核心内容概述

本报告分析了2021年第二季度中国宏观经济、货币形势及债市表现，并对下半年的债券市场走势提出了投资策略建议。报告指出，在经济复苏与通胀高企的背景下，债市仍出现了反弹行情，关键驱动因素是资金成本的下降，而非基本面的改善。央行通过中性操作和稳定的预期管理，引导市场利率围绕政策利率平稳运行，推动利率下行。

主要观点

• 债市反弹的关键因素：资金成本下降是推动利率下行的主要原因，而非基本面的改善。
• 央行操作与市场预期：央行在降准、降息缺席后，通过公开市场操作（如逆回购和MLF）维持中性投放，稳定市场预期。
• 经济复苏态势：经济仍处于活跃阶段，但高点已过，后续衰减效应或将显现。
• 通胀趋势：PPI上涨是当前通胀的主要表现，但CPI走势平稳，预计PPI将逐步回落，通胀拐点将至。
• 货币政策基调：央行仍以“稳”为主，流动性保持合理充裕，政策利率调整可能性不大，但市场利率偏低仍为利率下行提供空间。
• 债市展望：下半年债市环境或更加友好，但供给冲击和PPI短时高位可能增加下行曲折性。

关键信息

一、经济与货币形势回顾

1. 宏观经济：维持活跃运行

   • 外贸进出口保持强劲增长，出口同比22.2%，进口同比32.2%。
   • 工业增加值同比增长9.8%，两年平均增长约6.8%。
   • 固定资产投资同比增长19.9%，其中基建投资和房地产投资增长较快，制造业投资仍待恢复。
   • 消费复苏偏慢，4月社会消费品零售总额同比增长17.7%，两年平均增速为4.3%。

2. 货币形势：稳定预期下货币偏松

   • 央行通过中性操作维持流动性合理充裕，强调政策利率与市场利率的运行，而非操作数量。
   • 跨年后央行操作缩量，引发市场对政策收紧的预期，但随后通过沟通稳定预期，市场逐步转向宽松预期。
   • 资金成本回落，带动利率下行，10年期国债收益率跌破3.1%，创本轮行情新低。

二、债市表现回顾

1. 利率债

   • 一级市场：国债发行规模保持均衡，地方债发行将提速，全年预计发行约7万亿。
   • 二级市场：债市走势一波三折，反弹行情再现，收益率下行，市场预期逐步一致。

2. 信用债

   • 信用债发行恢复，但净融资仍不及预期，5月因“补年报”效应出现负净融资。
   • 信用利差压缩，中高等级与低等级信用债利差均有所回落，市场情绪趋于平稳。
   • 信用违约呈现“散点式”特征，反映经济结构变化与企业经营分化。

三、投资策略

1. 经济增长：活跃局面或衰减

   • 经济仍处于疫情后反弹阶段，但后续衰减效应将显现。
   • 房地产投资保持韧性，制造业投资恢复缓慢，受制于疫情冲击和上游价格上涨。
   • 消费复苏仍偏弱，但政策支持下有望平稳回升。

2. 物价：通胀拐点将至

   • 当前通胀主要表现为PPI上涨，CPI走势平稳。
   • PPI上涨源于供给冲击与货币充裕，但随着供给冲击消退和需求收缩，PPI将逐步回落。
   • 猪肉价格进入下行周期，CPI关键影响因素趋于稳定。

3. 货币政策：稳字当头

   • 央行强调“稳”字当头，保持政策连续性与稳定性。
   • 货币政策工具以结构性调控为主，支持实体经济和薄弱环节，推动融资成本下降。
   • 货币宽松环境有望延续，但政策转向风险仍需警惕。

4. 投资策略：未完待续

   • 债市下半年环境或更友好，但下行过程可能受供给冲击与PPI高位影响而曲折。
   • 十年期国债收益率预测区间为2.8%-3.3%，十年期国开收益率预测区间为3.2%-3.6%。
   • 债市走势与DR007走势吻合，利差仍处历史高位，但市场利率偏低仍为利率下行提供空间。

结论

综上，2021年第二季度，债市在央行中性操作和市场预期管理下，走出一波三折的反弹行情。经济虽仍活跃，但增速将逐步放缓；通胀以PPI为主，拐点或将到来。央行货币政策将继续以“稳”为主，保持流动性合理充裕，推动利率下行。下半年债市环境有望进一步改善，但需警惕供给冲击和PPI高位带来的不确定性。投资者应关注市场利率与政策利率的联动，合理配置资产，把握结构性货币政策带来的投资机会。