20210614-兴业证券-华新水泥-600801.SH-进军非洲_国际化加速_8页_1mb

华新水泥收购非洲资产研究报告总结

核心内容

华新水泥（股票代码：600801）拟收购大股东拉法基豪瑞在赞比亚和马拉维的水泥及相关业务资产，预计总收购价为1.6亿美元，现金支付。此次收购包括Lafarge Zambia Plc的75%股权及Lafarge Cement Malawi Ltd的100%股权，涉及水泥年产能175万吨、骨料年产能60万吨。公司认为此次收购有助于拓展海外市场，提升业绩弹性。

主要观点

• 投资建议：维持“审慎增持”评级，预计公司2021-2023年归母净利分别为70.25亿、76.67亿、80.46亿元，对应6月11日股价的PE分别为6.2X、5.7X、5.4X。
• 财务表现：2020年公司营收29357百万元，净利润5631百万元，净利率19.2%。预计2021年营收增长11.0%，净利润增长24.8%，净利率提升至21.6%。
• 估值分析：从EV/EBITDA角度看，赞比亚公司为7.08x，马拉维公司为14.24x，处于地区同类公司估值范围（6-11x）内。赞比亚公司PE为8.7x，接近国内水平，PB为1.9x，表现优于马拉维公司（PB 0.5x）。
• 资产质量：赞比亚公司2020年营收8000万美元，净利润1700万美元，净利率21%，资产负债率29%。马拉维公司2020年营收2200万美元，亏损6万美元，资产负债率37%。

关键信息

收购详情

• 收购对象：拉法基豪瑞在赞比亚、马拉维的水泥资产，合计水泥年产能175万吨，骨料年产能60万吨。
• 交易结构：收购Finanzière Lafarge SAS和其全资子公司PanAfrican Cement分别持有的Lafarge Zambia Plc 24.9%和50.1%的股权，以及PanAfrican Cement持有的Lafarge Cement Malawi Ltd 100%的股权，可能收购社会公众持有的Lafarge Zambia Plc最高25%的股权。
• 定价依据：赞比亚公司估值1.5亿美元，马拉维公司估值0.1亿美元。从财务指标来看，赞比亚公司资产质量较好，具备较强的盈利能力和较低的负债率。

市场与地区背景

• 赞比亚：非洲投资贸易环境较好的国家之一，政治稳定，铜矿资源丰富，水泥为前十大出口产品之一，2020年出口占比约2.1%。
• 马拉维：世界上最不发达国家之一，位于非洲东南部，被坦桑尼亚、莫桑比克、赞比亚包围，国土面积较小。
• 基建与地产需求：非洲整体经济水平偏低，但基建与地产需求旺盛，公司有望分享相关红利。

公司治理与经验优势

• 经验优势：公司曾成功收购拉豪在西南地区的资产，具备“二次合作”经验，且在云南等地的经营证明了其资产整合能力。
• 风险提示：包括项目资金到位不及预期、天气变化、海外政策变化及收购进程不及预期等。

海外布局

• 现有海外项目：公司在柬埔寨、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦、尼泊尔等地有多个熟料产线，设计产能总计达1493.72万吨/年。
• 未来潜力：公司布局非洲市场，同时发展骨料、环保、混凝土等业务，具备多维度增长机会。

财务指标概览

风险提示

• 项目资金到位不及预期
• 天气变化
• 海外政策变化
• 收购进程不及预期

总结

华新水泥通过收购大股东在非洲的水泥资产，拓展国际市场，提升业绩弹性。公司具备较强的资产整合能力和经验，同时非洲市场基建和地产需求旺盛，有利于公司增长。尽管面临一定的海外经营风险，但公司治理结构和资产质量相对可控，估值合理，建议审慎增持。