20210108-开源证券-新东方在线-01797.HK-港股公司首次覆盖报告_另辟蹊径抢占下沉市场_K12业务高成长可期_21页_2mb

新东方在线（01797.HK）首次覆盖报告总结

核心内容概述

新东方在线是中国领先的综合在线教育服务商，成立于2005年，于2019年在香港联交所上市。公司业务涵盖大学教育、K12教育和学前教育三大核心板块，其中K12教育是未来重点发展的方向。公司通过东方优播业务专注于下沉市场，采用“品牌+教研”双轮驱动策略，旨在抢占市场先机。

主要观点

在线教育市场前景广阔

• 在线教育行业景气上行，市场规模预计从2019年的4041亿元增长至2025年的8000亿元。
• K12在线教育市场因疫情催化持续扩容，潜在用户数量庞大，未来增长空间显著。
• 下沉市场将成为未来主要增量来源，低线城市用户占比逐年上升，成为在线教育机构的重要战场。

东方优播差异化定位

• 东方优播以OMO模式（线下门店+线上授课）为主攻策略，快速覆盖下沉市场。
• 截至2021年1月6日，东方优播已拥有282个校区，学员人数超600万。
• 东方优播依托新东方集团的品牌优势和本地化教研，有效降低获客成本，提升用户信任度。

品牌与教研优势显著

• 品牌优势：新东方集团的线下品牌影响力为公司提供天然流量，降低市场推广成本。
• 教研优势：公司注重课程研发与打磨，采用“七步教学法”和“教学六步法”，提升教学质量，增强用户粘性。

关键信息

财务数据

• 总市值：264.41亿港元
• 流通市值：264.41亿港元
• 总股本：10亿股
• 流通港股：10亿股
• 近3个月换手率：34.12%

盈利预测

• FY2021-FY2023年归母净利润：-13.88亿元、-12.29亿元、-8.99亿元
• EPS：-1.39元、-1.23元、-0.90元
• PS估值：13倍、8倍、5倍

财务表现

• 营业收入：FY2021-FY2023预计分别为16.57亿元、26.73亿元、43.56亿元，同比增长分别为53.31%、61.32%、62.95%。
• 毛利率：预计FY2021-FY2023分别为68.00%、69.00%、58.00%。
• 销售费用率：FY2021-FY2023预计分别为84.00%、72.00%、60.00%。
• 管理费用率：预计FY2021-FY2023分别为20.00%、13.00%、9.00%。
• 研发费用率：预计FY2021-FY2023分别为32.00%、22.00%、16.00%。

投资建议

• 投资评级：买入（首次）
• 估值依据：采用PS估值法，与跟谁学（GSX.N）和好未来（TAL.N）对比，FY2021-FY2022年预测PS估值接近可比公司平均值。

风险提示

• 行业竞争加剧
• K12业务拓展不及预期
• 获客成本持续上升

结构化总结

业务布局

• 大学教育：传统优势业务，聚焦大学备考和海外备考，付费学生平均开支提升。
• K12教育：通过东方优播业务快速扩张，2020财年营业收入达2.95亿元，付费学生人数增长显著。
• 学前教育：调整产品结构，专注多纳学英语应用程序，2020财年毛利率转正。
• 机构业务：稳步发展，预计FY2021-FY2023营业收入同比增长分别为7.00%、6.00%、5.00%。

估值与财务指标

• PS估值法：FY2021-FY2022年预测PS估值接近可比公司平均值。
• 财务表现：收入增长显著，但短期内因业务拓展和营销投入，净利润为负。

优势与挑战

• 优势：品牌影响力强、教研体系完善、获客成本低、线下门店与线上课程结合的OMO模式。
• 挑战：获客成本上升、市场竞争加剧、K12业务盈利能力尚未完全释放。

未来发展

• 随着K12业务逐步成熟，毛利率和净利率有望改善。
• 公司具备长期发展潜力，未来可能成为利润新的增长点。

财务预测摘要

结论

新东方在线凭借品牌优势和教研能力，在K12教育市场中展现强劲成长潜力。公司通过东方优播业务成功布局下沉市场，虽然短期内盈利能力受到挑战，但长期来看，其模式有望实现盈利，成为公司新的利润增长点。首次覆盖给予“买入”评级，认为其在行业中的竞争力和成长性具有吸引力。