20250618-中国银河-2025年电力行业中期策略_火电盈利有提升空间_新能源预期逐渐明朗_37页_8mb

电力行业2025年中期策略总结

核心内容

2025年电力行业面临煤价下降、新能源发展加速、电价波动等多重因素影响，行业整体呈现业绩分化格局。火电板块受益于煤价下行，盈利提升空间显现；水电板块在低利率环境下股息率具备吸引力，且财务费用下降、折旧到期、装机增量等因素推动其长期成长性；核电板块虽短期受电价影响，但中长期装机弹性显著；新能源板块在政策推动下新增装机维持高位，未来有望趋于理性发展。

主要观点

• 火电盈利有提升空间：2024年以来煤价持续下行，成本端改善显著，对冲了电量和电价下滑的不利因素，火电板块实现业绩正增长。建议关注市场煤敞口大、长协电价下调幅度小的区域企业，如华能国际、大唐发电等。
• 水电股息率具备吸引力：在低利率环境下，水电资产的分红稳定性较强，且财务费用下降、折旧到期、装机增量等多重因素支撑其成长性。个股建议关注长江电力、川投能源等。
• 核电长期成长性明确：尽管2025年核电电价有所波动，但预计电量增量与辅助服务费用节约将对冲不利影响。核电装机核准常态化，建议关注装机弹性，如中国核电、中国广核等。
• 新能源发展结构性机会显现：在节能降碳政策和136号文推动下，2025年新能源新增装机仍维持高位，但预计未来将趋于理性。风电因出力曲线平滑、匹配负荷能力强，以及度电成本较低，在全面市场化后盈利优势更显著，建议关注全国性龙头及具备区位与成本优势的公司。

关键信息

一、2025年上半年回顾

• SW公用事业指数小幅下跌 $0.89%$，跑赢沪深300指数 $1.21%$。
• 子行业表现分化：火电 $+1.58%$、水电 $+1.11%$、光伏 $-5.19%$、风电 $-2.07%$、核电 $-10.27%$。
• 火电、水电板块业绩同比增长，核电、绿电板块业绩承压。

二、火电板块分析

• 电量：全国火电发电量增速由正转负，各省表现分化明显。西藏、贵州、湖南等省份火电电量增长显著，而天津、青海、广西等省份则面临清洁能源挤压。
• 电价：北方省份电价相对坚挺，火电企业通过参与现货市场可获取超额收益。2025年一季度火电电价平均下降 $2.67%$。
• 煤价：煤价持续下滑，市场煤价累计下跌 $33.8%$，火电企业燃料成本显著改善。预计2025年上半年煤价仍有 $10%$ 下跌空间。

三、水电板块分析

• 股息率：在低利率环境下，水电股息率具备吸引力，四家代表性水电企业股息率与十年期国债利差处于历史高位。
• 财务费用下降：长江电力等企业财务费用显著下降，有助于业绩增长。
• 折旧到期与装机增量：未来三年内，长江电力、华能水电等企业将受益于折旧到期，长期装机增长潜力显著。

四、核电板块分析

• 电价波动有限：核电电价在2025年一季度小幅下降，但波动幅度较小，且未来有望通过电量增长和辅助服务费用节约实现业绩对冲。
• 装机弹性：2025年核电核准数量连续四年 $ \geqslant 10 $ 台，预计2026、2027年进入新一轮投产高峰，装机弹性较大。

五、新能源板块分析

• 政策驱动：节能降碳政策频出，推动绿电消费，尤其是电解铝、数据中心、钢铁等行业。
• 136号文影响：明确新老划断，引发抢装潮，2025年1-4月风电、光伏新增装机分别增长 $18.5%$、$74.6%$，预计全年新增装机将超300GW。
• 风电优势凸显：风电在电力现货市场中具备价格优势，且度电成本低于光伏，盈利潜力更优。

投资建议

推荐个股

• 火电：华能国际、大唐发电
• 水电：长江电力、川投能源
• 核电：中国核电、中国广核
• 新能源：龙源电力、三峡能源、福能股份、中闽能源

投资逻辑

• 火电：受益于煤价下降带来的成本改善，关注区域电价稳定性及长协电价调整空间。
• 水电：高股息率、财务费用下降、折旧到期与装机增量，具备长期增长潜力。
• 核电：装机核准常态化，关注未来电量增长及辅助服务费用节约效应。
• 新能源：风电在市场化后的盈利优势明显，关注具备区位与成本优势的企业。

风险提示

• 电力需求不及预期：若经济增长放缓，电力需求可能低于预期。
• 来水、来风、光照资源不及预期：水电、光伏、风电等依赖自然条件的板块可能受资源条件影响。
• 电价超预期下跌：若电价大幅下降，将对火电、核电等企业盈利造成压力。
• 煤炭价格超预期上涨：可能抵消火电成本改善，影响盈利预期。