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固定收益专题报告：2019年城投债评级调整分析

核心内容概述

本报告分析了2019年1月至8月城投债发行主体和债项评级调整情况，总结了评级变动的主要原因及趋势，并对相关风险进行了提示。整体来看，2019年城投债评级调整较为活跃，但与2018年相比，调整密集期已结束。

主要观点与关键信息

一、城投债主体评级和展望调整梳理

1. 主体评级上调情况：

   • 截至2019年8月23日，共有93家城投债发行人被上调评级或展望，共发生106次评级调整，略高于2018年同期的105次。
   • 中诚信国际上调次数最多，为25次；新世纪和中证鹏元分别为19次和17次。
   • 未有主体连续上调，且无跨等级上调案例。

2. 主体评级下调情况：

   • 共有4家城投主体被下调评级或展望，较2018年减少一家。
   • 新世纪将广西新发展交通集团由AA+下调至AA；东方金诚、中证鹏元将都江堰兴堰投资和四川金财金鑫投资的评级展望由稳定调整为负面；联合资信将德阳市建设投资发展集团的评级展望由正面调整至稳定。

3. 评级调整趋势：

   • 评级上调主体多集中在经济发达地区，如江苏、浙江、广东。
   • 调整主体的行政层级以省及省会为主，地级市有所增加，县及县级市减少。
   • 评级上调主要因区域经济上行、政府支持、企业自身经营能力提升、资产及权益规模增长等。

二、城投债债项评级调整情况

• 债项评级上调：198只城投债债项评级被上调，其中180只对应的72家发行人主体评级上调。
• 债项评级下调：未详细列出具体下调案例，但指出部分债项因担保人评级下调、担保人实力下降等因素受到影响。
• 债项评级上调原因：包括担保人主体评级上调、增加外部担保、担保人实力雄厚等。

三、城投债评级变动总结

1. 宏观经济仍是重要参考：区域经济稳定增长和地方政府支持是评级上调的主要因素，占上调原因的大部分。
2. 企业自身经营能力受重视：随着城投平台转型，评级机构更加关注企业的业务、营收、资产规模、偿债能力等。
3. 信用资质边际改善：自2018年下半年以来，城投信用资质有所改善，外部融资环境优化，再融资能力提升。

四、风险提示

1. 地方债务严监管：可能导致地方政府对城投平台的支持减弱。
2. 城投公司信用分化：转型加速使不同平台的信用资质出现明显分化。
3. 金融监管超预期：可能引发债市利率大幅上行，进一步恶化城投再融资环境和资金链压力。

评级调整原因分析

1. 区域经济及财政实力

• 区域GDP增长、一般公共预算收入提升、税收收入增长是主要上调原因。
• 比如珠海市2018年GDP增长8.0%，税收收入增长8.9%，成为珠海华发上调评级的重要依据。

2. 政府支持

• 政府注资、资产注入、财政补贴等措施增强了城投公司的信用水平。
• 例如，长兴城建因获得政府资产注入，资本公积增加，资产负债率下降，成为上调评级的关键因素。

3. 企业自身经营能力

• 业务多元化、收入增长、资产规模扩大、土地储备充足、经营性现金流稳定等均被评级机构视为上调依据。
• 玉环国资因业务多元化、收入增长，以及获得子公司股权，使公司实力增强，评级上调。

4. 资产及权益规模增长

• 资产注入、股权划拨、债务置换等行为显著提升了公司财务实力。
• 比如珠海华发因战略投资者注资，所有者权益大幅增长，信用评级上调。

5. 偿债能力与流动性

• 货币资金充裕、经营性现金流稳定、资产流动性强是评级上调的重要因素。
• 反之，资产流动性偏弱、到期债务集中、对外担保风险高则成为下调评级的主要原因。

评级下调案例分析

1. 广西新发展交通集团有限公司

• 评级下调原因为主营业务调整幅度大，收入和经营性现金流受限。
• 原主业为工程施工，现转型为高速公路投资建设运营，但项目处于建设阶段，短期内收入有限。
• 公司本部债务规模大，流动性不足，存在偿付压力。

2. 都江堰兴堰投资有限公司

• 流动资产中存货及其他应收款占比高，变现能力弱。
• 未来两年到期债务占比较高，主要依赖土地出让金和财政补贴。
• 对外担保集中，存在较高的代偿风险。

3. 四川金财金鑫投资有限公司

• 资产流动性极弱，以应收账款和存货为主，回收存在不确定性。
• 存在多笔借款逾期，现金流紧张。
• 短期债务规模大，受限资产比例高，融资空间有限。
• 对外担保金额大，且无反担保措施，或有负债风险高。

4. 德阳市建设投资发展集团有限公司

• 资产流动性偏弱，存货与其他应收款占流动资产比例上升。
• 债务规模增长，资产负债率持续上行，债务负担加重。
• 区域内平台整合进度缓慢，项目推进不及预期，影响现金流。

总结

2019年城投债评级调整呈现以下特点：

• 上调为主：多数城投主体评级上调，主要受区域经济上行、政府支持及企业自身经营能力提升影响。
• 下调案例较少：仅4家主体被下调，但存在流动性不足、债务集中、担保风险高等问题。
• 区域集中：上调主体多集中于经济发达地区，且以省及省会平台为主。
• 风险因素凸显：债务集中、资产流动性弱、担保风险、信用事件等成为下调评级的重要原因。

整体来看，城投信用资质有所改善，但风险依然存在，投资者需关注区域经济、企业经营及政策变化对城投平台的影响。